债务化解再出“新表述”？

【天风研究·固收】孙彬彬(bīn)/孟万林

摘要

近日，据(jù)财新报(bào)道，多地(dì)成立“砸锅卖铁”工作专班，引发市场关注。

什么是“砸锅卖铁”？

“砸锅卖(mài)铁(tiě)”指的是盘活资(zī)源，核心是落实“一揽子(zi)化债(zhài)政策”，通过存量(liàng)资源盘活、处置进行债务化解。

这(zhè)并非政策文件(jiàn)首次提及。2023年12月发布的“47号”文中，已(yǐ)然出现“‘砸锅卖铁’全力化解地方债务风险”的表述，此后，多个省份的(de)相关文件中也已经有“砸锅卖铁”的相关表述。

如何理解“砸锅卖铁”？

从债务化解的方式来看，可以归纳为①筹集资金偿(cháng)还(hái)债务，②借新(xīn)还(hái)旧、展期等方式实现债务滚续(xù)，③争取上级财政支持或救助，④破产(chǎn)重整或(huò)清算。

“砸(zá)锅卖铁”作为中央政策文件中的表(biǎo)述，是自上而下推动地方各级政府进行债务化解、压实各级政府化债责任的形象化表(biǎo)述。既包含(hán)债务化解方式①，也应(yīng)该包含各级(jí)政府动(dòng)用各类资源，推动债务滚续的方式②。

为什么要“砸锅卖铁”？

首先，地方债务高企；其次，中央政府对隐债化解有(yǒu)明确要求(qiú)；最后，地方(fāng)财政面临较为严重的压力。

盘活存量资产(chǎn)，做了(le)什么？

盘活存量(liàng)资产可能主要(yào)有三个路径(jìng)：（1）出让行政事业单位的实物资产；（2）出让所持(chí)有(yǒu)的(de)企业国有企业和金融类企业的股权；（3）利用当地的资源，如水资源、矿资源等，进行开发权(quán)或者经营权的转(zhuǎn)让。

盘活存(cún)量(liàng)资产的(de)成(chéng)果可(kě)能(néng)在一般公共预算收入中的国有资源（资产）有偿使用收入和国有(yǒu)资本经营收(shōu)入中有所体现。2023年绝大部分省份实现了合计数较大幅度的正增长，其(qí)中吉(jí)林同比增长149%，青海、陕西、内蒙古、湖北增速也在50%以(yǐ)上(shàng)。

如何看待(dài)“砸锅卖铁”？

“砸锅卖铁”盘(pán)活存量资产，或许能够短期在局部或者边际上，改(gǎi)善财政和债务压力。但(dàn)盘活(huó)和处置过程对经济或者(zhě)社会预期或有影(yǐng)响，“砸锅卖铁”的(de)同时，地方总体财(cái)政压力依然较(jiào)大。

地方化债(zhài)的关键，还是在于开源、增收，增(zēng)强地区经(jīng)济实力和经营效率，同时(shí)可能也需要(yào)中央在适当的时候进(jìn)一步给与支持，如增(zēng)加发行特殊再融资债、增发专项债、扩大专项债使用范围等。

整体而言，这一表述，一方面体现政府化(huà)债的决(jué)心，另一方面也体现出(chū)对应的压力。当然，考(kǎo)虑到一揽子化债等或(huò)有支持，对城投债，我(wǒ)们仍然可以乐观看待。

近日，据财新报道，重庆市璧山区等(děng)多地成立“砸锅卖铁”工作专班(bān)，引发市(shì)场(chǎng)关注。

1.什么(me)是“砸锅卖铁”？

这(zhè)里的“锅”和“铁(tiě)”，指的是地(dì)方存量闲置或者使用效(xiào)率不高的国(guó)有资源，“砸锅卖铁”指的是盘活资源，核心是落实“一揽子化债政(zhèng)策”，通过存量资源盘活、处(chù)置进行(xíng)债务化解。

这是第一次出现吗(ma)？

实际上，“砸锅卖铁”一词并非第一次出现，2023年12月(yuè)国务院办公厅印发《重点省份分(fēn)类(lèi)加强政府投资项目管理办法(试行)》（即“47号文”），将天津、内蒙古、辽宁、吉(jí)林、黑龙江(jiāng)、广西、重(zhòng)庆(qìng)、贵州、云南、甘(gān)肃、青海、宁夏等12个地(dì)区列为重点省份，要求重点省份(fèn)“砸锅卖铁”全力化解地方债务风险，同时严(yán)控新建政(zhèng)府投资(zī)项(xiàng)目。

此后，多个省份的相关文(wén)件中也已经有“砸锅卖铁”的相关表述。如2024年(nián)佳木斯市政(zhèng)府预(yù)算公开中提出，“通过‘砸(zá)锅卖铁(tiě)’盘活行政事业和国有企业闲(xián)置资产、申请特殊再融资债券等方式妥(tuǒ)善化解存量债务，确保2024年不发生债务“爆雷”事(shì)件，牢牢守住(zhù)不(bù)发生政府债务风险底线。”

2.如何理解“砸锅卖铁”？

首先，我们回顾(gù)从2018年隐性债务认定以来，隐性(xìng)债务的6种主要化解方式，主要包括：

（1）安排财政资金偿还：安排年度预(yù)算资金、超收收入、盘活财政存量(liàng)资金等偿还的债务规模；（2）出(chū)让政府股权以及经营性国有资(zī)产权益偿还：通过出让相关股权取得收益偿还(hái)的债务规(guī)模；（3）利用项目结转资金(jīn)、经营收入偿还：由企事业(yè)单(dān)位利用(yòng)项目结转资金(jīn)、经营(yíng)收入偿(cháng)还（不含财政补助资(zī)金(jīn)）的债务规模(mó)；（4）合规(guī)转(zhuǎn)化为企业经营性债务：将具(jù)有稳定(dìng)现金流的债务合规转化为企业经营性债务的规(guī)模；（5）借(jiè)新(xīn)还旧、展期等方式偿还(hái)：由企事业单(dān)位协商金融机构通过借新还旧、展期等方式偿还的债务规模；（6）采用(yòng)破(pò)产重整(zhěng)或清算方式化解(jiě)：对债务单位进行破产重(zhòng)整，并按(àn)照公司(sī)法等法律法规进行清算，相应化解(jiě)的债务(wù)规模。

当前，“一揽子化债政策”之下，债务化解的方(fāng)法实际可以结合上面几(jǐ)种隐(yǐn)债的(de)化解(jiě)方式进一步归纳(nà)为(wèi)四种：

1、筹集资金(jīn)偿(cháng)还债务，如政府安排年度预算资金、盘活(huó)财政存量结余资(zī)金偿还，出让政府股权以及经营性国有资产权益偿(cháng)还，利用项目结转(zhuǎn)资(zī)金、经营收入偿(cháng)还；

2、借(jiè)新(xīn)还旧、展期等方式实(shí)现债务滚(gǔn)续；

3、争取上级财政支持或救(jiù)助，如争取特(tè)殊再(zài)融资债额度(dù)、特(tè)殊新增专项债额度等，将债务(wù)显性化，绑定更高层级政府的信(xìn)用；

4、破产(chǎn)重整或(huò)清算。

“砸锅(guō)卖铁”既(jì)可以理解为上述方式1中的“筹集资金偿还债务”，也可以理解为方式2中的通过动用各种资(zī)源“实现债务滚续(xù)”。

因而，这一表述的背后，本质上是中央、地方债务化解再出“新表述”？（省市县）等各级政(zhèng)府对于化债责(zé)任的层层(céng)压实。既要防(fáng)止系统性金融(róng)风险，又要防范上级政府对于下级政府无差别救助下的道德风险。要(yào)实现风险可控范围内，自上而(ér)下要求地(dì)方政府承担化债的主体责任，“谁家孩子(zi)谁家抱”，避(bì)免出现“逃(táo)废债”情形。

3.为什么要“砸锅卖铁”？

首先，地方债务高企。截至2024年(nián)6月末，全国地方(fāng)政府债务余额为(wèi)42.61万亿，城投平台有(yǒu)息债务为62.19万亿(yì)，地方政府(fǔ)债(zhài)务负担较(jiào)重。

其次，中央政府对地方政府债务有监管红线。2019年，国办函“40号文(wén)”提出，“目标(biāo)是10年内隐性(xìng)债务化解为零(líng)”，根据推算，大致(zhì)要(yào)求2028年隐债清零。同时，中央政府对违规新增(zēng)隐债行为0容忍。2023年11月，中央对8起(qǐ)地(dì)方隐性债务违规新增的案例进行了通报，持续强化隐性债务查(chá)处问责力度(dù)。

最后，地方财政面临较为严重的(de)压力。这一点，我们可以通(tōng)过(guò)各地审(shěn)计报告、半年度预算报告观察到。

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4.盘活存量资产，做(zuò)了什么？

盘活存量资产，是(shì)各地政府化解债务的重要方式。2023年各地政(zhèng)府工作报告和财(cái)政预算报告中，盘活存量资产是出现频次最高的化债(zhài)方式之一。

同时，也有(yǒu)多个省份在2024年上半年的财政预(yù)算执行报告中(zhōng)强调(diào)盘活(huó)存量资产的重要性以及未(wèi)来的工作方向。

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4.1. 地方(fāng)盘活存量资产有(yǒu)哪些方式？

2022年(nián)5月19日，国务院办公厅下发《国务院办公厅关于进一步盘活存量资产扩大有(yǒu)效投资(zī)的意见国办发〔2022〕19号》，提出了盘活存量资产的七种方式。

重(zhòng)点分为三个方面(miàn)：

一是盘活存量规模较大(dà)、当前收益(yì)较好或增长潜力较大的基础设施项目资产，包括交通、水(shuǐ)利、清洁能源、保障性租赁住房、水电气热等市政设施、生态环保、产业园区、仓储物流、旅游、新型基础设施等。

二是统筹(chóu)盘活存量和改扩建有机(jī)结合的项目资产，包括综(zōng)合交通枢纽改(gǎi)造、工(gōng)业企业退城(chéng)进园等。

三是有序(xù)盘活长期闲置但具有较大开发利用价值的项目资(zī)产，包(bāo)括老旧厂房、文化体(tǐ)育场馆和闲置土地等(děng)，以及国有企业开办的酒店、餐饮、疗养院(yuàn)等非主业资产。

4.2. 地方政府能够运用哪些国有资源？

首(shǒu)先，是(shì)行政(zhèng)事业单位的实物资(zī)产，如(rú)闲(xián)置的房屋、办(bàn)公(gōng)楼、土地、车辆等，方式一是直接出让，如土地的招拍挂，方式二是(shì)通过(guò)特许经营权授予的方式，一次性或者分批获取现金流(liú)；

其次，可以通过出让所持(chí)有(yǒu)的企业国有企业和金(jīn)融类企业的股权的方(fāng)式，或者直接处置国有企业的(de)资产来获取收入；

再者，可以(yǐ)利用(yòng)当(dāng)地的自然资源，如水资源、矿资(zī)源等，进行开发权或者经营权(quán)的转让。

根据各省国有资(zī)产管(guǎn)理情况报告显示，江(jiāng)苏、浙江(jiāng)、广东、山东等地的地方国有资源相对较多，资产总额在25万亿以上。除了三资企业资产和权益之外，国有自然资源资产，如水、矿产、森(sēn)林等经过整合开发，也可以作为政府财政(zhèng)资金来源之一。

4.3. “砸锅卖(mài)铁”有何成果？

根据财政部《2023年政府收支分类科目(mù)》（财预[2022]107号），盘(pán)活存量资产的成果可能在(zài)一般公共预(yù)算收入中的“国有(yǒu)资源（资产）有偿使(shǐ债务化解再出“新表述”？)用收入”“国有资本经营收益(yì)”等科目中体现。

广东、山东(dōng)、四川2023年一般(bān)公共预算收入中的国有资源(yuán)（资产）有偿使用收入和(hé)国有(yǒu)资本经营收入合计突(tū)破千亿，位于(yú)全国前列，河北(běi)、江苏、安(ān)徽也在七百亿以上(shàng)。从同(tóng)比增速上来看，绝大(dà)部分省份实现(xiàn)了较(jiào)大幅度(dù)的正增长，其中吉林同比增长149%，青海、陕西、内蒙古、湖北增速也(yě)在50%以上。

5.再看“一揽子化债政策(cè)”

5.1. 已(yǐ)经做(zuò)了什么？

2023年(nián)7月24日中央政治局会议提出“一(yī)揽子化(huà)债(zhài)政策”，一系列(liè)债务(wù)置换方式相继落地：

①银行贷款置换

2023年12月8日，农行(xíng)渝北支行牵头的首笔5000万元置换存量非标(biāo)债务“银团贷款”，在(zài)渝北区属(shǔ)国有(yǒu)公司重庆空港经济开发建设有限公司投放落地，这也(yě)是全市完成的首笔“银(yín)团贷(dài)款”置(zhì)换非标债务业务。

银行(xíng)贷款置换的推进和(hé)落地，实现(xiàn)“以新换旧(jiù)、以(yǐ)长换短、以低换高”，有效降低企业融资成本，控制地方债(zhài)务规模的增长。

②特殊再融资债(zhài)

2023年四季度(dù)以(yǐ)来，特殊再融资债重(zhòng)启，合计发行规模14,770.99亿元，为地方政府化债(zhài)提供了重(zhòng)要(yào)支持。

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③特殊(shū)新增专项债

2024年6月以来，陆续有多个省份发行新增地方政府专项债，但没有披(pī)露“一案两书”，推测或用于存量项目(mù)债务置换。从总量来看(kàn)，已经达到(dào)4979.6679亿(yì)元，在(zài)除去提前(qián)批后的第二批中占比不低。

5.2. 如何(hé)看待(dài)“砸锅卖铁(tiě)”？

“砸锅(guō)卖铁(tiě)”盘活存量资产，或许能够短期在局部或者(zhě)边际上，改善财政和债务压力。但(dàn)是从整体(tǐ)财政收支(zhī)和债务化解处置的角度考虑，可能很难成为主要方式。

从2024年上半年的财政表现上来(lái)看(kàn)，盘活资产在一(yī)定程度上(shàng)为一般(bān)公共预(yù)算收(shōu)入(rù)提供了(le)补充，2024年上半年绝大部分省份一般预算完成进度(dù)正常。但是，盘活和处置过程对(duì)经济或者社会预期(qī)或有影响，我们从一般预算的税收角度观察，上半(bàn)年全国税收收(shōu)入(rù)同比下(xià)降5.6%，而且土(tǔ)地出让收入大幅下滑，政府性基金预算(suàn)收入完成进度大部分地区都(dōu)在30%以下，可(kě)见“砸锅卖(mài)铁”之后，地方总体财政依然具有较大的压力。

地方化债(zhài)的关键，还是(shì)在于(yú)开源(yuán)、增收，增强地区经济实力和经营效率，同时可能(néng)也需要中(zhōng)央在适当(dāng)的时候(hòu)进一步给与支持，如增加(jiā)发行特殊再融资债、增发(fā)专项(xiàng)债、扩大专项债使用(yòng)范围(wéi)等。

6.小结

近日，据财新报道，多地成立“砸锅卖铁”工作专班，引发市场关注。

什么是“砸锅(guō)卖铁”？

“砸锅卖铁”指的是盘(pán)活资源，核心是落(luò)实“一揽子化债(zhài)政策”，通过存量资(zī)源(yuán)盘活、处置进行债(zhài)务化解。

这并非政策文件首(shǒu)次提及。2023年12月发布的“47号”文中，已然出现“‘砸锅卖铁’全力化解地(dì)方债务风险”的表述，此后，多个(gè)省份的相关文件中也(yě)已经有“砸锅卖铁”的相关表述。

如何理解(jiě)“砸锅卖铁(tiě)”？

从债务化(huà)解的方式来看，可以归纳为①筹(chóu)集资金(jīn)偿还债务，②借新还旧、展期等方式(shì)实现债务滚续，③债务化解再出“新表述”？争取上级财政支持或救助，④破(pò)产重整或清算。

“砸锅卖铁(tiě)”作为中央(yāng)政(zhèng)策文件中的表述，是自上而下推动(dòng)地方各级政府进行债务化(huà)解、压实各级政府化债责(zé)任的形象化表述。既包(bāo)含债务化解方式①，也(yě)应该包(bāo)含各级政府动用各类(lèi)资源，推动(dòng)债务滚续的方式②。

为什么要“砸锅卖铁(tiě)”？

首先，地方债务高企；其次，中(zhōng)央政府对(duì)隐债化解(jiě)有明确(què)要求；最后，地方(fāng)财政面临较为严重的压力。

盘活存量资产，做了什么？

盘活存量资产可能主要有三个路径：（1）出让行政事(shì)业单位的实物资产；（2）出让所持有的(de)企业国有企业和金融类企(qǐ)业的股权；（3）利用(yòng)当(dāng)地的资源，如水资源(yuán)、矿资源等，进行开发权或者经营权的(de)转让。

盘活存量资产的成果可能在一般公(gōng)共预算(suàn)收入中(zhōng)的国有(yǒu)资源(yuán)（资产）有(yǒu)偿使用收入和国有资本经营收入中有所(suǒ)体现。2023年(nián)绝大部(bù)分省份实现了合(hé)计数较大(dà)幅度的正增长，其中吉林同(tóng)比增长149%，青海、陕西、内(nèi)蒙古、湖北增速也在50%以上。

如何看(kàn)待(dài)“砸锅卖铁”？

“砸锅卖铁”盘活存量资产，或许能够短期在局部或者边际上，改善财(cái)政和债务压(yā)力。但盘活和处置过程(chéng)对经(jīng)济或者社(shè)会预期或有(yǒu)影响，“砸锅卖铁”的同时，地方总体(tǐ)财政压力依然较大。

地方化债的关键，还是在于开源、增收，增强地区经(jīng)济实力和经营效率，同时可能也需要中央在适当的时候进一步给与支持，如增加发行特殊再融资债(zhài)、增发专项债、扩大专项债使用范围等。

整(zhěng)体而言，这(zhè)一表述，一方面体现政府化债的决心，另一方面也(yě)体现出对应(yīng)的压力。当然，考虑到一揽子化债等或有支持，对城(chéng)投债，我们仍然可以乐观看待。

风险提(tí)示

1、数据统计或(huò)有遗漏：由于数据收集的局限性、统计方法(fǎ)的差异、信息披露的不(bù)完整性或更新延迟，可能(néng)导致部分分析结果存在偏差(chà)。

2、宏观经(jīng)济表现超预期：宏观经济环境和财政政策是影响债券市场(chǎng)的关键(jiàn)因(yīn)素。如果宏观(guān)环境出现超(chāo)预期的变化，如经济增(zēng)长放缓、通货膨(péng)胀率波动或外部经济冲击等，可能(néng)会对信用(yòng)值(zhí)市场表现形成冲击。

3、信(xìn)用风险(xiǎn)事件发展超预期：若出现信用舆情事(shì)件，可能会对信用债市场形成短期冲击。

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