市场“小插曲”引发股价六连跌的背后，低值耗材撑不起康基医疗(09997)的野心

　　本文源自：智通财经网

　　步入9月，康基医疗（09997）在二级市场突遭“六连跌”。公司(sī)股价由(yóu)8月30日收盘价5.79港元，经过6个交易日连跌后，在9月11日盘中触底4.91港元，回吐了自今年(nián)2月中旬以(yǐ)来的全部涨幅。当日夜间，康基医疗紧急发布了一则澄(chéng)清公告，表示“于本公告日期，TPG于公司的股份权益维持不(bù)变。”

　　也就是在公司发布公告后，不少投资者才后知后(hòu)觉了(le)解到公司股价突然暴跌的原(yuán)因。

　　此(cǐ)次康基医疗出现市场舆情波动原因在于，市场有消息(xī)称(chēng)在港股披露易官网查询到TPG作为康基医疗主(zhǔ)要股东“出售”了其(qí)持有的康基医疗全部股份(fèn)（见下图）。

　　据智通财经APP了解，目前TPG是康基医疗最大的机构股东，占股达到17.86%。如果TPG选择全部出清公(gōng)司股份，显(xiǎn)然将对康基医疗股价和市值造(zào)成严重负面影响。不过根据康基医疗的澄(chéng)清公告，此次属于TPG内部调整后的合规化披露，并不涉及TPG在(zài)康基医疗的(de)股份交易。

　　在9月11日发布澄清公告后(hòu)，康基医疗在后续2个交易(yì)日股(gǔ)价明显(xiǎn)回升(shēng)，分别收涨4.39%和2.49%，股价也重(zhòng)回到5.5港元附近。

　　然而就(jiù)算忽视此次“小插曲”，自8月20日发布2024中报后，康基(jī)医疗的股价一直未见起色，与上半年发布2023年报(bào)后股价累(lèi)涨近15%的表现相差甚远(yuǎn)。其背后或许在于面对不断涌来的全国性低值耗材(cái)集采，投资者对(duì)于该领(lǐng)域(yù)市场增量空间以及赛道内企业估值增长(zhǎng)曲(qū)线的看法正在发生转变。

　　加速(sù)高值耗材的布局与(yǔ)投入

　　8月20日，康基医(yī)疗披露其2024年半年报。财报显示，康基医疗当期实现(xiàn)收入4.58亿(yì)元(yuán)，同比增长13.6%；毛利约3.63亿元，同比增长12.9%；母公司(sī)拥(yōng)有人应占利(lì)润约2.86亿元，同比增长11.9%。

　　如(rú)果(guǒ)以公司管理层在2023年报业绩会上表示的“公司未来三年收入增长预期为20-25%”为基准(zhǔn)，今年上半年(nián)康(kāng)基医疗的收入增(zēng)速只能说表现比较平淡。另(lìng)外从收入增(zēng)速(sù)与毛利(lì)增速的差值，也市场“小插曲”引发股价六连跌的背后，低值耗材撑不起康基医疗(09997)的野心可以从侧面看出，公司在成本(běn)端出现了一定增长。

　　智(zhì)通财经APP了解到，作为国内微创手术一次性耗材领域的(de)龙头，康基医疗主要通过持续(xù)兑现研发管线、丰富产品组合，为妇产科、普外科，泌尿外科和胸外科等临床科室的微创外(wài)科手术提供一站式解决方案。其(qí)产品线覆(fù)盖一次性(xìng)套管穿刺器、高分子结扎夹、一次性电凝钳、其他重复性产(chǎn)品、超声止血刀、4K内窥镜摄像系统以(yǐ)及其他一次性产品等多种微创外(wài)科手术器械。

　　其中，一次性套管穿刺器和结扎夹为公司的(de)核心收入来源(yuán)，当期收入占比(bǐ)合计达到44.84%，从收(shōu)入增速来(lái)看，二(èr)者(zhě)当前增(zēng)速仅有12.9%和4.5%，其中结扎夹增(zēng)速放缓大概是受到今年7月的(de)全国联采影(yǐng)响，上半年渠道(dào)观望情绪较重。相较之(zhī)下，公司的超(chāo)声刀(dāo)和吻合器收入增速分别大增90.2%和1115.7%，侧面说明(míng)康基医(yī)疗当期加快(kuài)了两类(lèi)产(chǎn)品的市场产投。

　　由于(yú)其与(yǔ)一次(cì)性套管(guǎn)穿刺器和高分子结扎夹相比属于高值(zhí)耗材，例如公司超声刀毛利率仅有50%左右，主(zhǔ)要原因便(biàn)在于(yú)人工和(hé)生产成本市场“小插曲”引发股价六连跌的背后，低值耗材撑不起康基医疗(09997)的野心(běn)的增加。生产(chǎn)难度决(jué)定(dìng)成本，这也让公司营收成本同(tóng)比增长(zhǎng市场“小插曲”引发股价六连跌的背后，低值耗材撑不起康基医疗(09997)的野心)了16.44%。

　　从费用端来看，公司当期销售费用和管理费用分别为3906.2万元(yuán)和5085.4万元，同(tóng)比(bǐ)增速分(fēn)别达到20.12%和11.96%，而(ér)研发费用虽(suī)账面上同比减少了27.8%至4335.4万元(yuán)，但考虑(lǜ)到报告期内康基医疗(liáo)取消合并唯精医疗存在相关公司财务出表情(qíng)况，以康(kāng)基医疗(liáo)实际(jì)研发费用计算，其当前数据(jù)同比增长了17.1%。

　　虽然国内MISIA市场面临的利空压(yā)力多半来自于较大(dà)规模(mó)细分产品市场的集采降(jiàng)价风险，但对于(yú)康基医疗(liáo)来说，集采的降价利空影(yǐng)响并不(bù)明显。

　　从深层次来看，一方(fāng)面(miàn)，康基医疗主(zhǔ)要采用的是以(yǐ)经销商为主、集采销售为辅的销售模(mó)式(shì)，2023年经销(xiāo)商渠道收入占比超过8成，加之目前微创手术器械及耗材的终端价(jià)约为出厂价的4-5倍，使得公司有足够的空间让利给(gěi)经销商(shāng)稳(wěn)固(gù)渠道，进而使得集(jí)采降价(jià)的(de)影(yǐng)响降(jiàng)至最低。

　　另一方面，从行业竞(jìng)争角度来看，2019年中国MISIA市场中，排名第一的公司是美敦力，份额高达41.2%。而康基(jī)医疗当时仅有2.7%，2021年也(yě)仅有3.1%，差(chà)距(jù)过大(dà)。对此(cǐ)来(lái)说，公司在财报也预判(pàn)集采(cǎi)的以价换量将有望加速(sù)国产替代，增加(jiā)公司(sī)的产品市占率。

　　然而，投资(zī)者在财(cái)报中看到是除了稳(wěn)定自(zì)身在低值耗材(cái)领域的增(zēng)长与市(shì)占率外，康基医疗也在加速向高(gāo)值耗材发展。

　　走(zǒu)向高端，走向海外

　　正(zhèng)如上文所说(shuō)，作为国产MISIA器(qì)械龙头，康基(jī)医疗完全(quán)可以依托自身的市(shì)场渠道建设和先发优势建立护城河，但在集采(cǎi)逻辑下，站在公司角度，存量内卷(juǎn)只会持续压缩利润空间，整(zhěng)体(tǐ)市场的增(zēng)值(zhí)空间也(yě)会大打折扣。因此(cǐ)，在稳固低值耗材(cái)基本盘(pán)的(de)同(tóng)时，康基医疗迫切需要寻求下一个增量市场。

　　现(xiàn)在摆在(zài)康基医疗面前的有(yǒu)两个(gè)方向，一是(shì)加速(sù)产品从低(dī)值耗材到创新力更高的高值耗材转变，二是打破国内内卷局面，将产品输出到海外市场。这两个方(fāng)向并(bìng)非二选一的关系，而需要康基医疗同时发力。

　　投资者从康基医疗的近年财(cái)报可(kě)以明显看出公司加速向超(chāo)声(shēng)刀(dāo)、吻合器和内窥镜等高值耗材方向发展(zhǎn)，但阻力也随着而来(lái)。首(shǒu)先就是(shì)其依托低值耗材产品建立起(qǐ)“低研发(fā)、低资本开(kāi)支”且高毛利高净利的财(cái)务结构受到(dào)一定影响。横向对比国内主营结扎夹和止血夹的企业，普遍毛利率在70-85%，净利率(lǜ)在(zài)25-40%，康基医疗作为赛道内头部之(zhī)一，优秀的财(cái)务数据一直是其在二级市场受到(dào)投资者关注的原因，但进军高值耗材无疑是“打破舒适圈”。

　　正如上面提到如超(chāo)声刀、内窥镜等产品受制(zhì)于人工与(yǔ)生产工艺成本，毛利率天然更低，在公司加速布局与推广时(shí)，会持续拉低其综合毛利率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)。

　　不过(guò)走向高(gāo)值(zhí)同样有失有得。例如康(kāng)基医疗在2020年年末(mò)拿到国内吻合器注册证书，到2023年该产品(pǐn)为康基医疗带来1200万(wàn)增量市场。根据2023年报，截至(zhì)2023年末，康基医疗在国内共有92项产品获得中国国家药品监督管理(lǐ)局（NMPA）注(zhù)册，公司技术壁垒也稳(wěn)步建立。

　　相(xiāng)较于国(guó)内(nèi)市(shì)场(chǎng)，海外市场似乎更吸(xī)引康基医疗的目光(guāng)。根据此前(qián)披露(lù)的2023年财报，康基医疗在海外市场投入主要分为两方面：一方面是(shì)加大海外市场注册；另一方面是加大自主品牌(pái)输(shū)出(chū)。

　　2023年，康基医疗(liáo)有22个产品在(zài)中南美(měi)和(hé)东南亚等海外获得注(zhù)册证；在加(jiā)大注册投入的同(tóng)时，康基医疗也在逐渐加大(dà)自主品牌的输出。过去，国内(nèi)企业微创外科产品出海以OEM为主，自主品牌较少，国产(chǎn)品牌在(zài)全(quán)球市场并没有建立起品牌认可度。虽(suī)然此前康基医疗之前(qián)对于海(hǎi)外市场的布局同(tóng)样以OEM为(wèi)主，但目(mù)前(qián)其(qí)正在(zài)逐步调整布局，2023年其海外经销商渠道收入同比大增67.3%，远高于(yú)ODM客户(hù)渠道。

　　根据最新财报，今年上半年，康基医疗启动了海外客户结(jié)构优化(huà)工作，产品覆盖的国家和地区增至69个，同比新增22个；公司共获得141个海(hǎi)外客户，同比新增了 43个。报告期内(nèi)，公司新增(zēng)11个海外注册(cè)证，部(bù)分通过OEM客户(hù)和经(jīng)销商进行注册。

　　不过(guò)康基医疗(liáo)“走(zǒu)出去”的脚步似乎依然有些保守(shǒu)。对比同业公司安杰思，其24H1的海外营收达到了1.38亿元人民币，同比增长(zhǎng)35.3%，占(zhàn)总营收比重达到52%。相比(bǐ)之下康基医疗的目(mù)标(biāo)则是未来3年海外营收占比达到15%。或许相(xiāng)较(jiào)出海，康基医(yī)疗更希望稳定国内的基本盘。

责任编辑：张恒星

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