8月非农的降息“角力”

作者：邵翔吴彬裴明(míng)楠川阅全球宏(hóng)观

7月和8月的(de)非农数据的纠结表现可能告诉我们一个道理，要跳出非农来看非农。9月降25bp还(hái)是50bp，8月新增(zēng)就业和(hé)失(shī)业率似乎给出了完全相反的(de)答案。我们在之前的报告《用怎样的框(kuāng)架来研判非农就业(yè)？》中提到，不要过分(fēn)关注非农数据，而是(shì)需要(yào)从更广义的角(jiǎo)度(dù)来看待美国就业市场，从整(8月非农的降息“角力”zhěng)体上(shàng)，我们认为现在迫切的是开(kāi)启并连续降息，而不是单次(cì)大幅降息，这可能也是美联储理事沃勒“前置性(xìng)”操(cāo)作背后的含义。而随(suí)着降息临近，需(xū)要警惕的(de)是美股短期的高波动。

非农就业在7月爆冷(lěng)后(hòu)、8月好坏参半(bàn)。 8月的新增非农就业(yè)反弹14.2万人，前值从11.4万人下(xià)修至8.9万人，失业率从(cóng)4.3%小幅下(xià)降1个百(bǎi)分点至4.2%。

分失业原因看，受(shòu) 飓风影响， 7月失业率超预期上(shàng)行0.2%至(zhì)4.3%，其中临时性失业贡献了约60%。这些劳动力在飓风结束后回(huí)归工作(zuò)岗位。8月份临(lín)时性失业对失业率变动的(de)贡献(xiàn)为负。

8月非农就业回升(shēng)、失(shī)业率下降的线索还包括：周频的初请失(shī)业金人数仍在低位，裁员目(mù)前尚在历史(shǐ)低位，7月裁员解雇率小幅上行至1.1%仍低于(yú)疫前(qián)水平。拜登在6月4日(rì)签署一项涉及美墨边境非法移民管控的新(xīn)行政命令后，移民涌(yǒng)入竞争岗位对失业率的推升作用(yòng)减弱。

分(fēn)行业看，本(běn)期新增非农就业、以(yǐ)及(jí)7月JOLTS雇佣都显示休闲酒店(diàn)业、建筑业表现较(jiào)前值改善明显。

和时间赛跑的(de)美联(lián)储。非农数(shù)据背后，市场最关注的可能是其对货币政策的含义。我们认为小幅、快降可能(néng)是美联储政策比较好(hǎo)的模式，9月降息25bp仍是最有可能的情况：一方(fāng)面(miàn)，撇开“左右(yòu)横跳(tiào)“的非农就业(yè)，从能够更好捕(bǔ)捉美国就业市场松(sōng)紧程度的职位空缺/失业人数指标来看，当前(qián)可能正处于松紧切(qiè)换(huàn)的关键时期，一旦市场继续放缓，失业率加速上行的风险会大大上升，因此美联储趋确实需要(yào)尽快降息，应对经济的负向惯性(xìng)；但是(shì)另一方面，从就业(yè)市场(chǎng)整体状态来看，当前的衰退风(fēng)险可控，反而可能需要担心大幅超(chāo)预(yù)期降息对(duì)于粘性通胀的刺激。

历史上(shàng)来看(kàn)，当前非(fēi)农数据引发市场大起大落是否反常？还要持续多久？

首先，各类资(zī)产在降息前后对非农(nóng)数据敏感程度不同。

美(měi)股、美债越是临近降息，对非农数据反应越敏感(gǎn)8月非农的降息“角力”：以标普500为(wèi)例，过去8轮降息周(zhōu)期，首次降息前的最后(hòu)一个非农日平均振幅为1.8%，是首次降息(xī)前后12个月当中最高的。

美元、黄金对非农(nóng)数据的敏感(gǎn)度并不(bù)因为降息临近而显著(zhù)走高。以美元为例，过去7轮降息周期，首(shǒu)次降息前(qián)的最后(hòu)一个非农日平均振幅为(wèi)1.0%，是首(shǒu)次(cì)降息前后12个月当(dāng)中(zhōng)次高(gāo)值，而最高值是出现在首次降息前的倒数第四个非农日(rì)。

其次，首次降(jiàng)息落地后，市场对非农数据高敏感(gǎn)度还要持续2-3个月。

几(jǐ)乎各类资(zī)产在首次降息落地后的第一个非农日振幅，会相较于降息前的最后一个非(fēi)农日显著(zhù)下降，但非(fēi)农日偏高的振幅往往(wǎng)会维持2-3个月。标普500、10年期(qī)美债、美元指数在首次降息落(luò)地的第二个非农日的(de)平均振(zhèn)幅就回(huí)到正常状(zhuàng)态，黄金则是在第三个非农日回归正常。