海外宏观｜“美国大选交易”还有哪些预期差？

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文｜李翀崔嵘贾天楚

当前(qián)市场对各类资产(chǎn)的“美国大(dà)选交易”形成了(le)一定共识(shí)，但我们认为基准(zhǔn)情形之外(wài)，可能仍有一些(xiē)预期差。美债方面，当前(qián)美债市场更多(duō)博弈美联储后续的降息路径，大选(xuǎn)对其影响相对较小。美联储9月议息会议降息50bps，鲍威尔表示降息没有预设路径，仍是逐次会议(yì)做出决(jué)策，强调政策(cè)灵活性。市场或(huò)在联储降息路径较为清晰(xī)后重新开始依据(jù)大选选情博弈哈里斯和特朗普的政策(cè)主张对通胀的影响，进(jìn)而影响长端美(měi)债(zhài)利率。“特朗普交易”或再次令曲线趋陡，曲线陡峭(qiào)化对长端利率下行有所(suǒ)限制，使得金融条件(jiàn)不至过快放松以至出现类似23Q4的情形，特朗普的远期通胀(zhàng)性政策(cè)可(kě)能反而有助于增(zēng)加美联储明年的(de)降息次数，“哈里斯(sī)交易”则反之。美股方面，随着以马斯克和彼得·蒂尔(ěr)为代表(biǎo)的部分硅谷科技资本表达了对特朗普的(de)支持，以及(jí)特朗普(pǔ)选择俄亥俄州联邦参(cān)议员、前风投家詹姆斯·万(wàn)斯作为竞选(xuǎn)伙伴，其(qí)对新能源汽车的态度或(huò)已有一定程(chéng)度的(de)转变，且特朗普和部分硅谷科技公司关系(xì)有所拉近。我们预计特朗普若重返白宫或并(bìng)不利空美股新能源汽车板块和美股科技小票。不少(shǎo)金(jīn)融行业领(lǐng)导者(zhě)在此次(cì)大选中(zhōng)站队哈(hā)里斯，“哈里斯交易”或并不利空美海外宏观｜“美国大选交易”还有哪些预期差？(měi)股金融板块(kuài)。与特朗普相(xiāng)比，哈里斯(sī)和大型科技股公司关系更加密切(qiè)，预(yù)计其对大型科技公司的反垄断态度较为温和，或对(duì)大型科技公司股价有一定程度利好。美元(yuán)方面(miàn)，我们认(rèn)为特朗普使(shǐ)美元贬值(zhí)有两条可能的路(lù)径，一是在2026年(nián)提名一位更为鸽派的美联储主席，二是出台“《广(guǎng)场协议2.0》”以增加关税为筹码迫使其他货币升(shēng)值。

▍美债方面，长端美债利率或在联(lián)储降息路径较为清晰后重新(xīn)开始依(yī)据大选选情博弈哈里斯和特朗普的政策主张对通胀的影(yǐng)响(xiǎng)，“特朗普交易”或对长(zhǎng)端利率下行有所限制，使(shǐ)得金融条件不至过(guò)快放松，特朗普的远(yuǎn)期通胀性(xìng)政策(cè)可能反而有助于增加美联储明年(nián)的降息(xī)次数，“哈里斯交易(yì)”则反之。

此前市场对“特朗(lǎng)普交(jiāo)易”最大的共识是其增加关税、反对非法移(yí)民和削(xuē)减企业所得税等政策主(zhǔ)张的通胀性。结合特朗普的通胀性政策主张以及7月CPI数据发布(bù)后的降息预期，做陡曲线成(chéng)为美债市场(chǎng)此前较为一致的共识。当(dāng)前美债市场更多博弈美联(lián)储后续的降息路径，大选对其影响(xiǎng)相对较小。美联储9月议息会议降息50bps，鲍威尔表示降息没有预设路径，仍(réng)是逐次会议做出决策，强调政策灵(líng)活性。市场(chǎng)或(huò)在(zài)联储降息(xī)路径较(jiào)为清晰后重新开始依据大选选情博(bó)弈(yì)哈里斯(sī)和特朗普的政策主张对通胀(zhàng)的影(yǐng)响，进而影响长(zhǎng)端美债利率。“特朗(lǎng)普交易”或再次令曲线(xiàn)趋陡，曲线陡峭化对长(zhǎng)端利率下行有所限制，使得金融条件不至过快(kuài)放松以至出现类似23Q4的情形，特朗普(pǔ)的远期通胀性(xìng)政策反而有助于增加美联储明年(nián)的降息次数，“哈里斯交易”则反之。

▍美股方面，新能源汽车板块和美股(gǔ)科技小票未充分参与“特朗普交易”。

总量方(fāng)面，特朗普减税和减少监管的(de)政(zhèng)策(cè)被市场(chǎng)解读为对总(zǒng)体股市(shì)利好。结构方面，市场基于特朗(lǎng)普的政策主张(zhāng)做多金融、生物科技(jì)、医疗保健(jiàn)板块和与贸易关联度较低的(de)美国制造业公(gōng)司，基于特(tè)朗普和万斯的反垄断主张以及前期的风格(gé)轮动做空通讯服务等板(bǎn)块的科技巨头。我(wǒ)们(men)认(rèn)为美股(gǔ)市(shì)场(chǎng)上“美国大选交易”最大(dà)的预期差可能在于随着以马斯克和彼得·蒂尔（Peter Thiel）为代表的部分硅谷科技资本表达了对特朗普的(de)支(zhī)持，以及特朗普选择前风(fēng)投家万斯作为竞选(xuǎn)伙伴，其对新能源汽(qì)车的态度或已有(yǒu)一定程度的转变，且特朗普和部(bù)分硅谷科技公司关系有所拉近。我们预计特(tè)朗普若重返(fǎn)白宫或并不利空美股新能源汽车板块和美(měi)股科(kē)技小票。

▍美元方(fāng)面，特朗普使美(měi)元贬值有两条路径，一是特(tè)朗普(pǔ)获胜并在2026年提名一位(wèi)更为鸽派的美联储主席(xí)，二是出台“《广(guǎng)场协议2.0》”以增加关税为筹码迫使海外宏观｜“美国大选交易”还有哪些预期差？其他货币升值。

特朗(lǎng)普的(de)政(zhèng)策主张(zhāng)有助(zhù)于(yú)支撑美国经济基本面和通胀，且其贸易保护主义(yì)引发全球(qiú)避险情绪，两者均导致“强美元”，但特朗普及其竞(jìng)选团队却(què)主张“弱(ruò)美元”以提振美国出口、缩减美国贸易赤字。市场对这一矛盾有共识，并(bìng)在短期(qī)选择交易“强美元”，但对特朗普成功上任后如何实现“弱美元”较为困惑。我(wǒ)们认为：1）特朗普(pǔ)实质性干(gàn)预美联储独立性、胁迫美联储降息(xī)的可能性较低，但2026年可能提名一位更为鸽派的美联(lián)储主席(xí)；2）受莱特希泽影响，特朗普或(huò)会以加关税为筹码出台“《广场(chǎng)协议2.0》”，迫使其他货币升值。

▍“哈里斯交易”：鉴于哈里(lǐ)斯的政策框架并不完整，更多仍是延续拜登当前政策主张，“哈里斯交易”在美元(yuán)、美债和比特币的交易逻辑上更多(duō)与“特朗普交易(yì)”反向(xiàng)。

但“哈里斯交易(yì)”或并不利空(kōng)美股金(jīn)融板块，且哈里(lǐ)斯本(běn)人与大型科(kē)技股(gǔ)公司关系与特朗普相比更加密切，其对(duì)大型科技公司的反垄断态度较为温和，我们预(yù)计“哈里斯交易”或对大型科技公司股价有一定程度的利好。

▍风险因素：

美联储货币(bì)政策超预期；美国(guó)大(dà)选选情出现超预期变化。

本文节选自中信证券研究(jiū)部已于(yú)2024年9月19日发(fā)布的《海外宏观(guān)经济专题—“美国大选交(jiāo)易(yì)”还有哪些(xiē)预期差？》报告，具体(tǐ)分析内容（包括相关风险(xiǎn)提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产(chǎn)生歧义，应以报告发布(bù)当日的完整内容为准。

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