四大关键词频现半年报！公募定价权，倒逼公司经营策略变化？

　　公募定价权正(zhèng)成为基金经理参与企(qǐ)业经营、公司(sī)治理的关键力量。

　　随着成长赛(sài)道的估值崩塌以及基金经理对成长质量的重新定义，本次上市公(gōng)司中期财报已成为企业迎合基金经理选股标准的窗口(kǒu)，一批基金重仓股舍弃烧钱换(huàn)增长、用低毛利非主营(yíng)业务粉饰规模增长的失血打法，“放弃”“聚焦”“高质量业务”“现金(jīn)流”已成为本次(cì)中期财报中最普遍的四大关键词，放弃漂亮财报的经营策略变化，也(yě)使得不少基金重仓股出现“利空”业绩披露后的(de)强势拉升的反常现(xiàn)象。

　　对此，张(zhāng)坤、傅鹏博等(děng)多位明(míng)星基金经理认为(wèi)，成(chéng)长(zhǎng)必须是高质量的，不是粗放经营或者烧钱带来的，应(yīng)是在合理回报率情况下获(huò)得的增长，未来评(píng)估好标的是一家企业的现金流创造能力(lì)，而非单纯的收入增长。

　　不漂亮的财(cái)报(bào)如何吸引基金

　　随着(zhe)2024年(nián)基金重仓股中期业绩的披露(lù)完毕，对许多(duō)基金经理而言，这更像是一次基金经理参与(yǔ)企业经营后(hòu)的(de)成长(zhǎng)回归，亦是一次公募话语(yǔ)权引导(dǎo)公司经营治理的(de)一次(cì)历史性(xìng)窗口。

　　尽管大多数成长股在本次中期业绩上带来的业绩难言“漂亮”，但市场定价机构却(què)可能给出(chū)完全不同的理解。

　　在8月25日晚间发布上市后(hòu)营(yíng)收大幅下降的基(jī)金重(zhòng)仓股——创新奇智(zhì)，其在(zài)短短5个交易日内大涨超18%。而在8月22日微盟集(jí)团发(fā)布半年报，收入同比下滑超两成且净利亏损的情况下，亦在最近5个交易日(rì)内涨(zhǎng)超12%。此外，华泰柏瑞(ruì)旗(qí)下多(duō)只基金集体抱团的明源云，在8月(yuè)15日发布(bù)营收(shōu)下降后，其自(zì)当日累计股价涨幅(fú)已接近19%。

　　甚至由盈利转为巨额亏损的基金重仓股奈雪的茶，在披露2024年中期业绩转亏超4.3亿元后的次日(rì)，收(shōu)盘仅下跌2.8%，而在2个交易日(rì)后又再度上涨超5%，收复业绩(jì)发布前(qián)的股价失地，这种微妙的“股价(jià)容忍”变化(huà)与此(cǐ)前港股基金重仓股业绩警(jǐng)告后10%甚至20%的下跌大有不同。

　　事实上，成长赛道基金经(jīng)理对成长质(zhì)量的容忍度一直在降(jiàng)低，尤其是最近三年基金重(zhòng)仓股的(de)股价崩塌，很大(dà)程度上来自基金经理的容忍度(dù)过高(gāo)。

　　刚刚卸任基(jī)金经理的南方基金的一(yī)位人士解释成长赛道(dào)跌跌不休时认为，由于无风险收益率下行，在成长板块坍塌的背景下，对成长股(gǔ)的投资上应该回归投资的本质，降低主题投(tóu)资的权重(zhòng)，以景气成长和质量成长作为选股标准(zhǔn)，过去投资者对成长股的容忍度较高，后续应该重视公(gōng)司成长的质量(liàng)。

　　显而(ér)易见的是，这(zhè)些发(fā)布(bù)“利空”业绩的基金重仓股，跌不动甚至集体走出反弹的现实，并非意味着(zhe)基金经理对成(chéng)长容忍度较(jiào)高，反而进一步说明，哪怕是对成长(zhǎng)股越来越(yuè)苛刻、容忍度越(yuè)来越(yuè)低的基金经理，在面(miàn)临许多基金重(zhòng)仓股已跌去90%的背景下(xià)，理解当(d四大关键词频现半年报！公募定价权，倒逼公司经营策略变化？āng)前(qián)业绩的内涵和质量尤为关键。

　　“当前下跌80%、90%后，在极低估值水平下发布的 ‘业绩利空’，它的投(tóu)资吸引(yǐn)力远(yuǎn)远大(dà)于三年前这些公司在(zài)股(gǔ)价(jià)高位发布的(de)‘业绩利好’，这也涉及投资本质是有关性价(jià)比的成长(zhǎng)质(zhì)量取舍。”华南地区的一位基(jī)金经(jīng)理认为，当前上市公司在(zài)经营(yíng)层面(miàn)正在迎合基金经理对什(shén)么才是成长质量的定义(yì)，这也是(shì)许多基金(jīn)重(zhòng)仓股利空不跌的核心原因。

　　上市公司经营策略迎合公募定价

　　在成长赛(sài)道投资上，现金流创造能力正成为许多基金经理评估好公司、好声音的核心依(yī)据，这(zhè)也是(shì)许多基金重仓股在表面业绩亏(kuī)损(sǔn)背景下，能在市场底部旱地拔葱(cōng)的(de)核心原因。

　　前海开源(yuán)基金(jīn)、嘉实(shí)基金重仓的哔哩(lī)哔哩尽管2024年(nián)上半年净利润亏损超13亿元，且营收增长似与成长股并不匹配，上半(bàn)年营收增长仅13%。但对开始关注盈利质量和(hé)成长内涵的基金经理而言，业绩大幅亏损的哔哩哔哩在今年中期业绩(jì)上首次展现(xiàn)出现金流创造能力——2024年中期的正向经营现金流高(gāo)达24亿元，而在(zài)去年(nián)同期则有(yǒu)6.5亿(yì)元的现金净流出。

　　在估值被(bèi)严厉审视和压制的背景(jǐng)下(xià)，基金重仓股们似乎也在集体探(tàn)讨(tǎo)这样的问题(tí)——什么样的经(jīng)营模式、成长内涵才能(néng)重新吸引公募基金的关注，而现今创造能力与生存能力无疑是各家公司最终得出的经营答案。

　　“我们关注到许多公(gōng)司哪怕牺牲收入(rù)规(guī)模，也开始转向真正(zhèng)的成长内涵，许多公司放弃了原先的经(jīng)营(yíng)模式，不少公司都开(kāi)始战略(lüè)放弃那些毛利(lì)率非常低但会为收(shōu)入规模加分的业务。”深圳一位港股(gǔ)主题基金经(jīng)理认为，在成长赛道崩塌之前，获得高估值的经营模式是收入规模保持高速增长，至于这些大幅增加的收入能不(bù)能转换为公司的现金流，以(yǐ)及能否增加公司的竞争力，则不是高估值(zhí)冲动(dòng)下考虑的问题。

　　他举例说道，比(bǐ)如有的公司有技(jì)术但可能(néng)缺乏市场，如果(guǒ)放弃自己品牌为头部品牌公(gōng)司做代工，主动成(chéng)为头部品牌企业的供应链里面的“螺(luó)丝钉”，可能在短时间内(nèi)获得巨大的收入(rù)增(zēng)长，这类公司在今天的市场(chǎng)环境下(xià)，可能就(jiù)会面临成长质量的问题。

　　上述(shù)人士还认(rèn)为，还有部分公司此前依(yī)靠一些与(yǔ)主营业务并不匹配的(de)低毛利(lì)率来“粉饰”财报(bào)层面的收(shōu)入规模，而今(jīn)随着成长质量越来越多地被市(shì)场拷问，这些公司也开始了精(jīng)打细算、战略聚焦，从(cóng)表面的收入规模转向现金流(liú)创(chuàng)造能力。

　　业(yè)绩(jì)大幅下滑的微盟(méng)集团再度(dù)回归基金重仓股四大关键词频现半年报！公募定价权，倒逼公司经营策略变化？组合的一个核心(xīn)因素，即在于该公司舍(shě)弃了(le)与主营业务关联度较(jiào)低(dī)的低(dī)毛利业(yè)务。财报显示(shì)，微(wēi)盟集团收入大幅下降原因在于，与此前剥(bō)离(lí)智(zhì)慧(huì)餐饮业务类似，微盟(méng)也同步(bù)降低了微商城业务和其他小微业务的投入，在商家解决方案方面，微盟(méng)大幅度减少低利润的TSO服务(wù)（跨境(jìng)全链路营(yíng)销）和信贷技术服务等业务，更加聚焦(jiāo)于高毛利率的广告SAAS业务。

　　上述变化显而易见的是，基金经理能够穿透财报业绩下降本身(shēn)的(de)“利空”，而(ér)更加关(guān)注(zhù)业绩下降背后公司经营现金流(liú)的创造(zào)能力——微盟集团(tuán)2024年(nián)上半年的正向(xiàng)经营现金流流入净额达到2950万元，而去年同期的经(jīng)营现金流(liú)流出则高达6.6亿(yì)元，因此今(jīn)年也(yě)是微盟集团上市(shì)八年来的首次中期现金流取(qǔ)得正值。

　　现金流创造力渐成基金选股关键(jiàn)指标

　　事(shì)实上，成长赛道的基金重(zhòng)仓股，在基金经理已经不能容忍烧钱扩张规(guī)模的背景下，纷纷转向基(jī)金经理最关心的内涵。

　　券商中国记者注意到，在上市公司2024年中(zhōng)期财报披露季中，“放弃”“聚焦”“高质量业务”“现金(jīn)流”已成为(wèi)上市公司在财(cái)报中最(zuì)普遍提及的四大(dà)关键词。比如创新(xīn)奇智在财报中强调“公司高度加强(qiáng)现金流管理，注重收(shōu)入质(zhì)量(liàng)”，医渡(dù)科技则强调“进一步聚焦核心业务(wù)，改(gǎi)善经营现金流，保(bǎo)持长期(qī)主义理念”等。

　　显而(ér)易见的是，基金经理的选股(gǔ)标准、对成长容忍度的(de)变化以及对成长质量定义的变化，在很大程度上影响了上市公司的估值和(hé)流动性，这也体现出公募基(jī)金这一(yī)股票市场最大定(dìng)价机构在企业经营上正产生巨大(dà)的影响力(lì)。

　　“随着半(bàn)年报陆(lù)续披露，筛选过(guò)程和标准会更加(jiā)审慎严谨，评估好标的未来现(xiàn)金流创造的能力，提高选股的赔率和(hé)胜率。”明星(xīng)基金经理(lǐ)、睿远成长价值基金经理傅鹏博表示，下(xià)半年将继续积(jī)极寻找高(gāo)景(jǐng)气和(hé)成长类公(gōng)司，秉持“选择具有核心竞争优势、行业(yè)竞争格局好、增长确定(dìng)性(xìng)高以及公司治理规范”的理念去搭建组合。

　　易米(mǐ)基(jī)金(jīn)权益投资部总监包丽华也认为，未来(lái)选股标(biāo)准上上市公(gōng)司的自(zì)由现金流将是一个极为关键的(de)指标。她认为，自由现(xiàn)金流是高质量发展阶段A股基本面的灵(líng)魂(hún)指标，在评估企业财务健康状况和投资价值方面具(jù)备无可(kě)比拟的重要性，现金流的(de)选(xuǎn)股(gǔ)指标和有(yǒu)效性未来在股票(piào)市场可能越来越多地成为(wèi)关键因(yīn)素(sù)。

　　顶流基(jī)金经理张(zhāng)坤也强调了自由现金流在选(xuǎn)股上的意义，他认为(wèi)成长不应该是烧(shāo)钱带来的(de)粗放(fàng)式增长。

　　“成长必(bì)须是高质量的，不是粗放经营或(huò)者烧钱带来的(de)，应是在合理边际投资回报率情况下获得的。我们会很关注公(gōng)司对成(chéng)本费用的控制(zhì)能力(lì)、运营(yíng)资本的管控能力、自(zì)由现金流的(de)产生能力、资(zī)本分配的能(néng)力以及回报股东的意愿。”张坤认为，人们往往倾向于崇尚复杂的东西，不屑于显而(ér)易见的东西，认为它们太过简单。事实(shí)上，投资与奥运跳水比赛的计分方式并不相(xiāng)同，难度系数并不(bù)重要。能正确投资一家有着单一成功要素、简(jiǎn)单易懂并且可持久保持下去(qù)的公司，与(yǔ)投(tóu)资一家(jiā)有着多项竞争变量(liàng)且复杂难懂的公司相比，即使后者已经经历缜密而(ér)深入(rù)的(de)分析，两者的回报难(nán)言孰优孰劣。

责任(rèn)编辑：杨红(hóng)卜

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