公募降佣新规压缩券商分仓“蛋糕” 卖方研究探寻破局转型新路径

公募基金降(jiàng)佣新规靴子落地，卖方研究机遇与挑战并存。随着分仓佣金“蛋糕(gāo)”规模不断缩水，卖方研(yán)究行业“马太效应(yīng)”进一步加剧，券商分析师也将经(jīng)历一(yī)场“大(dà)洗牌”。行业生态优化倒逼券商研究所进一步提高研究水平(píng)，同时，券结基金有望成为券商提高佣金收(shōu)入的业务“新版图”。

困局：“蛋糕(gāo)”缩(suō)小引发行业变革(gé公募降佣新规压缩券商分仓“蛋糕” 卖方研究探寻破局转型新路径)

4月19日，中国证监会发布《公开募集证券投资基金证券交易费用管理规定》（下称(chēng)《规定》），自2024年7月1日起(qǐ)正式实施。《规定》强调，加强(qiáng)佣金分配行为监管，结合行业(yè)实际将交易佣金分配(pèi)比例上限由(yóu)30%调降(jiàng)至15%，切实防范利益输送。

以静态(tài)数据测算，《规定》发(fā)布实施后，公募基金年度股票交易佣金总额降幅将达(dá)38%。

多年来，“以(yǐ)佣金换研究”成为基金公司与券商(shāng)研究所之间约定俗成的“默契”。如今，佣金“蛋(dàn)糕”规模不断压缩，卖方研究行业随之“暗流(liú)涌动”：

其一(yī)，行业“马太效应”将(jiāng)进一步加(jiā)剧。“越是(shì)头(tóu)部(bù)券商，机(jī)构佣金在收入中的占比(bǐ)越低(dī)。”有券商非(fēi)银分析师说，相比之下，头部券商的分仓佣(yōng)金收入占比(bǐ)不(bù)大，佣金(jīn)下调对其整体影响相对较小，反观中小券商在争夺佣金市场份额方面的竞争可能会更加激(jī)烈。

其二，券商研究所将经历一场人(rén)员“大洗(xǐ)牌”。机(jī)构人士普遍认为，降佣已然成为了行业人员变动的“背(bèi)后推手”。券商研究所采取各种措施降本增效，其中就包括降薪、大规模(mó)优化团队(duì)。某中小型(xíng)券商研究所人士向记者透露，自去年(nián)以来，公司内部考核机制不断强化，研究所内将(jiāng)研究团队薪酬(chóu)与派点挂钩，实行末尾淘汰制(zhì)。

今年以来，海通证(zhèng)券、国泰君安、德邦证券、华福证券等券商研究所(suǒ)所长纷纷发(fā)生变动，随之而来的是团队成员集(jí)体流动、“组团(tuán)”跳槽(cáo)。此外，还有一些券商研(yán)究所人员被迫进(jìn)行了(le)内部转岗。

破局：高水平研究服务成关键

行业变(biàn)革风雨欲来，券商如何未雨绸缪？

开放式(shì)基金规模(mó)大，仅通过一家券商的交易席位可能(néng)会影响成交速(sù)度，因此基(jī)金公司往往会通过多个交易席位(wèi)同时(shí)交易，这种现象称为(wèi)基金“分(fēn)仓”。然而，由于交易佣金池(chí)子有限，基金公司(sī)必须综合考量来决定给哪些券商分仓以及分仓(cāng)比例。所谓“派点制”，就是指买(mǎi)方机构对券商研究员提供的证券投资(zī)咨询(xún)服务的一种考核机制。

“给(gěi)券商投研服务打分派点，是基金公司分仓的(de)主要依据。”沪上某券商人士向记者介(jiè)绍，具体到(dào)派(pài)点(diǎn)过程，基金公司会结合自(zì)身实(shí)际，设定不同的指标，其中研究服(fú)务是重要组(zǔ)成部分。给研究(jiū)服务打分时，不同人给予不同权重(zhòng)，通常(cháng)基金经理、研究总监的权(quán)重占比较大，同(tóng)时投资、风控、买方研(yán)究(jiū)部的(de)员(yuán)工往往也会参(cān)与(yǔ)。“研究员的研究越有价值，所获得(dé)的点(diǎn)也就越高，相应券商所(suǒ)获得的分仓(cāng)佣金也(yě)就越高。”

从(cóng)目前行业的分仓佣金收(shōu)入情况来看(kàn)，“僧多粥少”的局面公募降佣新规压缩券商分仓“蛋糕” 卖方研究探寻破局转型新路径将愈演愈烈。数据显示(shì)，2023年，券(quàn)商基金分仓佣金(jīn)为168.35亿元，同比下降(jiàng)10.81%，估算的平均分仓佣金费率(lǜ)为万分之7.8。

“接(jiē)下来，不同券(quàn)商的研究部门之间竞争将会进一步加剧，而(ér)竞(jìng)争的手段将更注重研究本身，唯有不断提(tí)高研究水平(píng)，提(tí)供更高(gāo)质量的研究产(chǎn)品，才有可能在分仓中(zhōng)占据(jù)有利地位。”上述券商人(rén)士说。

探路：加快发展券结模式

公募基金降佣(yōng)落地并非“卖方黄昏”，券结模式有(yǒu)望驶入(rù)“快车道”。

《规定》指出，基金管理人管理的(de)采用券商交易模(mó)式的基金可以突(tū)破分配(pèi)比例15%的限制，但(dàn)是基金管理人新增租用交易单元模(mó)式进行证券交易的，对应基金产品证(zhèng)券交易(yì)佣金比例应当自第二年起满足15%的规(guī)定。基(jī)金管理人不得通过转换存续基金证券交易模式等方式规避此条(tiáo)规定(dìng)。

基金公司参与证券交易的方式分为两种，即券商交易(yì)模式（对应券结模式）和租用交易单元模式。浙商证券分析师梁凤洁认为，在(zài)分(fēn)仓佣金分配上限下调至15%的情况下，券结模式豁免上限的优势将更(gèng)加凸显。

有基金(jīn)人士称，《规定》实施将推动券结模式发展进入“快(kuài)车(chē)道”。券结基金未来或成为基(jī)金和券商展开深度合作的重(zhòng)要(yào)抓手，券商将加速对内协(xié)同，通过(guò)协助交(jiāo)易、研究、产(chǎn)品成立、两融、做(zuò)市、结算(suàn)等多方面与基金(jīn)深度绑定。

自2019年试点转常规以来，券结模式稳(wěn)步发展。从基金规模来(lái)看，Choice数据显示，截至4月23日(rì)，采取券结(jié)模式的(de)基金已增至1814只，合计基金规模超过6400亿元。

不过，从业务推进层面看，多家(jiā)券商的券结基金业务尚难快速(sù)推进(jìn)。券商有(yǒu)关业务人士表示(shì)，目前，开(kāi)展券结基金业务主要有三个难点：一是券结基(jī)金需在(zài)券商端开立资金账户，进行三方存管(guǎn)银行(xíng)的绑定，流程(chéng)上相对复杂；二是券结基金(jīn)销量上通常显著高于非券结(jié)基金，这可能造成单只(zhǐ)产品的集中度过高，一旦产品业绩表现不佳，销(xiāo)售(shòu)机构会面临(lín)较大的售后压力；三(sān)是优质基金经理相对稀缺，管理(lǐ)人通常不愿(yuàn)意为此类基金经(jīng)理(lǐ)发行券结基金，这给券商通过券结定制优质产品造成了一定的(de)困难。

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