日本结束负利率政策对全球金融市场影响几何

到2024年年底，人民币(bì)对美元汇率有望回(huí)升至7.0上下。

近期日本央行结(jié)束(shù)负利率政策的做法引发了全球金融市(shì)场的(de)高度关注。

长期以(yǐ)来，日本央行的 低利率政策给(gěi)全球金(jīn)融市场提(tí)供了低(dī)成本流(liú)动性支(zhī)持。日本央行时(shí)隔17年之后的首次加息，将对全球金融流动性(xìng)产(chǎn)生显著影响(xiǎng)，进(jìn)而扰动全球外(wài)汇市(shì)场 。未来一段时间内，日本央行大概率将实(shí)施审慎渐进(jìn)的加息(xī)策略，短期内(nèi)对全球外汇(huì)市场的影响可能较为有(yǒu)限。在2024年，美联储的货币政策操作仍(réng)是主导全球外汇市场走势(shì)的最重(zhòng)要因素。

3月19日，日本央行公布3月(yuè)份(fèn)利率决议。这份决(jué)议包含四项重要内容：一(yī)是结(jié)束负利率，将基准利率从-0.1%~0上调至0~0.1%，这是日本央行自2007年以来的首次加息；二是结(jié)束(shù)收益率(lǜ)曲线控制政策(cè)，不再(zài)对10年期日本国(guó)债收益率进行区间控制；三是停止购买(mǎi)股票(piào)ETF和房地产投资(zī)信托基金（J-REITs）；四是维持购买日本国债规模不变。

日 本央行结束负(fù)利(lì)率政策的主要原因 如下(xià)：

第一，日本(běn)经济转向温和复苏。2023年四个季(jì)度(dù)日本GDP同比增速分(fēn)别为2.6%、2.3%、1.6%和1.2%，经济活动趋(qū)于正常化，供给侧约束减弱，负向产出缺(quē)口基(jī)本消失。

第二，国内工资呈现明显增长。3月15日(rì)，日本(běn)最大的工会组织——日本工会联合会（Rengo）表示，日本大型(xíng)公司同意(yì)在2024财年将工资提高(gāo)5.28%，这是自1991年以(yǐ)来(lái)的(de)最大涨日本结束负利率政策对全球金融市场影响几何幅。

第三，日本(běn)通货膨(péng)胀率连续超过2%的通胀目标。2022年(nián)4月至(zhì)2024年2月，日本CPI和核心CPI同比增速连续23个(gè)月高于2%的通胀目标。其中，2023年7月至
2024年2月(yuè)，日本(běn)服务(wù)价格同比增速连续8个月高于2%。

就未来加息(xī)路径而言，日本央行行长植田(tián)和男预计，日本(běn)央行债券持有量将在短期内保持稳定，未来将会减(jiǎn)少债(zhài)券购买，但现在无法确定具体时(shí)间和幅(fú)度。此外，日本央行暂无计划在近期内出售所持ETF，且利率调整速度(dù)将取决(jué)于经济(jì)情
况。

从(cóng)日本通货膨胀走势与经济复苏前景来看，笔者认为，日本央行在未来一段时间内将会实施审(shěn)慎渐进的(de)加息策略。正是由于日本收紧货币政策的(de)过程(chéng)将是较为缓慢的，那种对于日元利息大幅(fú)上升导致(zhì)全球日元套利交易迅速萎缩甚至显著逆转，进而对特定国际(jì)金(jīn)融(róng)市场造成大(dà)幅冲击，甚至引爆(bào)国际金融危机的可能性，从短期(qī)来看依然较低。

在过去一段时间内，日本股市指数上涨与日本对(duì)美元汇率贬值之间存在(zài)较为明显(xiǎn)的相关(guān)性。这或许有两种潜在解释。一是日元贬值有助(zhù)于(yú)改善日本企业出口，进而提(tí)振部分日本上市公司基本面。二(èr)是日(rì)元(yuán)贬(biǎn)值有助于提高日本跨国公(gōng)司的全球经营与投
资业绩。换言之，如果未来一段时间(jiān)，随着(zhe)日本货币政策调整，日元对(duì)美元汇率由贬 转升的话，那么受到日(rì)元贬值推动的日(rì)本股市指数(shù)上涨就可能难以持续。

长期以来，日元低利率政策给全(quán)球金融市场提供了低成本的流动(dòng)性支持。从本(běn)次加息开(kāi)启的日本货币政策调整，在未来可能导致国际金融流动性规(guī)模下降与成本上升，这将对全球外汇市场产生直接影响。

日美利差是影响日元汇率走势(shì)的重要因素。2024年日美央行货币政策的(de)背(bèi)离程度日本结束负利率政策对全球金融市场影响几何(dù)将会(huì)加大，也(yě)即日本央行将实施紧缩货(huò)币政策而美联储将实施宽松货币政策。这意(yì)味着在今年(nián)年内，日美利差可能(néng)呈现持续收窄趋势(shì)，由此导致的资 本流动将推动日元对美元汇率升值。一方面，随着(zhe)日本央行(xíng)提高政策性利率以及(jí)取消(xiāo)国债收益
率曲线控(kòng)制政策，10年(nián)期日本国(guó)债收益率有望逐渐走高。另一方面，随着(zhe)美联储(chǔ)在2024年下半年步入降息周(zhōu)期，10年期美国(guó)国债收益率在(zài)2024年下半年大概率会回落到3.5%~4.0%。尽管近期日元对美元汇率(lǜ)不升反降，但笔者认为，到2024年年底，受日(rì)美利差(chà)收(shōu)窄影响(xiǎng)，日元对美元汇(huì)率有望回升(shēng)至130上下。

日元是美元指数货币篮中的第二大货币，权重达(dá)到13.6%。随着(zhe)日元对美元汇率显著升值，美元指数大概率将逐渐走(zǒu)弱。笔者预计，随着美(měi)联储在
2024年下半年步入降息周期以及10年期(qī)美债收益率回落，美元(yuán)指数在2024年下 半年(nián)将会跌破(pò)100。不(bù)过，美元指数走势面临较大不确定(dìng)性。例如，如(rú)果今年(nián)年底特(tè)朗(lǎng)普重(zhòng)新赢得美国大选，由此给全球(qiú)经(jīng)贸关系、地缘政治格局带来的冲击将导致美(měi)元指数(shù)的波动(dòng)性显著上升。

近期人民币对美元汇率面临较大贬值压力，其(qí)原因在于：一方面(miàn)是受到美国国内基本面推动，美元指(zhǐ)数表现较为强劲；另一方面，在(zài)美元自身走强的背(bèi)景下，人民币(bì)对美(měi)元适当贬值，有助于实现人民币对CFETS货币篮指数的稳(wěn)定，且可以通过进口价格渠道(dào)来适度提振通胀水平。

笔者认为，在2024年剩(shèng)余时间(jiān)内，尤(yóu)其是2024年下半(bàn)年，人民币对美元(yuán)汇率将逐渐企稳(wěn)并可能适(shì)度升值。

其(qí)一(yī)，如前(qián)所述，随着美联(lián)储在2024年下半年步入降息周期，10年期美国国债收益率(lǜ)和美(měi)元(yuán)指数(shù)均可(kě)能在双向波动的前提下温和(hé)回落。

其二，中国经济增(zēng)长内生动力有所增强(qiáng)、增长预期(qī)也在显著改善。具体而言，一是近期整体来(lái)看高频宏观数据(jù)表现超出市场预(yù)期。二是(shì)扩张性财政货币政策有望持续发力。三是下半(bàn)年如果三中全会召开(kāi)，或(huò)将会显著提振各类主体(tǐ)预期。四是近期美国财(cái)长(zhǎng)耶(yé)伦访华(huá)意味着短期内中美关系可能出现边际性(xìng)改(gǎi)善。

综上所述，到2024年年底，人(rén)民(mín)币对美元汇率有望回(huí)升至7.0上下，且人民币对CFETS货币篮指数将大(dà)致保持不变。考虑到(dào)日元与人民币对美元汇率升值幅度的差异(yì)，人民币对日元汇率在2024年下(xià)半年可(kě)能出现温和(hé)贬值。

（张明(míng)系中(zhōng)国社科院金融所副所长、国家(jiā)金(jīn)融与发(fā)展实验室副主任，陈胤默系北京语言大(dà)学讲师、中国社科院国家(jiā)金融与(yǔ)发展实验(yàn)室研(yán)究员）

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