“破百”数激增！可转债市场迎大变局，机构谨慎对待信用下沉

可转债市场正在迎(yíng)来新的(de)变化。在整体估值水平仍(réng)然较高(gāo)的(de)情况下，价值跌破百元的可转债数(shù)量正在快速增加。Wind数据显示，截至4月23日，收盘(pán)价低于百元的可转债数量高达54只，较月初大幅增加20只。

“机构投资者现在对于可(kě)转债的信用下沉比较谨慎，跌破面值的转债正股质地普遍(biàn)相对偏(piān)弱。”上海一家券商自营人士(shì)对券(quàn)商中(zhōng)国记者表示(shì)。

多位接受券(quàn)商中国记者采访的市场人士表示，近期新“国九条”出台的同时，证监会也发布了《关于严(yán)格执行退市制(zhì)度的(de)意见》，加强上市(shì)公(gōng)司退(tuì)市管理，转债市(shì)场由于中小市值发行主体“破百”数激增！可转债市场迎大变局，机构谨慎对待信用下沉较多，更(gèng)进一步加剧了投资者对(duì)于偏债型(xíng)转债信用风险(xiǎn)的担忧(yōu)。可转债投资分层(céng)的情(qíng)况会越来越明(míng)显，在市场追逐确定性的背景下(xià)，对高评级、大盘(pán)转债给予更高估值，而低评级、小盘、双高、次新债、成(chéng)长板块等转(zhuǎn)债的估值与(yǔ)炒作热(rè)度系(xì)统性降低。

破百转债(zhài)数量(liàng)激增

可转债因为其“上无顶，下(xià)有底”的产品(pǐn)设计(jì)，一直被(bèi)市场认为是稳健投资者的重要选择。特别是成交价格在100元的面(miàn)值(zhí)附近的可转债，即便其转股(gǔ)溢价(jià)率偏高，其本身(shēn)具备的债券属(shǔ)性能给投资(zī)者提供(gōng)足够安全垫(diàn)。同时，面值附近的可转债因为其隐含的“看(kàn)涨期权”价(jià)格较低(dī)，更受到投资者青睐。因此，市场上跌破面值的可转债数量一直不多。

但今(jīn)年(nián)4月中旬以来，可转债市场风云突变，跌(diē)破面值可转债数量大幅度增加。业(yè)内人(rén)士看来，部分可转债的下跌和正股行情存在(zài)着紧密的联系(xì)。

今年以来，转债市(shì)场关联紧密的中小市值个股整体低迷。华金证券研究所固收首席分析师罗云峰对券商中国(guó)记者表示，近期跌破面(miàn)值的转债数量显著(zhù)增加(jiā)主(zhǔ)要受转股价值(zhí)下跌带动，尤其是风(fēng)险偏好较(jiào)差、市场增量资金有限的情况下，低评级小票跌幅(fú)较(jiào)大。跌破面值的转债正股质(zhì)地普遍(biàn)相(xiāng)对偏弱，其中八成正股市值在50亿元以下，六成信用评级在AA-以下(xià)；转股价值普遍较低，大多(duō)数在(zài)30元至(zhì)60元之间，其转债(zhài)价格主(zhǔ)要靠估(gū)值(zhí)支撑(chēng)，转股溢价率较高。

纽达投资创始人邬雄辉对券商中(zhōng)国(guó)记者(zhě)表示(shì)，进入2024年以来，转债的绝(jué)对价格一直(zhí)处于较低(dī)的位置，近期低于100元面值的转债标的数量(liàng)超(chāo)过50只，是因为权(quán)益(yì)市场(chǎng)尤其(qí)是(shì)中小(xiǎo)市值的(de)上市公司的股票价格低迷。同时，债市牛市、权(quán)益熊市的背景下(xià)，固收+资产减少了权益资产的配置，转债也受到了一定程度的(de)减配。

“部分(fēn)低价(jià)转债属于新能源、军工、机(jī)器人等成长题材，前期价格(gé)虽有(yǒu)阶段性提升，但由(yóu)于题材轮动较快(kuài)波动较大，且(qiě)正股长期处于下跌趋势，转债价格仍低迷。”罗云峰表示。

中信(xìn)证券首(shǒu)席(xí)经(jīng)济学家明明在接(jiē)受(shòu)券(quàn)商中国记者采访(fǎng)时表示：“去年以来A股市场震荡(dàng)下行的背景下，不少转(zhuǎn)债的价格已经(jīng)跌入债(zhài)性区间。转债市(shì)场已存在因为正股退市或重组造成(chéng)信用风(fēng)险的案例，因此投资者情绪较为低迷，曾一度给予偏债型转(zhuǎn)债较低的定价。”

新“国九条”重塑市场逻辑

破百转(zhuǎn)债数量增加，背后还有近期出台的新“国(guó)九条(tiáo)”等一系列新政的影响，特别是退市相(xiāng)关规(guī)则的修改使得市场的预(yù)期更加谨慎(shèn)。短期看，随着退市新规落地实施，高信用风险发行主体退市风险上升，转债市场估值定价逻辑(jí)可能会(huì)发(fā)生重大调整，其(qí)中对(duì)于高信用风险(xiǎn)转债发行主体，其信用(yòng)质量及(jí)违约(yuē)回收率将在转债估值定价(jià)中占据(jù)更大考(kǎo)量权(quán)重。这虽然会对一部分转债的(de)估值带来短期巨大冲(chōng)击。

“结合近期(qī)跟随新‘国九(jiǔ)条’等政策出(chū)台，4月跌(diē)破面(miàn)值转债数量(liàng)明显增多，其(qí)主要原因在于(yú)退市新规强调将加大对‘僵尸空(kōng)壳(ké)’‘害群(qún)之马(mǎ)’的清退力度，这导致市场对基本面较(jiào)弱、经营陷入困境的上(shàng)市(shì)公(gōng)司(sī)的风险偏好明显(xiǎn)下降，公司信用风险(xiǎn)及偿(cháng)债能力成为市场定价这类转债(zhài)的更重要考量因素。”东方金诚研(yán)究发展(zhǎn)部副总经理曹源源对券商中国记(jì)者表(biǎo)示。

明明也(yě)表示，近期新“国九条”出台的同(tóng)时，证监(jiān)会也(yě)发布了《关于(yú)严格执行退市制度的意见》，加强(qiáng)上市公司退市管理，转债市场由于中小市值(zhí)发行主体较(jiào)多，更(gèng)进一步加剧(jù)了(le)投(tóu)资者对(duì)于偏债型转债信用风险的担忧。

“从我们投资的角度而(ér)言，转债的机构投资者一(yī)般和债券投资者相重合，整体风险偏好本来就不(bù)高，在新‘国九条’的背景下，机构投(tóu)资者在进行信用下沉时显然会更加谨慎。”前述券商自(zì)营(yíng)人(rén)士表示，一致预期之(zhī)下，部分机(jī)构资金提前撤离相关可转债，短期对部分可转债带来了较(jiào)大(dà)冲击。

罗(luó)云峰也表示，价值跑赢成(chéng)长的概率和持续性均相对较高，估值偏高的(de)低评级小票需要调整，这(zhè)是高质量发展的必然(rán)结果，政策或无非是强化市场本身的趋势。在新(xīn)“国九条”出台之前市场已经表现出对高评(píng)级、大盘转债给予更高估值，而低评级、小盘、双高、次新债、成长板(bǎn)块(kuài)等(děng)转债的估(gū)值与炒作热度(dù)系统性降低。

一些(xiē)分(fēn)析也强(qiáng)调，新政的影(yǐng)响更多集中于短(duǎn)期和小部分个券，长期来看，新“国九条”等对于市场生态的重新塑造会使得市场更具价值。

邬雄辉认为，新(xīn)“国九条”出台，对转债的实质(zhì)影响其实很小(xiǎo)，更多的是(shì“破百”数激增！可转债市场迎大变局，机构谨慎对待信用下沉)情绪影响。从最近3年的财报数据来看，不符合分红规定可能会(huì)被ST的转债正股数量(liàng)只(zhǐ)有个(gè)位数，而且(qiě)这些标的(de)大概(gài)率可以在政策正式实施后调(diào)整分(fēn)红(hóng)政策避免。另外(wài)有较大影响的(de)规定，包括主板退市市值下(xià)限从3亿元提高到5亿元(yuán)，亏损上(shàng)市(shì)公司(sī)的主营(yíng)业务收(shōu)入从1亿元提高到3亿元，受直接影响(xiǎng)的转债正股都只有极(jí)个别的标的。

“可转债的发行主体大多是(shì)由较优质的(de)上市公司，按照2022年的财务数据，只有40%财务表现较优(yōu)质、治理(lǐ)良好的上(shàng)市公(gōng)司才符合发行转债(zhài)的条件，就算未来有较多的上市公司，可转债正股退市的比例(lì)也(yě)远低于(yú)整个(gè)市场。”邬雄辉说(shuō)。

曹(cáo)源源表示(shì)，从长远发展看，新“国九(jiǔ)条”提高发行上市标准、严格强(qiáng)制退(tuì)市标准等举措(cuò)，将有助于带动转债市场发行主体质量持续提升，这对推动转债市(shì)场健康发展，积极(jí)引导金融资源合理流向具有高成长性、发展前景向好的(de)上(shàng)市公司，切实服务实体经济发展，保护投(tóu)资者合法权益具有重(zhòng)要意义。

责编：桂衍民

校对：王朝全‍‍‍‍