《期货+》 | 高库存压力怎样化解？工业硅新旧合约如何走？看专业分析解读→

4月(yuè)17日，广期所(suǒ)工业硅期货适用(yòng)新规的(de)首(shǒu)个合约SI2412合约正式挂牌上市，首日波(bō)幅在4%以内，基本符合市场预(yù)期。从(cóng)月间价差来(lái)看，SI2412合约与(yǔ)7个旧合约的前三个交易日价差(chà)区间稳定在2100—2500元/吨，在当前供应端未见减产(chǎn)且下游需求持续低(dī)迷的背景下，新(xīn)、旧合约后续如何走？4月(yuè)19日，期货日报邀请(qǐng)了(le)新(xīn)疆维吾尔(ěr)自治区有色金属行业协会秘(mì)书长潘存翔、厦门国贸(mào)有色矿产有限公司副总经理(lǐ)戴佳伟、北(běi)京大地泽林硅业有限公司(sī)总经理马国君、浙商期货新能源项(xiàng)目部部长陆诗元等4位(wèi)嘉宾做客《期货 +》直播间，针对工业硅新规对新、旧(jiù)合约的影响及工业硅市(shì)场当前的核心矛盾(dùn)进行解读。

合(hé)约细则调整符合市(shì)场发展规律

“近年来，随着光伏产业(yè)发展迅速，多晶硅产业已(yǐ)成为工业硅下游最(zuì)大消费领域，光伏产业消费(fèi)需求(qiú)对工业硅(guī)产业发展的影响更(gèng)加显著。基准交割品在原标准的基(jī)础上增加磷、硼、碳三(sān)个微(wēi)量元素(sù)指标(biāo)，有利于服务光伏产业(yè)，替代(dài)交割品在基准交割品(pǐn)的基础上增加钛(tài)、镍(niè)、铅、钒四个(gè)微量元素指(zhǐ)标，满足有机(jī)硅产业需求。替代交割品的(de)微量元素含(hán)量标准增加，升贴水调降至800元/吨，将有利于(yú)后续(xù)合约定价锚定基准交割品，更好(hǎo)地服(fú)务光伏(fú)产业(yè)。”潘存翔认为，广期所根(gēn)据市场(chǎng)变化(huà)及时调整合约细则(zé)，符合市场发展规律，能更好(hǎo)地发挥(huī)期货市场服(fú)务产业的功能。

戴佳伟也(yě)认为(wèi)，此次调整旨在改变以往(wǎng)替代交(jiāo)割品定价的局面(miàn)，通过调整替代(dài)交割品升贴水比例和微量元素控制，设置基准交割品以满足多晶硅需求，能够(gòu)让期货(huò)定价更为清晰，贴(tiē)近主流现货价格。

据了解，工业硅因杂质(zhì)铁、铝、钙的含量(liàng)差异而分为(wèi)不同的牌号(hào)，其中SI5530与SI4210占比较大(dà)。近两年(nián)随着多(duō)晶(jīng)硅需求增加，部分厂家(jiā)将市场供应的多(duō)晶硅直接命名(míng)为99硅，以突出其高纯(chún)度特性。相关数据显示，从生产结构来看(kàn)，工业硅总体产量中，SI4210和SI5530的占比较大，分(fēn)别为37%和42%。从下游消费结构的变化看，自2023年起，多晶硅(guī)已经成为工业(yè)硅消费中最大的(de)领域。从下游对不同牌号工业硅的需求(qiú)分析看，多晶硅主要使用99硅(guī)粉作为原料，虽然也可(kě)以使用SI5530、SI4210或SI4410进行掺混(hùn)生产，但近年来，为满足多晶硅的高纯度需求，部分企业直接(jiē)将供应给多晶硅的(de)原(yuán)料命名为99硅（硅含(hán)量≥99%），并对原料中的非金属微量元素如硼、磷、碳(tàn)等有严格要求。随着多晶硅行业的快速发展，2022年和2023年多晶(jīng)硅对(duì)工《期货+》 | 高库存压力怎样化解？工业硅新旧合约如何走？看专业分析解读→业(yè)硅的消费同(tóng)比(bǐ)增速分别达到了63%和78%，因(yīn)此(cǐ)对99硅的需求急剧增加。据悉，此次工业(yè)硅期(qī)货交割质量标准优化后，2412合约标的变更(gèng)为多晶硅用工业硅，而2411合约(yuē)及以前合约标的定价为“高钛SI4210-2000元(yuán)/吨”。

针对一些生产厂家提出替代交割品的质量标准提高、升贴水下调的情况(kuàng)，戴佳伟分析(xī)称，修改后的替代交割标准是一(yī)种有效的保护(hù)价格稳定的重要机制，平时不用或者少(shǎo)用以确(què)保盘面定价清晰，在特定情况(kuàng)下又可以吸引一些平时无(wú)交割需求的(de)产品以(yǐ)及(jí)一些(xiē)闲置产能以(yǐ)替(tì)代交割品补充进仓单系统。“广期所对光伏多晶硅占工(gōng)业(yè)硅下游比重逐步(bù)提高的行业发展变(biàn)化作出积极(jí)调整，有利于期货(huò)盘面定价(jià)更加清晰，是期货更好(hǎo)服(fú)务实体经(jīng)济、保障我国硅能源产业行(xíng)稳致远的重要举(jǔ)措(cuò)。”戴佳伟说。

供(gōng)需关系未(wèi)朝着边际向好预期方向转变

从基本面看(kàn)，当前工业硅依(yī)旧处于弱势态势，供应过剩格局未改。

对于工业硅供过(guò)于求的原因，陆诗元分析称(chēng)，主要是供需关系未朝着边际(jì)向好预期的方向转变，导致库存持续增加。需求(qiú)方面，陆诗(shī)元表示，由于光伏产业悲观情绪较重，多晶硅的新增产能都有一定程度上的推迟(chí)，很多本该去年年底投产的新(xīn)装置，直到现在还没有(yǒu)投产，而去年(nián)三季(jì)度(dù)投产的新装置，也刻(kè)意放缓了达产节奏，导致达产(chǎn)不及预期。同时，下游中间环节去库较为明(míng)显。由于多晶(jīng)硅厂从高利润转为不盈(yíng)利(lì)的状态，对(duì)采购(gòu)环节的(de)控(kòng)制加强，使得很多磨粉厂(chǎng)订单减(jiǎn)少，从而降低自身常备库存(cún)，甚至有部分磨粉厂出现停产清库的状(zhuàng)况，从(cóng)而使市场感受到(dào)的(de)需求更(gèng)弱。供(gōng)应方面，由(yóu)于97硅和再(zài)生硅等代替供应较难统计(jì)，市场存在不少未被纳入统计的(de)产量。一是97硅(guī)和硅铁装置切换相对较为容(róng)易(yì)，而在硅铁也(yě)弱(ruò)势的情况下，市场很(hěn)难清楚统计出西北地区转产97硅的真实产(chǎn)量。二是再(zài)生硅生产装置成本较低且占地较少，不(bù)少装置被“藏”了(le)起来，很难统(tǒng)计清楚。事实(shí)上，一些资讯平台统计的再生硅产量，也会比其原材料硅泥的增量要少，但理论上看硅泥和硅片产量(liàng)成正比(bǐ)，目前这两块可能存在漏算。

陆诗元认为，随着整个光伏产业链的(de)发展(zhǎn《期货+》 | 高库存压力怎样化解？工业硅新旧合约如何走？看专业分析解读→)，铝合金使用原生硅的份额也会随之减少。“我们发现，过去在整个光伏产业(yè)链(liàn)所产生的废料，被重新铸锭作为较差的多晶硅片，使用在一些如太阳能热水器或便宜的太阳能板(bǎn)上。由(yóu)于当时多晶硅和单晶硅片的价(jià)格较高，给了多(duō)晶硅片存在的空(kōng)间。而(ér)现在(zài)单晶硅片都在亏损，对于(yú)行业而言，这些(xiē)多晶硅(guī)片的(de)性价比(bǐ)并不高(gāo)，转而逐渐流向铝合金行业使用。随着当前(qián)光伏产业的增长，这些废料流向(xiàng)铝合金(jīn)行业使用的份额也会随之增加，导致铝合金使用原生硅的份额越来越(yuè)少。”陆诗元(yuán)认(rèn)为，未来，这(zhè)种趋势变化或无法逆转。

此外(wài)，随着很多期现模式的推广，很多厂家(jiā)接纳了期现商的后点价模式，通过先把货预(yù)售给(gěi)期现商(shāng)，再通过盘面点价的方式来确定价格，这也给了很多工厂想在(zài)枯(kū)水期在期货盘面寻找利润空间的想法。当(dāng)前距离丰水期还有较长的时(shí)间，使(shǐ)得(dé)一些成本较高(gāo)的西南企业(yè)又(yòu)重新开了起来。“风险(xiǎn)和收益总是对等的(de)，我们(men)应该理解衍生(shēng)品其(qí)实就是风(fēng)险(xiǎn)管理工具，对产业(yè)来说，应该是尽可能(néng)运用这个工具去规避风险(xiǎn)，而不(bù)是其(qí)他。”陆诗元(yuán)提醒。

马国(guó)君认为，2021年工业(yè)硅价格暴涨之(zhī)后，给了硅(guī)厂较为丰厚的利润，尤其是在2021年和2022年，市(shì)场利润空间(jiān)大(dà)，导致生产工(gōng)业硅的企业(yè)增加。据马国君(jūn)介绍，2021年下(xià)半年有不少硅厂的平均利润每吨数万元，2022年绝大部分硅厂的平均利润也(yě)大都在3000元/吨以上。过去，西南产区(qū)冬季（枯水期）开工率都比(bǐ)较低，一般在5%—15%，但(dàn)2021年、2022年甚至2023年，西南产区的实际开工(gōng)率却非常(cháng)高，云南(nán)产区的开(kāi)工率在50%—70%，导致实际产量(liàng)增加。“原本(běn)我们认为，2023年6月份左(zuǒ)右行业就会达到过剩状态，但(dàn)工业硅期货上市后，给了市场新的销售渠道，不少云南(nán)厂(chǎng)家把产品拿来注册仓单，使过剩格局推迟到今年。”马国(guó)君说(shuō)。

此外，在当前形势下，大型工厂并不像过(guò)去那样，有资金去积压几十万吨的库存，甚至可能(néng)会不停(tíng)地(dì)去抛货(huò)。这个过程中也会引领市场的走向，可能导致的结果就是所有人都不(bù)买货、都(dōu)在清库存，越是(shì)这样就越让市(shì)场(chǎng)觉得供过于求。

此外，马(mǎ)国(guó)君提醒，无论规格定位还是用(yòng)途，现在的市(shì)场跟(gēn)过去的市场(chǎng)已经完全不一样了。只用553#和421#来定位工业硅这个产品，已经无法充分说明当前(qián)市场(chǎng)的实际情况，工业硅的相关(guān)标(biāo)准也(yě)应该(gāi)做相应调整。

市(shì)场会如何(hé)化解高库存压力？

从(cóng)库存角度看，虽然周(zhōu)产高位边(biān)际缩减，但库存并未(wèi)去化。数据显示，截至4月19日当(dāng)周，工业硅社会库存录得36.7万吨(dūn)，较前一周减少0.3万吨，减幅0.81%；最近一个月，工业硅社(shè)会库存累计增加(jiā)0.2万(wàn)吨，增幅0.55%。历(lì)史数据显示，2021年4月23日以来(lái)，工业硅(guī)社会库存最高为37.60万吨，最低为2.40万吨，库存均(jūn)值录得15.50万(wàn)吨，当前库存（36.70万吨）较均值增加136.73%。仓单方面(miàn)，数据显示，截至4月(yuè)19日，工业硅仓单库存(cún)25.4万(wàn)吨。

市场如何化(huà)解高(gāo)库存压力？戴佳伟认为，要消化高库(kù)存，最终还是要回(huí)归供需。从目前整体相(xiāng)对过剩的状态来看，长时(shí)间低价格必然会导致部分高成本(běn)的边际产能率先缩短生产时间，这部(bù)分产量的减少，会压缩未来的整(zhěng)体(tǐ)供(gōng)应量。同时，价格在相对底部或者贴近成本(běn)区(qū)域，部分投机(jī)需求和补库需求也会逐步出现，库存不(bù)断增加的现象将得到(dào)改善。仓单方面，随着工业硅仓单在11月强制注销，仓单的性价(jià)比会高于(yú)现(xiàn)货，伴(bàn)随着产业结构的转变，仓单库存也将得以逐步消化。高库存问题化解后，整个(gè)产业的供需结(jié)构(gòu)会得到较大(dà)改善。届时，期货市场将会更好地发挥价格发现功能。

陆诗元认为，随(suí)着工业硅业务细则(zé)修改，接下来(lái)市场的主要矛盾将聚焦在“SI2412合约怎样给出合理(lǐ)估值(zhí)”与“现有高(gāo)库存如何化(huà)解”这两个问题上。就目前来看，工业硅期货是一个更偏向于交易现实的品种，因此更倾(qīng)向于市(shì)场(chǎng)会(huì)先交(jiāo)易高库(kù)存如何化解，再交(jiāo)易(yì)SI2412合约的合理(lǐ)估值。

陆诗元(yuán)分析称，目前化解高库存压力的方式主要有两(liǎng)种(zhǒng)：一(yī)是让其基差计价的近(jìn)月合约跌至(zhì)足够(gòu)低的价(jià)格(gé)；二是远近月合(hé)约之间给足(zú)合理价差，让期现商愿意以非标套保的方式在近月接仓单(dān)、在远月套保。高(gāo)库存化解更可能会以第二种方式(shì)呈现，即给出月间合理价差，通过较长时间的低位振荡去化解现有库存，这个过程可能(néng)需要2—3个月。

SI2406合约至SI2411合(hé)约是按照旧规(guī)则执行。陆诗元认(rèn)为，各月间还是会维持升水(shuǐ)结构，每月价差的合理(lǐ)范围在60—80元/吨，以覆盖(gài)期现正套成本。而SI2411合约与SI2412合约的价差体现的是“不限微量(liàng)元素的421#的价格减2000元/吨”和“满足磷(lín)、硼、碳要(yào)求的553#以(yǐ)上(shàng)规格工业硅的价格”的价(jià)差关系。从工业硅生产(chǎn)成本的构成来评估，主要杂质的含量还是评价其价值的基础，即理论上(shàng)553#很难和421#出(chū)现价格倒挂，但不限微(wēi)量元(yuán)素的(de)421#想要大幅去化，从需求看，还是价格上越接近满足磷、硼、碳(tàn)要求的553#或99硅，越容易实现，即SI2411合约与SI2412合约的价差(chà)在-2000元/吨左右更为合理。目前来看各合约的月间价差已经走出了合理水(shuǐ)平。

关于市场如何定义SI2412合约合理(lǐ)估值，陆诗元认为，当市场能(néng)提供(gōng)足够多满(mǎn)足(zú)要求的553#作(zuò)为交割(gē)品时，SI2412合约会锚定553#主产区西北地区(qū)的平均成(chéng)本价减去相应(yīng)的区域贴水作合(hé)理估值测算(suàn)。而当市场(chǎng)不能提供充足的553#时，盘面(miàn)会(huì)给出更高估值，使满足磷、硼、碳要求(qiú)的521#、441#、3303#、421#充当基准交割品，即SI2412合约会锚定(dìng)上述(shù)产品主产区西南地(dì)区的枯水期成本减去相应的(de)区域贴水作合理估值测算。

“当前来(lái)看，作为工业硅生(shēng)产成本重要组成部(bù)分的煤炭正处于下行周期，而另一个重(zhòng)要组成电价相对稳定，以此推测工业硅生产成本可能会低于去年同(tóng)期水平，从而限制(zhì)SI2412合约的向上预(yù)期。”陆诗(shī)元表(biǎo)示，SI2412合约合理估值可能在13500—15000元(yuán)/吨，考虑到今年(nián)西北地区的配套产能投产较多，合理估值往下(xià)沿靠(kào)的(de)可能性更(gèng)大(dà)，反推近月的估值可能在11000—11500元/吨更为合理。如果在库存去化的过程中，下游需求出现一些不利(lì)因素，比如一些多晶(jīng)硅厂顶不住压力(lì)停产(chǎn)，可能会给市场向下提供新的驱动，令价(jià)格进一步承压。当库存去化结束后，可能面临的局面是，在低估值、低库存状态下面(miàn)对一个适用新规则的远月合约(yuē)，任何突(tū)发因素都有可能被盘面充(chōng)分交易，盘面也可能从交易现实转为交易预期。

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