增速放缓！泸州老窖，市值已缩水2900亿

专题：泸州老窖发布2024年半年报

　　侃(kǎn)见财经

　　作为高端白酒巨头之一的 泸州老窖，2024年过(guò)得不太顺(shùn)利。

　　从股价来看，截至9月2日收盘，泸州老窖股价(jià)报收112.5元(yuán)/股，年内跌幅高达30.31%，股价表现在5大酒企中“垫底”。

　　至(zhì)于股价走弱的(de)原因(yīn)，自然和(hé)基(jī)本面的变化(huà)有很大关系。据泸州老窖在(zài)8月30日(rì)披露的财报显示，上半年泸州(zhōu)老(lǎo)窖实现营收和(hé)净(jìng)利润分(fēn)别为169亿和(hé)80.29亿，增速分别为15.84%和13.22%。仅(jǐn)从营收增速来看，这是除(chú)2020年以外，泸州老(lǎo)窖过去9年中表现最差(chà)的一年。

　　当然(rán)，这(zhè)还不(bù)是最差的情况(kuàng)。仅看(kàn)二季度，泸州老窖实现营收和净利润分别为77.16亿(yì)和(hé)34.54亿，营收(shōu)增速为10.51%，净利润增(zēng)速则为2.24%。拉(lā)长周期来看，这是过去10年来，泸州老窖净利润增速最低的一年——即便是在2020年这个特殊的(de)年(nián)份，泸州老窖二(èr)季度的净(jìng)利(lì)润增(zēng)速仍有22.51%。

　　过去几年，泸州老窖一路(lù)加速向前，公开场合中多次表态(tài)“能跑多(duō)快跑(pǎo)多快”。但从目前来(lái)看，泸州老窖已经有跑不动的(de)迹象。当然，在需求下滑的背景下，增长放缓的并非泸州老窖一家(jiā)。

　　压力渐大

　　从最新披露的半年报来看，泸州老窖的压力正变得越来越大。

　　先(xiān)看被诟病最多的净利润增速——二季度，泸州老窖的净利润增速仅有2.24%，这跟过去动辄(zhé)25%+的净(jìng)利润增速(sù)形成巨大反(fǎn)差。

　　当然(rán)，二季度净利润增速放缓有一定客(kè)观(guān)因素，泸州(zhōu)老窖给出的回(huí)答(dá)是“税收影响”。具体来看，泸州老窖的营业税金及附加一项同比增加了(le)28.20%，增加了4.49亿；所得税(shuì)费用也比去年同期增加了4.86亿元。两项加起来已经超(chāo)过了9亿。如果没有这两项的影响，泸州老窖二季度的(de)净利润还可以保持(chí)在10%以上。

　　诚(chéng)然，净利润增速放缓有(yǒu)税金的(de)影响因素，但(dàn)是从营收来看，二季度10.51%的营收增速也并不高——毕竟(jìng)在 2023年二季度，泸州老窖的(de)营收增速高达30.46%。

　　除了营(yíng)收和(hé)净利润增(zēng)速之(zhī)外，泸州老窖的多项数据都有恶化的迹象(xiàng)。比如老生(shēng)常谈的库存压力，截至(zhì)上半年泸州老窖的库存为123.5亿，相(xiāng)较一(yī)季度的118.3亿又(yòu)增长了5.2亿，库存继续创出历史新高。同期，泸州(zhōu)老窖的流动性资(zī)产为(wèi)361亿，库存占流动性(xìng)资(zī)产的比例已经来到了(le)34.21%。还有合同负债(zhài)方面，上半年泸州老窖的合(hé)同负债为23.42亿，相较(jiào)于一季度的25.35亿小幅下滑，而(ér)合同负债的背后是(shì)经销商拿货的积极性，这也意(yì)味(wèi)着经(jīng)销商拿货的(de)积极性在下降。

　　如果继续从经销(xiāo)商上深挖，可(kě)以发现(xiàn)泸州老窖在这一方面暗藏着巨大的风险。例如(rú)，泸州老窖单一客(kè)户销售业(yè)绩占(zhà增速放缓！泸州老窖，市值已缩水2900亿n)比非常高(gāo)，即常说的“大用户依赖症”——2023年，泸州老窖前五名客户销售占全年营业(yè)额62.28%，其中第(dì)一名占全(quán)年销(xiāo)售额43.85%；到了(le)2024年上半年，这两个数据不降反升，比(bǐ)例分别提升至67.28%和49.73%。作为(wèi)对比，五粮(liáng)液2024年上半年前五名客户销(xiāo)售占全(quán)部营收的(de)比例为21.12%，而洋河股(gǔ)份2023年前五名客户销售占全部营收的比例更是仅有5.59%

　　在行业(yè)景气度高、白(bái)酒不愁卖的时候，高度依(yī)赖单一用户问(wèn)题(tí)也不大，对销售更是有巨大帮助；但是(shì)，当行(xíng)业不景气、白(bái)酒卖不动的时候，高度依赖单一客户的风险就很大了，毕竟(jìng)一旦经销商出现库存积压的情况，对泸(lú)州老窖的销售(shòu)就会造(zào)成巨大影响。或许正是(shì)出于上述提到的种种担忧，财报披露后的(de)第一个交易日，泸州老窖(jiào)股价大(dà)跌5.68%，截至9月4日收(shōu)盘(pán)，泸州老窖股价报(bào)收112.69元/股，和最高点312.74元/股相比已(yǐ)“膝盖斩”，市(shì)值则缩水超过了2900亿。

　　未来更难？

　　一般来说(shuō)，股价的走势往往会提前反馈出一家企业未(wèi)来的发(fā)展(zhǎn)趋势。

　　今增速放缓！泸州老窖，市值已缩水2900亿年以来，泸州(zhōu)老窖股价(jià)持续走低(dī)，年内(nèi)跌(diē)幅已经超过了30%，股价表现在5大酒企中“垫(diàn)底”——从股价走势中(zhōng)不难看出，泸州老窖的前景并不乐观。

　　而事(shì)实也(yě)的确如此，虽然现如今的经营(yíng)状况已经(jīng)不太乐观，但属于(yú)泸州老窖的“至暗时刻”或许仍(réng)未(wèi)到来。

　　一方(fāng)面，目前白酒市场，尤其是高端白(bái)酒(jiǔ)市场(chǎng)的大环(huán)境堪忧。过去，高端白酒的繁荣与房地产密不可分——房地产催生出的白酒消费场(chǎng)景，正是高(gāo)端白酒的(de)主要消(xiāo)费场景。不过，近两年房(fáng)地产市场(chǎng)持续低迷，今年前7月，中国商品房销售额为(wèi)5.33万亿元，较(jiào)2021年同期下滑50%，这导(dǎo)致高(gāo)端白酒的主要消费场景明显减少。

　　另一方面，目前酒(jiǔ)企分化(huà)加剧，高端酒企之间的分化更为严(yán)重，而泸州老窖的品牌(pái)力虽然不弱，但仍然无法跟五粮液和贵州茅台这两(liǎng)大巨头相抗衡。

　　据媒体报道，在千元价格带，五粮液占(zhàn)据了绝对的品牌高地，国金(jīn)证券研报(bào)显示(shì)，五(wǔ)粮(liáng)液的市场份额在55%至(zhì)60%，明显领先于泸州老窖的国窖(jiào)系列；再看次高端市场，截至2022年，剑南春、茅台系列(liè)酒的市场规模(mó)已经超过(guò)100亿(yì)元，而同(tóng)期低(dī)度国窖的市场规模在60亿元(yuán)左右，差距(jù)不小。

　　实际上(shàng)，泸州(zhōu)老窖也知道(dào)自身的产品还无法跟(gēn)五(wǔ)粮液和贵州茅台(tái)相比，因此其也加大(dà)了营销投入(rù)，希望借(jiè)此增加自(zì)身的品牌影响力。今年上半年，泸州老窖(jiào)的(de)营销费用为16.3亿，而(ér)在2023和2022年同期，泸州老窖的(de)营(yíng)销费用分别(bié)为14.63亿和12.14亿。纵使增速已经(jīng)放(fàng)缓，但泸州老窖仍没(méi)有缩减营销费用，可见其(qí)压力有多大。

　　不过，虽然增加了(le)营销投入，但泸州(zhōu)老窖仍没有改(gǎi)变(biàn)价格倒挂的现象。据媒体报道，目前国窖 1573（52度500mL）批(pī)价为880元/瓶(píng)，而经销商结(jié)算价为980元/瓶，价(jià)格倒挂了100元。为了“挺价”，泸州(zhōu)老窖甚至不惜停货部分(fēn)产品——泸(lú)州(zhōu)老(lǎo)窖在6月(yuè)28日通知经销商，即日起停接(jiē)国窖38度经典装及货物发运，但效果(guǒ)显然十分有(yǒu)限(xiàn)。

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