公募降佣新规压缩券商分仓“蛋糕” 卖方研究探寻破局转型新路径

公募基金降佣新规靴子(zi)落地，卖方研究(jiū)机遇与挑战并存。随着(zhe)分仓(cāng)佣金“蛋糕”规(guī)模(mó)不断缩水，卖方(fāng)研究行业“马太(tài)效应”进一步加剧，券商分析师也将(jiāng)经历一场“大洗(xǐ)牌”。行(xíng)业生态优化倒(dào)逼(bī)券商研究所进一步提高研究水平，同时(shí)，券结基金有望成为券商提高佣金收入的业务“新版图”。

困局：“蛋糕”缩小引发(fā)行业变革

4月19日，中国证监会发布《公开募(mù)集证券投资基金证(zhèng)券交易费用管理规定》（下称《规定》），自2024年7月1日起正(zhèng)式实施。《规定》强调，加强佣金分(fēn)配行为监管，结合行业实际将交易(yì)佣金分(fēn)配比例上限由30%调降至15%，切实防范利益输送。

以静态数据测算，《规定》发布实施后，公募基金年(nián)度股票交易佣金总额降幅将达(dá)38%。

多年来，“以(yǐ)佣金换研究”成为基金公司与券商研究所之间约定俗成(chéng)的“默契”。如今，佣金“蛋糕”规(guī)模不断压缩，卖方研究行业随之“暗流涌动”：

其一，行业“马太(tài)效应”将进一步加(jiā)剧。“越是头部(bù)券商，机构佣金(jīn)在收入中的占比越低。”有券商非银分析师说，相(xiāng)比之下，头部券商的分仓佣金收入占(zhàn)比不大，佣(yōng)金(jīn)下调(diào)对其整体影响相对较小(xiǎo)，反(fǎ公募降佣新规压缩券商分仓“蛋糕” 卖方研究探寻破局转型新路径n)观中小券商在争夺佣金市场份额方面(miàn)的(de)竞争(zhēng)可能(néng)会更加激烈。

其二，券商研究所将(jiāng)经(jīng)历一场人员“大洗(xǐ)牌”。机构人士普遍认(rèn)为，降佣已然成为了行业人(rén)员变动的“背后推(tuī)手”。券商研(yán)究所采取各种措施降本增效，其中就包括降薪、大规(guī)模优化团队。某中小型券(quàn)商研究所人士(shì)向记者透露，自去年以(yǐ)来(lái)，公司内部考(kǎo)核(hé)机制不断强(qiáng)化，研究所内将研究团队薪酬与派点(diǎn)挂钩(gōu)，实行末尾淘(táo)汰制。

今年以来(lái)，海通证(zhèng)券(quàn)、国泰君安、德邦证(zhèng)券、华福(fú)证(zhèng)券(quàn)等券商研究所所长纷纷发生变动(dòng)，随之而来的是团(tuán)队成员集体流动、“组团”跳槽。此外，还有一些券商研究所人员被迫进行了(le)内部转岗。

破局：高水平研究(jiū)服务成(chéng)关键

行业变革风雨欲来，券商如(rú)何未雨(yǔ)绸(chóu)缪？

开放式基金规模大，仅(jǐn)通过一家券商的交(jiāo)易(yì)席位可能会影(yǐng)响成(chéng)交速度，因此基金(jīn)公司往往会通过多个交易席位同时交易(yì)，这种现象称为基金“分仓”。然而，由于交(jiāo)易佣金池(chí)子有限，基金公司必须综合考量来决(jué)定给哪些(xiē)券商(shāng)分仓以及分仓比例(lì)。所谓“派(pài)点制”，就是指买(mǎi)方机(jī)构对券商(shāng)研究员提(tí)供的证券(quàn)投资咨询(xún)服务的一(yī)种考(kǎo)核(hé)机制。

“给券商投研服务打分派点，是(shì)基(jī)金(jīn)公(gōng)司分(fēn)仓的主要依据。”沪上某券商人士(shì)向(xiàng)记(jì)者介绍，具体到派点过程，基(jī)金公司会结合自身实际，设定不(bù)同(tóng)的指标，其中研究(jiū)服务是重要组成部分。给研(yán)究服务打(dǎ)分时(shí)，不同人给予不(bù)同权重，通常(cháng)基金经(jīng)理、研究总监的(de)权重(zhòng)占比(bǐ)较大，同时投资(zī)、风控、买方研究(jiū)部的(de)员工往往也会参与。“研究员的研(yán)究越有价值，所(suǒ)获(huò)得的点也就越高，相应券商所(suǒ)获得(dé)的分仓佣公募降佣新规压缩券商分仓“蛋糕” 卖方研究探寻破局转型新路径金也就越高。”

从目前行业的分仓佣金收入情况来看，“僧(sēng)多粥少”的局面将愈演愈烈。数据显示(shì)，2023年，券商基(jī)金分仓佣(yōng)金为168.35亿元，同比(bǐ)下降10.81%，估算的平均分仓佣金费(fèi)率为(wèi)万分之(zhī)7.8。

“接下来，不同券商的研(yán)究部门之间竞争将会进一步加剧，而竞争的(de)手段将更注重研究本(běn)身(shēn)，唯有不断提高研究(jiū)水平，提供更高(gāo)质量的研(yán)究产品，才有可能在分仓中占(zhàn)据有利地位。”上述券商人士(shì)说。

探路：加快发展券结模(mó)式

公募基(jī)金降(jiàng)佣落(luò)地并非(fēi)“卖(mài)方黄昏”，券(quàn)结(jié)模式有望驶入“快车道”。

《规定》指出，基金管理人管理的采(cǎi)用券商交易模(mó)式的基金可(kě)以突破分配比例 15%的限制，但是基金管理人新增租(zū)用交易单元模式进行证券交易的，对应基(jī)金产品(pǐn)证券交(jiāo)易佣金比例应当自(zì)第二年起满足15%的规(guī)定。基金管理(lǐ)人不得通过转换存续基金证券交易(yì)模式等方式(shì)规避此条规定。

基金公司参与证券(quàn)交(jiāo)易的方式分(fēn)为两种，即券商交易模式（对应券结模式）和(hé)租(zū)用交易单元模式。浙商证(zhèng)券分(fēn)析师(shī)梁凤洁认为，在分仓佣金分配上限下调(diào)至(zhì)15%的情况(kuàng)下，券结模(mó)式豁免上限的优势将更加凸显。

有基金(jīn)人士称，《规定》实施(shī)将(jiāng)推动券结模式(shì)发展(zhǎn)进入“快车道”。券结基(jī)金未来或成为基金和券商展开深度合作的重要抓手，券商将加速对内协同(tóng)，通过协助交易、研究、产(chǎn)品成立、两融、做(zuò)市、结算等多(duō)方面与基金深度绑定。

自2019年试点转常规以来(lái)，券结模式稳(wěn)步发展。从(cóng)基(jī)金规模来看(kàn)，Choice数据(jù)显示，截至4月23日，采取券结模式的基金已增(zēng)至1814只，合计基金规模超过6400亿元(yuán)。

不过，从业务推进(jìn)层面(miàn)看，多家券商的券结基金业务尚难快速(sù)推进。券商有关业务人士表示，目前(qián)，开(kāi)展券结基金(jīn)业务主要有三个(gè)难点：一(yī)是券结基金需在券商端(duān)开立(lì)资金(jīn)账户，进行三方存管银行的绑(bǎng)定，流程上相对复杂；二是券结基金销(xiāo)量(liàng)上通常显著高于非券结基金，这可能造成单只产品的集中度过高(gāo)，一旦产品业(yè)绩表现不(bù)佳，销售机构会面(miàn)临较大(dà)的售后(hòu)压力；三是优质基金(jīn)经理(lǐ)相对稀缺(quē)，管理人通常不愿(yuàn)意(yì)为此类基金经理发行券结基金，这给券商通过券结定制优(yōu)质产品造成了一定的困(kùn)难。

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