M1和社融持续下滑，央行首次同步发布官方解读，释放积极信号

文：任泽平(píng)团队 泽平宏观

核心观点

8月社融规(guī)模新增3.03万亿元，前值7742亿M1和社融持续下滑，央行首次同步发布官方解读，释放积极信号元，同比增速8.1%，前值8.2%。8月新增人民币贷(dài)款1.04万亿元，前值-808亿元。8月M2同比增长(zhǎng)6.3%，前值6.3%；M1同比增长-7.3%，前值(zhí)-6.6%。

8月金融数据反映，当前居民和企业(yè)仍在去杠杆，企业不愿(yuàn)意贷(dài)款，居 民(mín)预防(fáng)式储蓄，经济活跃度较低。

社融增速(sù)放缓，主要靠政府(fǔ)债支撑；信贷结构(gòu)延续不佳，主要靠表内票据融资。但(dàn)企业(yè)经 营(yíng)活力下(xià)降也会传(chuán)导至(zhì)票据端，开票速度(dù)不及(jí)贴现速度，难以持续
为银行冲贷(dài)输送弹(dàn)药(yào)。

值得关注的(de)是，央(yāng)行首次同步发布官方解读，释放积极(jí)信号，稳定市场预期。

一是总量发力仍有
空间，降准可能快于降息。央行表示“未来货币政策将更加灵(líng)活适度、精准有效，加大调控力度”，指向(xiàng)总量(liàng)政策仍会发(fā)力，结合近期相(xiāng)关负责人表态“降准(zhǔn)还(hái)有一定空间(jiān)，存(cún)贷款(kuǎn)利 率进一步下行面临一(yī)定约束”，四季度是MLF到期高峰期(qī)，央(yāng)行通过降(jiàng)准对冲流动性缺口的(de)意愿更高(gāo)。

二是降低存(cún)量房贷利率或有希望。近期降低存量房贷呼声再起，根(gēn)据央行2023Q4货币(bì)政策执行报告，2023年调(diào)整后存量(liàng)加权平均利率已降至4.27%，但仍高于2024Q2新增房(fáng)贷加权平均利率3.45%约 82个bp。如(rú)能降低存量房贷(dài)利率，将大大减轻居(jū)民负(fù)担(dān)，提振市场信心。此(cǐ)次，央行(xíng)表示“进一步降低企业融资和居民信贷成本”，降低存量房贷仍是非(fēi)常必要的，考虑到银(yín)行净(jìng)息差和金(jīn)融系统安全，本轮可能分多步走，先小幅调降(jiàng)。

三(sān)是要阻挡通缩陷阱和经济持续下滑。稳经济不能只靠货币政策发力(lì)，存在流动性陷阱(jǐng)约束，关键是要从根本上修
复资产负债表、提振信(xìn)心。央行提(tí)到“促进消(xiāo)费(fèi)与(yǔ)投资并重，并(bìng)更加注重消费”、“支持积极的财政政策更好发力见效(xiào)”、“淘汰落后产能，促进产业(yè)升级”，期待(dài)政策转向，加大力度。

四是当前的首要任(rèn)务是全力拼经济，提高有效需求、提(tí)振信心，尊重规律，从善如流，反应社会呼声。从经济学上，提(tí)振(zhèn)信心最简单有效的办法还(hái)是“新”一轮经济刺激，即通(tōng)过财政扩张，配合货币宽松，扩大需求，带动就(jiù)业，拉(lā)动经济增长
，提振(zhèn)居民和企业信心。立(lì)竿见影，古今中外均被验证(zhèng)有(yǒu)效(xiào)。

正文

1 2024年8月金(jīn)融数据 呈现以下特点：

1） 社融增速放缓，主(zhǔ)要靠政府(fǔ)债支撑。8月存量社融同(tóng)比(bǐ)增长8.1%，较上月下(xià)降0.1个百分点。新增社(shè)会融资规(guī)模 30298亿(yì)元，同比(bǐ)少增(zēng)981亿元，结构上(shàng)主要靠政府债支撑。

2） 信(xìn)贷增速持续放(fàng)缓，除票据融资外，均为拖(tuō)累。金融机构(gòu)口径(jìng)信贷增速8.5%，较上月下降0.2个百分点。企业(yè)和居民信贷均少增，结构(gòu)不佳(jiā)。

3） M2增速持平，M1继续下探。M2增速6.3%，较
上月持平；M1增速-7.3%，较上月继续下降(jiàng)0.7个百分点，连续五个月负增长(zhǎng)。M2-M1剪刀差继(jì)续走阔。

4） 展望未来， 降低存(cún)量房贷利率、降息降准(zhǔn)仍有必要(yào)。一是经济有效需求(qiú)不足、物价低迷、信贷收(shōu)缩，居民企业降杠杆，只靠经济自身(shēn)难以走出负向循环，政策(cè)提振是当务(wù)之(zhī)急；二是八九月政策债发行加快、MLF到期量增多，存在补充流动(dòng)性必要(yào)；三是全(quán)球开启降息潮，8月中旬以来，人民币持(chí)续升值 ，稳汇率对(duì)我国货(huò)币政策的掣肘在(zài)减弱，瑞士、瑞典、加拿(ná)大、英央行、欧央行等主要(yào)国家已经降息，美联储9月降息概率较大。近日央行货币政策 司司长表示，目前(qián)金融机构(gòu)的平均法定存款准(zhǔn)备金率大约为7%，还(hái)有一定空间。

如果能够从善如流(liú)，回应社会(huì)呼声，推出大规模(mó)经济刺激计划，加强(qiáng)对民(mín)营经济的(de)保(bǎo)护，则我们的经济大有希望，信心(xīn)比黄金重要。

2 社融(róng)增速(sù)放缓，政府债是主要支(zhī)撑

社融增速 放(fàng)缓(huǎn)0.1个百(bǎi)分点。8月存量社融规(guī)模(mó)398.56万亿元，同(tóng)比增(zēng)长8.10%，增速较上月下(xià)降0.1个百分点。新增社会融资规(guī)模30298亿元，较(jiào)同期少增981亿元。社融增速重回6月创下的历史最(zuì)低位，显(xiǎn)示实体经(jīng)济融资需求不足。

结构上，政府债是主要支撑。

1） 表内信贷(dài)多减。8月社(shè)融口径新增人民币贷(dài)款10441亿元，同比少增2971亿元。

2） 表(biǎo)外融资少减。8月表外融资增 加1161亿元，同比多增156亿元。其中，未贴现票据增加651亿元，同比少增478亿元。8月6M国(guó)股转(zhuǎn)贴(tiē)利(lì)率降至0.96%，处于今年以来低位(wèi)，反映票据冲量(liàng)意愿依旧强(qiáng)烈。7月信托贷款增加(jiā)484亿(yì)元，同比多 增705亿(yì)元；7月新(xīn)增委托贷(dài)款增加26亿元，同比少增71亿元。

3） 政(zhèng)府债券多增。8月(yuè)政府债(zhài)券净融资增加16130亿元，同比多增4371亿元。专项债使(shǐ)用范围拓宽(kuān)，加速政府债发行放量，截至9月(yuè)13日，新(xīn)增专项债进度升至71%，较8月13日上升21个百分(fēn)点。后(hòu)续专项债加(jiā)速(sù)和超长期国(guó)债落地(dì)，财政发力支撑社融恢复。

4） 直接融资多增。直接(jiē)融资增加(jiā)1823亿元，同比少增2001亿元。企业债券净融资1692亿元，同比少增1096亿元。8月信用债(zhài)净融资规模提高，在债券利率低位优势下(xià)延续增长(zhǎng)趋势(shì)，产(chǎn)业债净融资额稍有回落，城投(tóu)债净融资转负。8月新增(zēng)股票融资131亿元，同比少(shǎo)增905亿元，资本市场
面临基本面乏力、交易量下滑(huá)问题，A股重回(huí)低位，期待财政刺激效(xiào)果发力带动资本市场活力。

3 信(xìn)贷增
速回(huí)落，企(qǐ)业和居民融资需求不振

8月金融机构口(kǒu)径信贷余额(é)同比增速8.5%，较上月下降0.2个百分点，新增人民币贷款9000亿元，同比少增4600亿元。

企业贷款少增(zēng)，其中企业短贷多(duō)减，中长(zhǎng)贷少(shǎo)增，票据多增，信M1和社融持续下滑，央行首次同步发布官方解读，释放积极信号(xìn)贷结(jié)构不佳。8月新增企业贷款8400亿元，同比少(shǎo)增1088亿元。企业短贷减少(shǎo)1900亿元，同(tóng)比多(duō)减1499亿元；新增企业(yè)中长期贷(dài)款4900亿元，同比(bǐ)少增1544亿元(yuán)。8月制造业PMI为49.1%，位于荣(róng)枯线下，较上月下降(jiàng)0.3个百(bǎi)分(fēn)点，继续处于(yú)收缩区间，企业融(róng)资需求偏(piān)弱。新增票据融资5451亿元，同比多(duō)增1979亿元(yuán)，一方面反(fǎn)映(yìng)银行以票冲贷，另一(yī)方面，表内票据明
显强于表外，若放任企业经营活力下降，开票(piào)速度不及(jí)贴(tiē)现速度，未来连以票冲贷难以持续。

居民短贷(dài)和中长贷均(jūn)少增。8月新增居民贷款1900亿(yì)元，同(tóng)比少增2022亿元。新增短期贷款716亿元，同比少增1604亿元。随着对未来就(jiù)业和收入预期走弱以及(jí)财富效应消退，居民
更倾向于修复资产负债表，消费不振(zhèn)，居(jū)民短贷量缩价减。新增居民中长期贷款1200亿(yì)元，同比少增(zēng)402亿元。房地产市场自517新政以来，经历了6-7月脉冲式回暖后，7、8月以来房地产成(chéng)交明显有所回落、新房提振效果有限。8月30大中城市商品房成(chéng)交面(miàn)积同比-24.3%。近期存量房贷利率下(xià)调预期再起，若存量贷款利率下调，将减少提前偿还存量贷款(kuǎn)现象。

4 M2增速持平，M1增速连续5个(gè)月创历史新低，M2与(yǔ)M1剪(jiǎn)刀差进(jìn)一步走扩

8月M2同比增速6.3%，与上月持(chí)平。

从结构来看，1）企业存款增加3500亿 元，同比(bǐ)少增5390亿元。居民存款增加(jiā)7100亿(yì)元，同比少增777亿元。受7月存款利率下调影响，居民存款向理财转移情况加剧。2）财政存款新增5587亿元，同比多
增5675亿元。今年地方(fāng)债整体发行节奏后移(yí)，8月地(dì)方债发行(xíng)明显提速，单月发行量创年内新高，带动财政存款同比多增。3）非银存款增加6300亿元，同比大幅多增13622亿元。存款“M1和社融持续下滑，央行首次同步发布官方解读，释放积极信号脱媒(méi)”现象仍
在延续，资(zī)金(jīn)抱团债基、货基，非银资金相对(duì)充裕。

8月M1同比增速-7.3%，再创历史新低(dī)，较上月下降0.7个百(bǎi)分点。金(jīn)融(róng)“挤(jǐ)水分”、整顿存款“手(shǒu)工补息”影响仍(réng)存在，但(dàn)降幅连续(xù)5个月(yuè)持(chí)续扩大，说明资金活化程(chéng)度降低，信用收缩加(jiā)速。

M2与(yǔ)M1剪刀差进一步走扩至13.6%，达今年以来最(zuì)高值。企业和居民信心不(bù)足，实体经济活力下降(jiàng)。

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