波动加剧！锡内外市场差异大，投资者要理性看待

本周一，内外锡价波动明显加剧，在外盘伦锡强(qiáng)势带动下，沪锡期货开盘后持续上(shàng)行(xíng)，主力合约SN2406早盘一度涨(zhǎng)逾7%，至286690元/吨，创(chuàng)下近(jìn)两年高位。但午后内外锡价快速回落，SN2406最终收涨3.26%，至276010元/吨。当晚夜盘，在伦(lún)锡持(chí)续下跌带(dài)动下，沪锡(xī)盘面继(jì)续回落，SN2406盘中最低跌至270000元/吨，市场波(bō)动明显加剧。

多因素驱动锡价上涨

近期，在外盘伦锡持续冲高的带动下(xià)，沪锡重心也在不断上(shàng)移。国泰君安期(qī)货高级研(yán)究员(yuán)刘雨(yǔ)萱表示，有多因素(sù)驱动锡价大(dà)涨：一是(shì)受到宏观(guān)面的影响，全球宏观(guān)预期(qī)增强以及中东动荡局势(shì)升温，在再(zài)通胀交波动加剧！锡内外市场差异大，投资者要理性看待易情绪浓厚的情况下，有色金属板块(kuài)受到青睐。二是基本(běn)面的配合支撑(chēng)，供给端有持续收紧的预期(qī)，缅甸佤邦曼相矿(kuàng)区复产时间未定，形成了国内供给收缩的预期，同时印尼产量恢复不及(jí)预(yù)期(qī)，加剧了海外供应紧张的现实。

中信期货研究所有(yǒu)色与新材料组(zǔ)首席研究(jiū)员沈照明表示，伴随着半导体销售好转，今年3C电(diàn)子等(děng)传统板块迎来景气周(zhōu)期，锡(xī)锭传统板块(kuài)需(xū)求有望好转，新能源汽(qì)车(chē)产销数据向好和光伏装机量高增长(zhǎng)，给锡锭长(zhǎng)期需求带来想象空间(jiān)。

新湖期货有色金属分析师孙匡文(wén)表示，本轮锡价大涨，一(yī)方面来自近期宏观面乐观情绪高涨带(dài)动。中国(guó)3月包括(kuò)制造业在内的经济(jì)数据强劲，美国3月制造业及(jí)就业、零售数据大幅(fú)好于预期，欧洲降息预期强(qiáng)，均推升市场风险(xiǎn)偏好(hǎo)，带动有色金属价格集体走(zǒu)强。另一方(fāng)面，海外持续去库以及缅甸锡矿(kuàng)迟迟未重启带来了供(gōng)给收紧的担忧。去年年末以来，LME锡库存(cún)持续下降，自8000吨以上下降至目前的4200吨(dūn)，而LME多头持仓非常集中，挤仓的风险(xiǎn)大幅(fú)上升。而自去年8月全面停止开采后，缅甸佤(wǎ)邦一(yī)直(zhí)未重启锡矿(kuàng)开采，恢复无期，锡矿供应减少担(dān)忧加剧，助推锡价不断创新高。

内外市(shì)场存(cún)在较(jiào)大差异

孙匡文表(biǎo)示，虽然近期(qī)内外盘锡价均飙升，但国内多表现为跟随外盘上涨，主要(yào)是因为内(nèi)外市场存在较大差异。最(zuì)显著的差异是，海外库存持续去化，而国内库存(cún)不断攀升且不断(duàn)创新高。

他(tā)认为，海外库存去化，一方面受印尼出口审批(pī)缓慢的(de)影响，印尼前两个月精炼锡出口几乎停滞；另一方面，海外贸易巨头(tóu)持续从(cóng)LME仓库买货并运出，使得LME锡锭库存持续(xù)下降。

相对而言，国内库存不断攀升，显性库存升(shēng)至1.6万吨以上(shàng)，为有记录以来最高。内外库存差异则使(shǐ)得(dé)国内外现货升水形成(chéng)鲜明对比，海外现货升水走(zǒu)强，由深度贴水转为大幅升水。而国内在高库存压力下，现货(huò)贴水加剧。

沈照明认为，缅甸佤邦禁矿造成的实际减产一直比预(yù)期(qī)低(dī)，国内锡锭产量(liàng)维持在偏高位，国(guó)内3C电子消费复苏不(bù)及预期，这也是国内(nèi)锡锭库存持续攀升的主要原(yuán)因。

截至4月19日，沪锡库存14486吨，创上市以(yǐ)来新高。根据SMM统计数据(jù)，3月企业(yè)隐性库存4990吨，处于2020年(nián)7月以来偏高位，说明当(dāng)前国(guó)内锡锭(dìng)库存充裕。

看(kàn)向海外(wài)，沈照明表示，今年年初印尼锡(xī)锭出口(kǒu)配额发放进展缓(huǎn)慢，印尼1—2月锡锭出(chū)口近乎停(tíng)滞，但(dàn)海外(wài)经济复苏，使得海外锡锭供需变(biàn)得(dé)较为(wèi)紧张(zhāng)，LME锡锭库(kù)存自高(gāo)位下降超过4000吨。

从(cóng)消(xiāo)息面看，4月13日，英美(měi)政府禁止俄罗斯金属(shǔ)在LME和CME交割，这加剧了后续供应端的担忧情绪。

从市(shì)场表(biǎo)现看，LME锡Cash-3M价差明显抬升，国内锡锭出口亏(kuī)损大幅收窄，若后续锡锭出口(kǒu)窗口打(dǎ)开，对(duì)缓(huǎn)解国(guó)内锡锭(dìng)过剩压力有帮助。若(ruò)海外锡锭消费(fèi)持续向好，国内和(hé)国外有望同向去库。

基本面并(bìng)不(bù)支持锡价持续大涨(zhǎng)

刘雨萱表示，目前国内锡锭(dìng)现货市(shì)场清(qīng)淡，贴水逐渐扩大，一定程度上暗示了目前的现实(shí)供需面无法匹配280000元/吨以上(shàng)的高价(jià)。她(tā)认为，半导体(tǐ)行业复苏带动的消费(fèi)需求主要集中在海外，LME库(kù)存持续去化。而国内需求仍然疲软(ruǎn)，社会库存(cún)和期货库存累积到历史高位，且下游订单并未出现明显好转(zhuǎn)，甚至锡价高企时(shí)对下游带来明显成本压力，采购意愿低迷。

孙匡文也认为，当前锡价飙升明显脱离基本面，受到市场情(qíng)绪的推动。不过(guò)，他表示，海(hǎi)外(wài)库存(cún)去化并非消费改善的结果，主要受贸易巨头控(kòng)制现货供应的影响(xiǎng)，实际消费并未有强劲表现。同样，国内消费也持续疲弱，终端市场并未如(rú)期改善，消费电子市场尚未有明显回暖(nuǎn)的表现。虽(suī)然(rán)汽车市场维(wéi)持强劲增长(zhǎng)态势，但3月国(guó)内(nèi)光伏新增装机同比意外转负。

从供给端看，他表示(shì)，虽然缅甸佤邦锡矿复产无期，但3月中国锡矿进口却大幅(fú)回升，当月进口量23104吨，同比增长(zhǎng)1.14%，环比(bǐ)增(zēng)长30.67%。当月自缅甸进口17667吨，占比超76%。一季度累计(jì)进口60390吨，其中43605吨(dūn)来(lái)自缅甸，占比72%，这反映缅甸仍有一定锡矿库存。而国(guó)内冶炼厂暂未有缺矿的情况，整体生产平稳，日均产量维持在500吨上下的高位(wèi)。由此看出，当前国内外基本(běn)面均无实际性(xìng)改善，并不(bù)支持锡价持续大涨。

投资者(zhě)需(xū)关注(zhù)市场风险

“值得注意的是，近期海外库存持续去化、近月合约持仓集中等问题令伦锡逼仓情绪浓厚。”不过，刘雨萱认(rèn)为，伦锡不太可能重现2022年伦镍的情况，不仅是因为LME有一系列(liè)控制价格的机制，而(ér)且(qiě)目前内外价(jià)差持续拉开，若拉至出(chū)口窗口打开(kāi)，国(guó)内充裕的(de)现货将流向海外，将填平内外供需差异。她(tā)建议交易(yì)者理性认(rèn)识，不要盲目追(zhuī)涨，谨防(fáng)外盘大幅(fú)波动引发的风险。

沈照明表示，2022年伦镍之所以出现极端上涨的(de)情况，主要是因为大量非标套(tào)保盘被套且全球可交割镍资源极少。当前锡锭的(de)情况并不完全一样，LME+SHFE锡锭的库存处于2016年以来的高位，但后期还(hái)是(shì)要重视缅甸佤(wǎ)邦禁矿的影响和海外需求复苏的情况。

孙匡文表示，虽然伦锡库存持续下降，总体处于偏低水平，但LME已经吸取了2022年镍市场的教训，有延长交割时限等一系(xì)列风(fēng)险管控机制，类似情况再度发生的(de)可能性较(jiào)低。

同时，他表示，此轮锡价上涨(zhǎng)主要是宏观情绪带动，并非(fēi)基(jī)本面驱动。因此，一旦海外库存问题缓解，宏观(guān)面情绪降温，锡价有较(jiào)大(dà)的回落风险。印尼贸易部最新数据(jù)显示，3月份(fèn)印尼精炼锡出口量为3858.35吨，虽(suī)然较(jiào)往年同期仍偏低，但较前两个(gè)月(yuè)已有根本性恢复，反映印尼出(chū)口审批在提速。随(suí)着后期印尼出(ch波动加剧！锡内外市场差异大，投资者要理性看待ū)口进一步恢复，海外库存下降的情况有望得到缓解。

此外，他认为内外盘价差拉大，有望促成国内锡锭出口，也能补充海外供应。在消费(fèi)仍未有明显回升而供应逐步恢复的情况下，锡价暂不具备(bèi)持续(xù)上涨的基本面基础。投资者追(zhuī)涨风(fēng)险(xiǎn)大(dà)，操作需谨慎。

沈照明建议，对于(yú)有条件的企业，可以(yǐ)关注接下来可(kě)能出现的出口机会；对于想参与锡锭内外盘反(fǎn)套的投资者(zhě)，一定(dìng)要谨慎，需等到出口窗口(kǒu)持续打开且稳定之后再去考虑参与。

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