私募运作指引完成“满月”考券商代销更规范托管责任边界待明确

证券时报记者谭楚丹马静

《私(sī)募证券投资基金运作指引》（下称《指引》）自8月1日实施以来，至(zhì)今已经满月(yuè)，给此前(qián)大举发力私募业务的证券公司带来了深远影响。

近(jìn)年来，多起私募基金(jīn)“跑路(lù)”的(de)风险事件伤害了行业发展，也打击了(le)投资者对私募投资基(jī)金的信任感。在私(sī)募基金市场(chǎng)中拥(yōng)有(yǒu)托管方、代销方等多(duō)重(zhòng)角色的证券公司，也被推向了风口浪尖(jiān)。在业内(nèi)人士(shì)看来，《指引》的出台不仅(jǐn)剑指私募基金运作(zuò)乱象，同时也将压实服务机构的责任。

据证券时报记者采访了解(jiě)，近一段时间，多家证券公司均按《指(zhǐ)引》要求规范相关业务，但受访券(quàn)商人士也坦承，实操层面仍(réng)有多项问题(tí)亟待解决。比如(rú)，如何实现对私募数据大面积覆盖与深度穿透，就(jiù)是比较关(guān)键的问题，这关(guān)系(xì)到风险识别及履责工(gōng)作。此(cǐ)外(wài)，相关合规(guī)尺度及责(zé)任边界也有待进一步厘清。

尽管多个业务条线面临(lín)调(diào)整“阵痛”，多(duō)家(jiā)券商也都在积极寻求新(xīn)打(dǎ)法。

券商收集数据难

托管责任边(biān)界待(dài)明确

近期，有托管资(zī)格(gé)的券商都显得十分忙碌(lù)，因为(wèi)《指引》中多款条(tiáo)文均(jūn)要求压实托管(guǎn)人的投资监督责任，比如净值复(fù)核、嵌套投资(zī)管(guǎn)理、巨额赎回事前协商等。

业内(nèi)人(rén)士(shì)称，为履(lǚ)行好相应(yīng)职责(zé)，如今券商托(tuō)管业(yè)务对私(sī)募管理人及其产品数据(jù)的准确性、可(kě)信(xìn)性要(yào)求更高。

一家(jiā)中型券商资(zī)产托(tuō)管部人士表示，《指(zhǐ)引》出台后，在收集私募数据时，托管业务对于数据发送主体(tǐ)、数据发送频率、数据(jù)内(nèi)容等给予了更多的精力去核(hé)对(duì)。

在实操层面，券商收集数据时仍面临不(bù私募运作指引完成“满月”考券商代销更规范托管责任边界待明确)小的难点：一方面，是规则还(hái)不(bù)够明晰；另一方面，是各家私募(mù)基金管理人、托管人的做法存在差异，未形成统一标准。因此(cǐ)，出现(xiàn)了(le)券商收集数据(jù)难、管(guǎn)理人不理解等问题。

以“嵌套投资管理”为例，《指引》称“私募基金不得通过设置复杂架构、多(duō)层嵌套(tào)等方式规避监管要(yào)求。”前述中型券商资(zī)产托管(guǎn)部人(rén)士(shì)告诉证券时报记者，由于目前托管人仅能获取到托管产(chǎn)品的投资者信息以(yǐ)及投资下(xià)层标的的信息(xī)，如果底(dǐ)层标的不配合提供估值表，那么券商的穿透核查存在(zài)一定困难，无(wú)法判断整个链条的投资层级。

该(gāi)人士建议，监管能够统一标准，通过深证通由各托管外(wài)包服务机构共享基金之间的投资层级关系以及标准接口的估(gū)值信(xìn)息，有助于托管(guǎn)人有效开展嵌套层级管理及产(chǎn)品穿透核查的工作。

另有券商(shāng)托管部人士也谈到，监管对嵌套(tào)投资管理问题没有给出明确指引，因此各(gè)家券商的合(hé)规把控尺度存在差异。

券(quàn)商数据(jù)收集难，还体现在因合规需要，展业效率有(yǒu)限(xià私募运作指引完成“满月”考券商代销更规范托管责任边界待明确n)。《指(zhǐ)引(yǐn)》第六条明确，“除私募(mù)基金管理人、与其签署该基金代销协议的基(jī)金销售机构外，任何机构和个人不得展示和传递(dì)基金净值等(děng)业绩相关信(xìn)息”。前述中型(xíng)券商资产托管部人士表示，这意味着券商获取(qǔ)私(sī)募净值等业绩相(xiāng)关信息仅能“自(zì)收自(zì)用”，“无论我们是挨个向私募基金管理人做完合格投资(zī)者认定再收集数据，还是自(zì)建数据收集、清洗、分析的系统，人(rén)力成本和业务成本(běn)都大幅增加”。

如何(hé)对私募基金海量数据穷尽手段抓取、如何识别私(sī)募基金(jīn)管理人或产品的(de)风险……是托管机构圈内持续关注的话题(tí)，这关系到(dào)履职尽责。随着私(sī)募基金强(qiáng)监管成为主基调，监管层亦(yì)持续压实托管方责任。有受(shòu)访的券商人士呼吁，托管业务的职责边界亟待(dài)进一步(bù)明确(què)。

券商及时规范销售

展业逻辑(jí)迎(yíng)来(lái)新变化

受《指引》规定的影响，过去一段时间(jiān)，具有基金销售角色的(de)券商同样需要对“产(chǎn)品引入环节”“销(xiāo)售环节”进行(xíng)调整适应。

在产品引入及筛选方面，《指引(yǐn)》有关限制私募产品(pǐn)净值发布的规(guī)定，使得代销机构会(huì)否因缺少业绩参考(kǎo)而难以筛选私募产品成为市场担(dān)忧。证券时报记者采访了解到，短(duǎn)期内(nèi)，代销(xiāo)机构当然受(shòu)到一定影响，但比较有限；长期来看，新的展业逻辑反而可能(néng)被催生(shēng)。

一名接近(jìn)监管层的券商人(rén)士(shì)表(biǎo)示，按照实质重于(yú)形式的原(yuán)则，销售机构引入产(chǎn)品(pǐn)代销尽调时(shí)，管理人(rén)可以提供(gōng)相(xiāng)关(guān)基金业绩信息，但不能一直提供，建议提供产品成立至尽(jǐn)调时点的业绩(jì)信息(xī)。

某大型券(quàn)商的私募业务人士向证券时报记者称，未(wèi)来一(yī)年，券商仍会沿袭成熟的(de)私募(mù)产品筛(shāi)选流程和标准。短期内，基(jī)金净值披露新规对产品筛选的影响有限；长期看，代销机构的筛(shāi)选逻辑会向私募基金(jīn)评价(jià)转向，持牌评价机构的分量会逐渐加重(zhòng)。此(cǐ)前，已有业内人士表示，除关注产品净值和投资收益外，还会关(guān)注信用(yòng)风险，预计未(wèi)来私募产品引入的维度将会更加多元化。

在销售环节方面，近期券商(shāng)已(yǐ)做出了规范。华北地区某大(dà)型(xíng)券商机构销售人(rén)士向(xiàng)证券(quàn)时报记者直言，《指引》使券商机构销售更加严格遵守信息披露规定，同时也强化了合规管理(lǐ)程度。

据证券时(shí)报(bào)记(jì)者多方采(cǎi)访了解，券商在销售环节禁止向大V、公众号、第三方网站等无差别披露净值；向(xiàng)金融机构路演时，会确保对方代表公司洽谈(tán)业务，范围包括代销、FOF（基金中的基金）产品投(tóu)资(zī)、自营资金投资等，确认后(hòu)可以免除适当性，直接认定专业投(tóu)资者(zhě)。另外，券商(shāng)在代销新产品中，当产品没有(yǒu)历史业绩时，可以(yǐ)展示同策略的产品(pǐn)业绩，但会隐藏产品(pǐn)名(míng)称(chēng)和代码。

上述某大型券商机构销售人士认为(wèi)，由于不能随意提供私(sī)募产(chǎn)品的业绩信息，券商机构销售(shòu)需要通(tōng)过提供更高质量的(de)服务吸引客户和维护客户，比如加(jiā)强投研服(fú)务、提(tí)供更加(jiā)个性化和专业的咨询等。

投资条线也深有 “痛感”

提升投研(yán)实力更显关键

《指引》发布(bù)实施后，除了托管条线、代销(xiāo)条线(xiàn)，券商的投(tóu)资条线也有了“痛感”。以券(quàn)商资管中的(de)私募(mù)FOF管理人为例，受《指引》第六条有(yǒu)关私(sī)募净值披露规定的影响，私募FOF管理人获取私募产品业绩(jì)信息的业务成本也随(suí)之大增。

北方地区(qū)某中小券(quàn)商资管(guǎn)人士向(xiàng)证券时报记者表示，《指引》实施后，降低了私募净值(zhí)数(shù)据的易得性，增(zēng)加了私募FOF管理人筛选和对比私(sī)募基金的难度。不过，他也充分肯定《指引》的价值，认为私募基金信息披露规范性的整体提升，以及有关强制私募证(zhèng)券(quàn)基金进行托(tuō)管的要求(qiú)，都对FOF管理人形成了利好。

华中地区某中小券商的(de)资管人士也表(biǎo)示，无论是配置策略框架的优化(huà)，还是对具(jù)体管(guǎn)理人及产品的筛选，私募FOF管理(lǐ)人的实操难度都有所增加。

该人士坦言，虽然和同业做(zuò)了较多交流，但目前应对方法比较有限(xiàn)，除建立自己的私募数据库外，另一做(zuò)法是尽可能让管理人和销(xiāo)售机构建立委托关系，“但无论采(cǎi)取哪种方(fāng)式，相(xiāng)关的成本和难度都不容(róng)忽视”。为(wèi)此，他也建议，未来(lái)在优化政策(cè)的方向上，可(私募运作指引完成“满月”考券商代销更规范托管责任边界待明确kě)以规范和完善相(xiāng)关(guān)净值信息的使用者制度，而(ér)不(bù)应过(guò)多限制数据(jù)来源。

针对上述困境，前述(shù)北方地(dì)区某中小券商资管人(rén)士(shì)则认为(wèi)，核心应对(duì)措施(shī)在于提升(shēng)自身投研实力，加大对相关人员、信息系统的投入，加强调研，建立自己的数据库和评价(jià)体系。

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