华泰策略：静待宏微观流动性形成合力

上周市场延续(xù)低位震荡，交投情绪(xù)仍待(dài)改善(shàn)，我们(men)探讨：①贴现率，Jackson Hole央行(xíng)年会，鲍威尔鸽派表述，或打开国内宽货币空间，实际利率或减压(yā)，医(yī)药及港股互联(lián)网为降息(xī)交易(yì)主要受(shòu)益品种；②中报或确认全A非金融盈利底，但或主要(yào)由基数效应驱动，持续性及弹性受产能(néng)周期压制，结构性的高景气线(xiàn)索主要集中(zhōng)在电子、航(háng)运-造(zào)船链、新基建链；③资金面，融(róng)资资金“临界点(diǎn)”渐进、外资仍有下行压力，我们认(rèn)为当前政(zhèng)策资金的呵护仍至关重要（8月来，其入场力(lì)度或边际下降）。配置上， 1）低融资敞口的A50；2）景(jǐng)气有持续性的电(diàn)子(zi)、船舶；3）降息强受(shòu)益的医药、港股互联网。

核心观点

贴现(xiàn)率，如何理解Jackson Hole年会中鲍威尔演讲的影响？

2018年以(yǐ)来，联(lián)储主席鲍威尔在Jackson Hole央行年会上的主(zhǔ)旨演讲(jiǎng)均有(yǒu)效指引其对联储未(wèi)来政策的思考（图1）。本次：①整体表态鸽派，发出9月降息信(xìn)号(hào)，并申明后(hòu)续降息(xī)幅度和节奏将由数据驱动(dòng)；②对通胀展望(wàng)积(jī)极，认为通胀(zhàng)正在(zài)回归(guī)2%的目标，上行风(fēng)险减(jiǎn)少(shǎo)；③对劳动(dòng)市场表(biǎo)态明显鸽派，强调(diào)任何进一步的疲软都将是“不受(shòu)欢迎”的。对于中(zhōng)国权益资产，基于2000年以来，6轮10Y美债利(lì)率下行区间的复盘，降息受益程度分(fēn)档：①医(yī)药(yào)（基本面(miàn)+贴现率+资(zī)金效应均受益）；②港股软(ruǎn)件与服务、A股食饮、美护（贴现率+资(zī)金效应），但(dàn)A股食饮及美护的基本面预期受消费β拖累(lèi)。

基(jī)本面，1H24中报业绩的披露情况如何(hé)，有哪些关注点？

我们以全A非ST、非北交所且上市(shì)1年(nián)以上的(de)所有个(gè)股为(wèi)样本，基(jī)于可(kě)比口径跟踪1H24中报业绩披露情(qíng)况（图2），截至8.24，全A非金融市值口径披(pī)露率(lǜ)39%，营(yíng)收维度，1H24季累同(tóng)比2%（vs 1Q24 -1%），盈利维度，1H24季累同(tóng)比(bǐ)6%（vs 1Q24 -5%）。表观上收入周(zhōu)期或有筑底迹象，结合高频景气指数，则全样(yàng)本或仍有一定下(xià)行压力。盈利周期或筑底回升(shēng)，但结合信用周(zhōu)期看(kàn)，主要由基数效应驱动，本身(shēn)预期(qī)差有限。考虑A股产能周期尚(shàng)未反(fǎn)转，盈利(lì)周期趋势性改善或需等待。行业层面，结合(hé)高频景气指数，可持续的高景(jǐng)气线索主要在电子、航运(yùn)-造船链、新基(jī)建链（电网、轨交）。

资(zī)金(jīn)面，A股外资/杠杆/公(gōng)募(mù)/被动资金有哪些值(zhí)得关注的(de)边际变化？

1）杠杆(gān)资金：根据我们(men)估算，上证指(zhǐ)数距离微观流动性压力的(de)“临(lín)界点”尚有约2%的空间；2）政(zhèng)策资金：我们以(yǐ)主要宽基ETF的净(jìng)流入情况(kuàng)表征，8月宽基ETF的周均(jūn)净流入规模(mó)在(zài)200亿左(zuǒ)右(yòu)，边际放缓；3）外资：我们以日均成交额作为日均净买入额的(de)代理指(zhǐ)标观测（4Q23以(yǐ)来，两者趋势(shì)基本一致），上周日均成交额20dma下行至100华泰策略：静待宏微观流动性形成合力0亿下(xià)方；4）主动公募：我们估算2Q24主动偏股型公募(mù)赎(shú)回比例（本季度存量份额(é)变化/上季度末存量份(fèn)额(é)）为-1.7%，较(jiào)1Q24的-3.9%边(biān)际好转，此外，8月后，定期产品开放赎回的压力亦或有所好转（9月(yuè)预计开放产品的股票投资(zī)市值仅(jǐn)12亿）。

配置建(jiàn)议：低(dī)融资(zī)敞口A50、景气持(chí)续的电子、船舶、降息强受益的医药

上周(zhōu)市场低(dī)位震荡(dàng)，交(jiāo)投情(qíng)绪仍(réng)待改善。我们认为，市场仍存三点中期制约：①信(xìn)用周期(qī)→盈利周(zhōu)期(qī)尚待筑底回升，出口(kǒu)链分化、最终消费不强，或需G端财政扩表加(jiā)力破局；②国内实际(jì)利率偏高，或需等待联储降(jiàng)息窗口开启后华泰策略：静待宏微观流动性形成合力，国内着力宽货币；③高景(jǐng)气稀缺→资(zī)金整体(tǐ)观望情(qíng)绪较强，部分资金减量博弈。短期，需提防资金面“临界点(diǎn)”渐近(jìn)，联储降息→国内宽货币或为主要交易线索。配置上：①融资(zī)资金(jīn)趋(qū)近“临界点”——低融资(zī)敞口的A50；②景气可持(chí)续方向稀缺——持续性能见度更高的电(diàn)子、船舶；③联储降(jiàng)息窗(chuāng)口(kǒu)打开——降(jiàng)息(xī)交易强受益的医药、港股互联网。

风险提示：1）联储政策超预期；2）国内复苏(sū)不符预期；3）测算误差(chà)。

本周重点图表(biǎo)

图(tú)片