为什么说美国“二次通胀”不会发生

孙长忠（清华大学全球私募股权研究院研究员）为什么说美国“二次通胀”不会发生

当地时间(jiān)4月25日，美国商务部公布了一季度(dù)GDP数据和PCE数据(jù)，次日公布了3月(yuè)份PCE数据。美国(guó)一季(jì)度实际GDP环比年化增(zēng)长1.6%，低(dī)于预期值2.4%和前值3.4%，是2022年三季度以来最低，连续两个季度下滑；实(shí)际GDP同比增长3.0%，低于前值3.1%；一季度PCE、核心PCE环比年化增长率(lǜ)分(fēn)别为3.4%、3.7%，大幅高(gāo)于前(qián)值的1.8%、2.0%，双双创下过去四个(gè)季(jì)度最高。美国3月PCE同比增长2.7%，核心PCE同比增长2.8%，二者环比(bǐ)均(jūn)增长 0.3%，均持平上月，也均高于预期。25日数据(jù)公布后，美国股市下跌、国债收益率上升，26日数据公布(bù)后，股市上升、国债收益率下(xià)跌。

对此，普遍的看法(fǎ)是，数据显示了美国通胀(zhàng)的顽固性，这当然是(shì)显而易见(jiàn)的基本共识。同时，也有(yǒu)观点称，美国二次(cì)通(tōng)胀即(jí)将到来，另外，美国经济“滞胀”之说再次浮出水面。当前(qián)美国通胀形势究竟如何？下一步走势如何把握？

首先应该明确，无论多么新的数据都是(shì)过去时。至于将来时，只能在现有的数据(jù)和状况中，剔除暂时性因素，把(bǎ)握趋势性因(yīn)素(sù)，运用客观规律，综合分析判断。从3月份PCE数据看，一季度高于预期(qī)的数据主要源于对1月份数(shù)据的向上修(xiū)正。这说明，在(zài)一季(jì)度里，1月之后的两个月是趋于(yú)下降的(de)，这可视为(wèi)一个重要的趋势性信号，也(yě)缓解了(le)投资者对3月份通胀数据可为什么说美国“二次通胀”不会发生能偏高的担(dān)忧。对此，可就几(jǐ)个主要因素分析(xī)如下：

一是(shì)油价(jià)因素(sù)。全球基准油价已从去(qù)年12月中旬上涨了23%，近(jìn)期已达2023年高点，目前布伦(lún)特原油期货价(jià)格(gé)徘徊在(zài)90美元左右。造成油价(jià)上涨(zhǎng)的原因(yīn)，无非是供求两个(gè)方面，一方(fāng)面是地缘(yuán)冲突引发的供应担忧，另(lìng)一方面是全球经济增长乐观情绪带来的需(xū)求预期增加(jiā)。具体(tǐ)到美国，还有个季节(jié)性因素：冬季暴风雪影响炼油生产(chǎn)，春季到来出行又开始增加。下一步，据美国(guó)联邦官员预计，今年原油产量增(zēng)加慢于去年，今年日增产(chǎn)量从去年的100万桶降(jiàng)至30万桶，达到创纪录的1320万桶，加之美国经济增长仍较强劲，中(zhōng)东冲突仍在持续，可能构成油价坚挺的支(zhī)撑因素。另(lìng)一方面(miàn)，中东冲突半年多来，原(yuán)油生产运输基本上仍保持常态(tài)，并未受到实质性不利影响，且冲突烈度(dù)和范围仍(réng)在受控之中，下一步也有望趋缓乃(nǎi)至解决；目前，美国炼油厂已进入(rù)夏(xià)季模式，正(zhèng)开(kāi)足马力增加(jiā)生产，供应形势正在改善；随(suí)着美联储推迟降息，经(jīng)济增速趋缓(huǎn)，加之高油价的抑制(zhì)效为什么说美国“二次通胀”不会发生应，需求可能趋于下降，油价也将会(huì)再次下跌。4月15日，美(měi)国普通汽油均(jūn)价为每加(jiā)仑3.63美元，低于(yú)一年前(qián)。

另一个重要变量是(shì)OPEC+是否增产。通常情况下，当油价(jià)接近每桶95美元时，会给OPEC+带来(lái)增(zēng)产压力。目前市场倾向于预计OPEC（至少沙(shā)特）将(jiāng)在6月会议上增产。当然，OPEC特别是沙特未必按常理行事。

二是房租因素。居住通胀通常高于(yú)总体通胀。房租价格一直在美国通胀中扮演重要角色，目前也(yě)仍是通胀持续下降(jiàng)的一大(dà)拦路虎。房租增长已经从疫情(qíng)初(chū)期的两位数大幅度(dù)下降了，但仍(réng)高于常年：3月份同比增长5.7%，明显高于疫情前2015年~2019年的3.3%。目前，续租价格仍(réng)在上涨，根据房地产数据公司(sī)Yardi Matrix提供的数据，今年1月续租价格同比增长 4.6%；根据另外(wài)两家公司(sī)的数据，目前为止同比增(zēng)长4%，增速在(zài)下降中。好消息是(shì)，新租(zū)房要价的(de)同比增长接近于0，而且这个指标被认为是房租市场的领(lǐng)先指标；许多城市正在建造的大量新公寓，将有助于控制(zhì)租(zū)金要价的增长。相比租(zū)房(fáng)市场发(fā)生的实际(jì)价格下降，政府(fǔ)的统计数据(jù)要(yào)滞后数月。随(suí)着(zhe)供给的(de)增加和(hé)租金(jīn)上涨(zhǎng)达到租客支付能力的限制，许多经济学家预计，居(jū)住通(tōng)胀将持续下降，年底将降至4%以下，接(jiē)近历史正常水平。

三是收入因素。美国通胀中最顽固且目(mù)前贡献最(zuì)大的是服务通胀，而服务通胀又取决于(yú)收入(rù)和就业状况。根据商务部数据，3月美国(guó)个人可支配收(shōu)入(rù)增加 0.5%，支出增加0.8%，连续两个月支出增加大于(yú)收入增加。更值得关注(zhù)的是，美国居民净收入占可支配收入的比例连(lián)续(xù)两个月大幅下降，继 2月从4.1%降(jiàng)到3.6%之后(hòu)，3月又降至3.2%。个人(rén)储蓄率从3.6%减(jiǎn)少至3.2%，为2022年11月以来的(de)最低水平。居民收入增长跟(gēn)不上支出增长，无疑会对服务价格上涨形(xíng)成一定阻力。3月份新增就(jiù)业(yè)虽然较多(duō)，但多为兼职岗位，且主要来自劳(láo)动力(lì)总量和劳动参与率的增加(jiā)。

总之，连(lián)续三个月通胀数据(jù)高于预期，确实显示了美国通胀的顽固性(xìng)，但深入分析可发现，这其中仍(réng)有相当大的季节性因素。另外还(hái)有预期本身的因素在内：这三个月高(gāo)于预期，是因为预期来源于去年下半(bàn)年通胀超(chāo)预期下降；这三个月的数据，自然又影响(xiǎng)到对下一步的偏高预期。有一点可以确定：这三个(gè)月特别(bié)是后两个(gè)月数据虽(suī)然(rán)高于预期，但(dàn)并未超出美联储的总体预测。下一(yī)步(bù)，美国经济增速将继续(xù)放缓，但仍(réng)在增(zēng)长，晚些时候也可能有衰退风险(xiǎn)，同时通胀将(jiāng)继续下降。因此，二(èr)次通胀基本可以排除，“滞胀”自然(rán)也不会发生(shēng)，降(jiàng)息或在下(xià)半年发生。

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