国泰君安、海通证券合并重组券商首席解读

　　原标题：“航母级”券商(shāng)来了！最新解读(dú)

　　中国基金报记(jì)者曹雯璟

　　“航母级”券商来了(le)！昨日深夜，国泰君(jūn)安、海通证券双双公告(gào)称，国(guó)泰(tài)君安(ān)与(yǔ)海通证券正在(zài)筹划由国泰君安吸收合并(bìng)海通证券并发行股票募集配套资(zī)金。

　　多位业内人士表示，此次国君海通并购方案的推出是新(xīn)“国九条”后首单头部机(jī)构并购案例，有(yǒu)望对证券行业格局产生重(zhòng)要影响，并(bìng)为证券行业后续并购重组打开空间。

　　新“国九条”后首(shǒu)单头部机构并购案例

　　有望显著改变行业竞争格局

　　2023年中(zhōng)央金融工作(zuò)会议提出“支持国有大型金融机构做优(yōu)做强，当好服务实体经济的主力军和维护金融稳定的压舱石”的宏(hóng)观方向。2024年证监会《关于加强证券(quàn)公司和(hé)公募基金监管加快推(tuī)进建设(shè)一流投资银行(xíng)和投资机构的意见（试行）》进一步提(tí)出“到2035年，形成2至3家具备(bèi)国际(jì)竞争力(lì)与市(shì)场引领力的投资(zī)银行和投资机构”的具体要(yào)求(qiú)。

　　多位业内人士表示，新“国九条”后(hòu)首单头部券商合并，打开(kāi)行业格局优化想象(xiàng)空间。国君(jūn)海通(tōng)合并方案的推出，标志着一流(liú)投行的建(jiàn)设与改革开始充分落地于实践，围绕(rào)优(yōu)化(huà)行业(yè)资(zī)源(yuán)配置的后(hòu)续(xù)举(jǔ)措值得期待。

　　中(zhōng)信证券非银(yín)金融联席(xí)首席分(fēn)析(xī)师陆昊表(biǎo)示，前期并购集中于中型券商，国君海通并购为本轮周期首单头部机(jī)构并购案例，也是行业首单上市券(quàn)商并购案例，响应了国(guó)家打造(zào)一流投(tóu)资(zī)银行、促进行业高质量发展的宏(hóng)观方向，长期有(yǒu)望显著改变行业竞(jìng)争格局，并为(wèi)证券行业后续并购(gòu)重组打开空间。

　　“随着头部券商(shāng)合并(bìng)重组首单落地，进一步打开(kāi)了对于证券行业集(jí)中度提升(shēng)的想象空间，头部券商优势或加速释(shì)放，头部券商之间的并(bìng)购重组将是建设具备国际竞争力的证券行业的重要途径(jìng)。”东吴证券(quàn)非(fēi)银(yín)首席(xí)分析师胡翔谈道。

　　华创(chuàng)证券金融业研究主管首席(xí)分(fēn)析师徐康（金麒麟分析师）进一步(bù)分析指出，对于(yú)海通而言，潜在业(yè)务担忧化解，收购价格合(hé)适情况下属于利好。海(hǎi)通(tōng)是(shì)被并购方，海(hǎi)通证券(quàn)受到海外业务及投(tóu)行业务(wù)事件影(yǐng)响，底层资产质量总(zǒng)体不算非常健康(kāng)，这也导致(zhì)海通证券估值(zhí)在(zài)行业内偏低。若此时顺利实现合并(bìng)，有助(zhù)于化解国际业务相关风险。对(duì)国君而言，亦是利好。虽然国君是合并方，需要考虑收购价格，商誉、资产风险等多层面因(yīn)素(sù)，但合并后的券商业务规模更大，对融资(zī)成本，业务做(zuò)大(dà)做强都有(yǒu)利。

　　成为上(shàng)市券(quàn)商并购案例蓝本

　　新一轮券业并购浪潮已(yǐ)至

　　多位业内人士(shì)表示(shì)，此次国君海通并购将成为上市券商并购案例蓝本，有望推动多项(xiàng)资本市场(chǎng)运作(zuò)。

　　陆昊表示，作为(wèi)行业首单上市券商(shāng)并购，将(jiāng)在国有企业换股并购(gòu)定价、并购退市机制、中小股东利益保护等(děng)多个(gè)方面进行尝(cháng)试，有望为后续(xù)其(qí)他上(shàng)市券商并购积(jī)累经验。同时，围绕证券公司对于公(gōng)募基金的“一参一控”限(xiàn)制，风险资产剥离等问题，机构(gòu)的股(gǔ)权运作值得关注。

　　申万宏源研(yán)究院非银金融首席分析师罗钻辉认为，纵观30年证(zhèng)券行业的发展历程，每一次大规(guī)模的并(bìng)购浪潮都重塑(sù)了证券行业的竞(jìng)争格局。在证监会明确表示“将支持头部(bù)证券公司通过业务创新、集(jí)团化经营、并购(gòu)重组等方式做优做强，打造一流的投(tóu)资银行”，在(zài)头部(bù)券(quàn)商、中小券商均(jūn)遇(yù)到(dào)自身发展瓶(píng)颈的背景下，未来，证券(quàn)行业内部并购整合大势不减。

　　罗钻辉同时指出(chū)，当前证券行业并(bìng)购重组进入新一轮加速期，但(dàn)是出现并购潮的可能(néng)性(xìng)较小，短期内(nèi)仍以“成熟一例、推出一(yī)例”的节奏展(zhǎn)开。未(wèi)来，证券行业竞争格局将呈现集(jí)中与分化趋势，其中，头部券商的优势集(jí)中在规模和体量、业(yè)务优势、客(kè)群差异，行(xíng)业马太（金麒麟分析师）效应凸显(xiǎn)。

　　“目前券商股权再融资(zī)监管趋严，2023年8月底针对再融资推出的新规明确指出：对于金融行业上市公司(sī)或者其他行业大市值上市公司的大额再融(róng)资，实施预(yù)沟通机制，关(guān)注融资必要(yào)性和发行时机。券商股权再融资节奏趋缓的态势十分明显。并购重组能(néng)够快速提(tí)升券商(shāng)资本实力(lì)、均衡业务(wù)结构(gòu)，一定(dìng)程度上提升(shēng)抗风险能力，是在当前券商股权融(róng)资收紧背景下，实现做大做强诉求的最优路径。”华福证(zhèng)券研究所非银首席分析师周颖(yǐng)婕提(tí)道。

　　“过往头部券(quàn)商合并推进难度大，其中一个原(yuán)因是行(xíng)业没有实现上市头部券商强(qiáng)强(qiáng)合并的先(xiān)例，没有可参考的模板，此时业务风险(xiǎn)/员(yuán)工层面/中小股东等(děng)问题都难以把控(kòng)。若国君海(hǎi)通能够顺利实现(xiàn)合并，行业并购的(de)想象空间(jiān)有望进一步打开。”徐康指出，中金+银河，建投+中信等头部(bù国泰君安、海通证券合并重组券商首席解读)优质券商合并的想象空间有(yǒu)望进一(yī)步打开。于资本市场而言，头部券商强强联合亦(yì)是国内资本市(shì)场进一步提质增效的必由之路。

　　胡翔表示，新一轮券业并购浪潮已至。第一政策端：监管(guǎn)针对(duì)“培育一流投资银行和(hé)投资机构(gòu)”频繁发声，上市券商股权再(zài)融资节(jié)奏收紧，同业并购成为(wèi)券商做大做强的较优方(fāng)式(shì)。第二供给(gěi)端：行(xíng)业(yè)集中度维持高位，头部(bù)券商ROE优势显著，中小券商股东出让股权意愿有所提升。第三需(xū)求(qiú)端：国内(nèi)券商规模尚难与海外头部(bù)投(tóu)行抗衡，通过并购重组扩充规模(mó)是提升国际竞争力的可行(xíng)途径。

　　关注低估值、并购(gòu)重组、做优做强预期标的

　　今年(nián)以来，券商(shāng)板块持续震荡调整，截至9月(yuè)5日，年内券商板块累计跌幅为11.71%。对于后市，罗钻(zuān)辉表示，当(dāng)前(qián)市场对于板块的基本面悲观预期已充分反映在股价中，若市场回(huí)暖，看(kàn)好券商板块的贝塔(tǎ)属性；同时，在内外部环境均有所支(zhī)撑的前提下，并购重组仍是2024年板块主线之一。建议关注基本面(miàn)改(gǎi)善预期、并购重组两条主线：1）受益于风(fēng)控指标优化+低估(gū)值标(biāo)的。2）并购重组、做优做强预期标的。

　　陆昊认(rèn)为(wèi)，国君(jūn)海(hǎi)通并购方案的落地有望深度推动行业(yè)资源(yuán)优化配置(zhì)，并为证券行(xíng)业后续并购重组(zǔ)打开空间。在(zài)此趋势下，行业活力和资本市场关注度(dù)有望显著提升，可以关注：1）同属同一实控(kòng)人的证券机(jī)构；2）后续市场化国泰君安、海通证券合并重组券商首席解读并购可能(néng)性较高的证(zhèng)券公司(sī)。陆昊还提(tí)醒，同时需(xū)要(yào)关注A股(gǔ)成(chéng)交额大幅下(xià)降，信用业(yè)务风(fēng)险暴露，自(zì)营业务投资亏损，资本市场改革进度(dù)不及预期，收购进展不及预期或失败风险。

　　“在(zài)建设金融强国与建设一流投行的背(bèi)景(jǐng)下，行业供给侧改革符合政策导向，头部证券公司(sī)通过整合(hé)做优做强将(jiāng)对行业产生深远的影响和较强示范效(xiào)应，同时头部机构自身做(zuò)优(yōu)做强的紧(jǐn)迫性得到提升。”广(guǎng)发(fā)证(zhèng)券非银金融行业首席分析师陈福（金麒麟分析师）指出，当前券商估值低位，监管压(yā)力缓释、提高资本市场内在稳定性下安全(quán)边际较高(gāo)，当前市场成交向下缩量空间有限，基数效应下业绩(jì)压力逐步缓释。

　　“整体来(lái)看，在券商发布并购公告后5日以及3-6月(yuè)之间可以以更大概(gài)率获得更多超额收益。其中，公(gōng)司发布并购公告后5D/3M/6M实现超额收益的概率(lǜ)分别为57.1%/42.9%/42.9%，平均超额收(shōu)益率分别为6.1%/4.2%/12.3%。”周颖婕谈道。

　　周颖婕分(fēn)析认为，经纪业务占比高，即具备较强经纪业务弹(dàn)性以及具备互联网属性的券商业绩有望增长。建议关注存在(zài)并购重组主题的相关标的。此外(wài)，政策自上而下推动券商并购(gòu)重组，扶优限劣和资本集(jí)约政(zhèng)策导向下并购重组进程(chéng)有望加速，行业集中(zhōng)度将进一(yī)步提升。存在并购(gòu)重组预期的券商有望受益。

　　徐康(kāng)表示(shì)，当前券商(shāng)板块估值与盈利均处于历史底部，长期估值修复的空间较大。同时并购浪潮持(chí)续推进，行业竞争格局有望获得优化，重组券商或(huò)实现跨越式(shì)发展。可关注PB估(gū)值远低于(yú)1倍(bèi)的头部券(quàn)商。

责任编辑：韦子蓉

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