低利率环境“围剿”债市，机构配置策略生变

债券收益率仍有下行空间。

4月22日，新一期贷款市场(chǎng)报(bào)价利率（LPR）出炉，4月LPR维持不(bù)变，其中，1年期LPR已连续8个月保持(chí)不动，5年期LPR连续(xù)2个月保持不(bù)变。符合市场预期的LPR出炉(lú)后，银行间主要利率债收益率全线下行，截至当天收盘，10年期国债收益率报2.2430%，较(jiào)年初下降约30个基点(diǎn)。

业内人士(shì)认为，近期，债券市场呈现利(lì)率低、波(bō)动下行的特点，背(bèi)后(hòu)原因(yīn)仍是(shì)资产荒，信贷需求及债券供给不(bù)足降低资金需求，带来流动(dòng)性宽松(sōng)。债牛行情(qíng)扩散下，银行和理财机构等配置策略出(chū)现变化。

债券收益率(lǜ)持续走低

今年以来，债牛行情持续，收(shōu)益率震荡下行。利率(lǜ)债(zhài)方面，截至4月22日收盘，10年期国债收益(yì)率报2.2430%，较(jiào)年初(chū)下降约(yuē)30个基点；30年期国债收(shōu)益率下行超(chāo)过40个基点至2.5300%。信用债方面，5年期AAA中票收益率下行(xíng)至2.3350%水平，3年(nián)期及 1年(nián)期分别走低(dī)至2.2600%、2.1600%点位。

某债券交(jiāo)易员对第一财经记者说，延续(xù)今年一季度债市利(lì)率持(chí)续向下突破行情(qíng)，当前债市依然(rán)处于做多情绪中。“在(zài)经济基本(běn)面偏弱、货币政策宽松及机构配置需求(qiú)提升(shēng)等因素推动下，债券收益率持续走低。”他说，尤其(qí)是信贷需求及债券供给(gěi)不足降低(dī)社会面的(de)资金需(xū)求，带来流(liú)动性宽松(sōng)。

近期公布的(de)一季度社融、信(xìn)贷数据体现出实体融(róng)资需求处于(yú)疲弱状(zhuàng)态。央行数(shù)据显示，一季(jì)度，社融、人(rén)民币贷款分别(bié)新增12.93万(wàn)亿元和9.46万亿元，同(tóng)比分别少增(zēng)1.60万亿元和1.14万亿元；其中，居民中长(zhǎng)期贷款、企业中长期贷款累计分别新(xīn)增0.98万亿元(yuán)和6.20万亿元，前者同比多增0.03万(wàn)亿元，后(hòu)者少增0.48万亿元。

信贷有(yǒu)效需求不足从宏观(guān)上支持债市(shì)走牛行情，接受记者采访(fǎng)的(de)业内人士认为，内生性需求恢复仍处于弱势，债券收(shōu)益率预计短期(qī)难以回升。中信证券首席经济学家(jiā)明明指出，当前经济基本面已(yǐ)经展现出回升向好的信号，但尚不足以改变投(tóu)资者偏低的风险偏好，且债券市(shì)场“资产荒”的(de)现象依旧较为严重，预(yù)计债券(quàn)市场短期(qī)内仍将处于(yú)牛市。

一季度，专项债发行放缓被业内视为支撑债市收(shōu)益率下行(xíng)的另一(yī)大因素(sù)。根(gēn)据企业预警(jǐng)通数(shù)据(jù)，一季度新增专项债发行(xíng)6341亿元，仅占完(wán)成此前批额度的27.8%。相较于2023年一季度新(xīn)增专项债13568亿元的规模，占(zhàn)比下滑了34.2个百分点，相较于2022年新增专(zhuān)项债88.9%的占比更是降低了61.1个百分点。

市(shì)场有(yǒu)观点称(chēng)，一季度普通(tōng)国债和专项债的放缓发行，或是(shì)在给二季(jì)度的超长期特(tè)别国债(zhài)发行“让路”。国盛证(zhèng)券首席固收分析师杨业伟认为，未来几个月政府债券供(gōng)给预计将(jiāng)放量，这将一定程度上带来供给压力，缓解当前“资产荒”状(zhuàng)况(kuàng)。但考虑到(dào)央行投放资金对冲，财政(zhèng)资金拨付效率会相对高于去年四季度，以及今年财政资金杠杆效应的下降，尚不足以形(xíng)成债市趋势性调整行情。

整体而言，信贷需求不足及债券供给(gěi)不(bù)足降低资金需求，带来流动性宽(kuān)松。从数据(jù)来看，银行体系净融出规模从4月12日(rì)的4.20万亿元再降(jiàng)至19日的(de)3.73万亿元，其中大行净融出变化不大，从3.78万亿元降至3.63万亿元，股份(fèn)行融出下降与城商行需求提升是变化的主因。

与此同时，央(yāng)行小幅收紧货币净投放额度。4月以来，央行通过公开市场操作实现资(zī)金(jīn)投放1300亿元，同时回笼货(huò)币10500亿元，实现净(jìng)回笼92低利率环境“围剿”债市，机构配置策略生变00亿(yì)元。不过，这一现(xiàn)象随(suí)着4月底稅(shuì)期(qī)截止(zhǐ)日(rì)来临有所改善，上周央行净回(huí)笼额度逐(zhú)渐(jiàn)减少，当周回笼货币720亿元，本(běn)周将(jiāng)净回笼资金80亿元。

信达证券(quàn)固定收益首席分析师李一爽指出，从(cóng)资(zī)金价格来看，本周受到税低利率环境“围剿”债市，机构配置策略生变期扰动，银行间市(shì)场资金(jīn)利率(lǜ)小幅上行，但R007与(yǔ)DR007利差收窄至2BP，流动性分层现象进一步(bù)缓解，说(shuō)明税期(qī)对资金面扰动(dòng)不大(dà)，宽松格局(jú)不改。

央行小幅“放松”公开市场操(cāo)作叠加(jiā)机构对资金需求偏弱，使得资金面流动性延续(xù)宽松。从银存间质押式回(huí)购品种来看，22日全线走低，DR007加权平均利率下行4.24BP至1.8351%，DR001、DR014、DR021均有不程度的(de)走(zǒu)低(dī)；SHIBOR品种报价也(yě)出现集体下跌的情况(kuàng)，3个月内(nèi)的短(duǎn)期品种最(zuì)新利率(lǜ)均(jūn)在2%以下，SHIBOR7天期品种下行3.9BP至1.8310%。

低利率下机构配置策略(lüè)生变

未来一(yī)段时间，维持低利率(lǜ)环境成为业内共(gòng)识。债券收益率作为广谱利率(lǜ)的一(yī)部分，亦未能“幸免”，10年期国(guó)债收益率从最高5%的水(shuǐ)平降至目前的2.24%，不少业内人士认为，债(zhài)券(quàn)收(shōu)益(yì)率仍有下(xià)行空间(jiān)。

在此环(huán)境下，业内人士认为“资产荒”仍将延续，银行和理财机构正改变(biàn)债(zhài)券投资策略，布局建议拉长久期。某银行人士对(duì)记者称，鉴于债券票息(xī)持续走低，原有(yǒu)的到期获取票息的策略(lüè)难以满足当下环境对收益(yì)率的(de)要求(qiú)，“卷久期”或许是更为可行(xíng)的办法(fǎ)。

具体而(ér)言，从品种的选择上，该人士称，两方面入手。第一，关注发达区域的城投债，将久期拉至3~5年；第(dì)二，关注下沉至发达地区的城农(nóng)商(shāng)行的银行二级资本债，久期仍关(guān)注3~5年期品种。

在华西(xī)证券固(gù)定收益分析师肖金川看来，目前，债市仍然面临供需极度不平衡的难题，并且理财类机构或面临更迫(pò)切的配置需求，因此行情(qíng)逐渐(jiàn)从长(zhǎng)端利率切换至信用板块。随着票息不断走(zǒu)低，信用债同样需要“向久期要收益”。他认为，存量债规模较(jiào)大、区域主平台、产业央(yāng)国企的核心主体应受到(dào)更多关注(zhù)，建议配置收益率在2.6%～3.0%的个券。

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