日本结束负利率政策对全球金融市场影响几何

到2024年年底，人民(mín)币对美元汇率(lǜ)有望(wàng)回升至7.0上下。

近期日(rì)本央行结束(shù)负利率政策的做法引发了(le)全球金融市场的高度关注。

长期以来，日本央行的低利率政策给全球金融市(shì)场提供了低成本流动性支持。日本央行时隔17年之后的首次(cì)加息，将对全球(qiú)金融流动性产生显著影响，进而扰动全球外(wài)汇市场。未来一段时间(jiān)内，日本央行大概率将实施审慎渐进的加息策略，短(duǎn)期内对全球外汇市场的影响可能较为有限(xiàn)。在2024年(nián)，美联(lián)储的货币政策操作仍是主导全球外汇市场走势的(de)最(zuì)重要因素。

3月(yuè)19日，日本(běn)央行公布3月(yuè)份利(lì)率决(jué)议。这份决议包含四项(xiàng)重要内容(róng)：一是结(jié)束负利率，将基准利率从-0.1%~0上调至0~0.1%，这是日本(běn)央(yāng)行自(zì)2007年以来的(de)首(shǒu)次加息；二是结束收益率曲(qū)线控制政(zhèng)策，不再对10年期(qī)日本国债(zhài)收益率进行区间控制；三是(shì)停止购买股票ETF和房地产投资信托基(jī)金(jīn)（J-REITs）；四是维持购买日本国债规模(mó)不变。

日本央(yāng)行(xíng)结束负利率政(zhèng)策的主要原因如下：

第一，日本经济转(zhuǎn)向温和(hé)复苏。2023年四个季度日本GDP同比增速分别为2.6%、2.3%、1.6%和1.2%，经济活动趋于正常化，供(gōng)给侧(cè)约(yuē)束减弱，负向产出缺口基本消失。

第二，国内工资呈现明显增长。3月15日，日本最大的(de)工会组(zǔ)织——日本工会联合会（Rengo）表示，日(rì)本大(dà)型公司同意在2024财年将工资(zī)提高5.28%，这是自1991年以来的(de)最大(dà)涨幅。

第三，日本通货膨胀率连续超(chāo)过2%的通(tōng)胀目标。2022年 4月至2024年2月，日本CPI和核(hé)心CPI同(tóng)比增速连续23个月高于2%的通胀目标。其中，2023年7月至2024年2月，日本服务价格(gé)同比增(zēng)速连(lián)续8个月高于2%。

就未来加(jiā)息路径而言，日本(běn)央行行长植田和男预计(jì)，日本(běn)央行(xíng)债券持有量将在短期内保持稳定，未来将会减少债券购买，但现(xiàn)在无法确定具体时间和幅度。此外，日本央行暂无计划在近期内出(chū)售所持ETF，且利率调整速度将取决于经济情况。

从日本通货膨胀走势与经济(jì)复苏前景来看，笔者(zhě)认(rèn)为，日本央行在未来(lái)一段时间内将会实施审慎(shèn)渐进的(de)加息策略(lüè)。正是(shì)由于日(rì)本(běn)收紧货币政策的过程将是较为缓慢的，那种对(duì)于日元利息大(dà)幅(fú)上升导致(zhì)全球(qiú)日元套(tào)利交易迅速萎缩甚至显著逆转，进而对特定(dìng)国际金融市场造成大幅冲击，甚至(zhì)引爆国(guó)际金融危(wēi)机(jī)的可能性，从短期来(lái)看依然(rán)较低。

在过去(qù)一段时(shí)间内，日(rì)本股市指数(shù)上涨与日本对美元汇率贬值之间存在较为明显的相关性。这或许(xǔ)有两种潜在解释。一是日(rì)元贬值有助于改善日本企业出口，进而提振部分日本上市公(gōng)司基本面。二是(shì)日元贬值有助于提高日本跨国公司的全球经营与投资(zī)业绩。换言(yán)之(zhī)，如果未来一段时间，随着日本货币政策调整，日元对美元汇率由贬(biǎn)转升的话，那么受到日元贬值推动的日本股市指(zhǐ)数上涨就可能难以持续。

长期以来，日元低日本结束负利率政策对全球金融市场影响几何利率政策给全球金融市(shì)场提(tí)供了低(dī)成本的流动性支持(chí)。从本次加(jiā)息开启的日本货币(bì)政策(cè)调整，在未(wèi)来可能导致国际金融流动(dòng)性(xìng)规模下降与成本(běn)上升，这将对全球外汇市场产生直接影响。

日美(měi)利差是影(yǐng)响日元汇率走势的重(zhòng)要因素。2024年日美央行货币政策的(de)背离程度将会加大，也即日本央行将实施紧缩货币政策而(日本结束负利率政策对全球金融市场影响几何ér)美联储将实施宽松货币政(zhèng)策(cè)。这意味着在今年年内(nèi)，日美利差可能呈现持续收窄趋势，由此导(dǎo)致的资本流动将推动日元对美元汇率升值(zhí)。一方面，随着日本央行(xíng)提高政策性利率以及取消国债收(shōu)益率曲线控制政策，10年期日本国债收益率有望逐渐走高。另一方面，随着美联储(chǔ)在2024年(nián)下半年步入降(jiàng)息周期，10年期美国国债收益率在2024年下半年大概率会回落到(dào)3.5%~4.0%。尽管近期日元对美元汇率不升反降(jiàng)，但笔者认为，到2024年年底，受日美利差收窄影响，日元对美元汇率有(yǒu)望回升至130上下(xià)。

日元是美元指数货币篮中的第二大货币，权重达到13.6%。随着日元对美元汇率显著升值，美元(yuán)指数大概率将逐渐走弱。笔者预计，随着美联储在2024年下半年步入降息周期以及10年期美(měi)债收益率回落，美元指数在2024年(nián)下半年(nián)将会跌破100。不过(guò)，美(měi)元指数走势面临较大不确定性(xìng)。例(lì)如，如果(guǒ)今年(nián)年底特朗普重新赢得美国大(dà)选，由(yóu)此给全球经贸关系(xì)、地缘政治格局带来的冲击将导致美元指数的波动性(xìng)显著上(shàng)升。

近期人民(mín)币(bì)对美(měi)元汇率面临较大贬值压力，其原因在(zài)于(yú)：一(yī)方面是受到(dào)美国国(guó)内基本面推动，美(měi)元指数(shù)表现较为强(qiáng)劲(jìn)；另一方面(miàn)，在美元自身走强的背(bèi)景(jǐng)下，人民币对美元适当贬值，有(yǒu)助于实现人民币(bì)对CFETS货币篮指数的稳定(dìng)，且可以通过进口价格(gé)渠道来适度提振通胀水平。

笔者认为，在2024年剩余时间内，尤其(qí)是2024年下半年，人(rén)民币对美元汇率将逐渐企稳(wěn)并可能适度升值。

其一，如前所(suǒ)述，随着美联储在2024年下半年步入降息周期，10年期美(měi)国国债收益率和美(měi)元(yuán)指数均可能在双向波动的前提下温(wēn)和回落。

其二，中国经济增长内(nèi)生动力有所增强、增长预期也(yě)在显(xiǎn)著改善(shàn)。具体(tǐ)而言，一是近期整体来看高频宏观数据表现超(chāo)出市场(chǎng)预期。二是扩(kuò)张性财政货币政策有(yǒu)望持续发力。三是下半年如果三中全(quán)会召开(kāi)，或将会显著提振各类主体(tǐ)预期。四是近期美国财长耶伦访华意(yì)味着短期内中美关系可能(néng)出现边际(jì)性改善。

综上所述，到2024年年底，人民币对美元汇率有望回升至7.0上下，且人民(mín)币对CFETS货币篮指数将大致保持不(bù)变。考虑(lǜ)到(dào)日元与人(rén)民(mín)币对美元(yuán)汇率升(shēng)值幅度的差异，人民币对日(rì)元汇(huì)率在2024年下半年可能出现温和(hé)贬值。

（张(zhāng)明系中国社科(kē)院金融所副所长、国(guó)家金融与发展实验室副主(zhǔ)任，陈胤默(mò)系(xì)北京(jīng)语言大学(xué)讲(jiǎng)师、中国社科院国家金融与发(fā)展实验室(shì)研究员）

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