华泰证券：同一控制体系下的合并或将提速，证券行业格局有望进一步向头部集中

来源：华(huá)泰睿(ruì)思(sī)

核心观点

国君海通合并，供给侧改革提(tí)速

国泰君(jūn)安(ān)公(gōng)告拟通过向海通证券全体AH股东换股，吸收合并海通证券并发行A股股票募(mù)集配(pèi)套资金(jīn)，预(yù)计停牌(pái)时(shí)间不超(chāo)过(guò)25个交易日(rì)。本(běn)次合并是监管(guǎn)层多(duō)次提及鼓励并购重组、打造(zào)世界一流投资(zī)银行后的首次头部券商间的整(zhěng)合案例，也是历史(shǐ)上规(guī)模最大的证券公司、上市公司(sī)AH双边市场吸收合(hé)并案例。若交易(yì)完成后(hòu)，新公司的总资产、净资产、净资本均有望成为全行业第1，营收与归母净利润仅次于中信(xìn)为行(xíng)业第2。我(wǒ)们认为(wèi)，本次(cì)合并有(yǒu)望加速行业供给侧改革，推动(dòng)行业向头部集(jí)中，短期对券商板块及市(shì)场(chǎng)情(qíng)绪有望有效提振(zhèn)，中长期仍需关注并购(gòu)整(zhěng)合落(luò)地后的实(shí)效。

资产规模(mó)迈(mài)向首位，但协同效应待观察

国君与海通合并后的总(zǒng)资产、净资产、净资(zī)本分别为(wèi)1.6万(wàn)亿元、3311亿元、1772亿元，均超越中信成为行业第1；营收与(yǔ)归母净利润分(fēn)别为259亿(yì)元、60亿(yì)元，仅次于中信成行(xíng)业第2（均为(wèi)24H1）。此外(wài)，国君(jūn)与海(hǎi)通在多(duō)维度存在业务互补协同，如同为(wèi)上(shàng)海国资股(gǔ)东控制有利于(yú)资源协同、合并后营业部数量651家成为行业首位、投行收入与利息净收入均达到第1、资管收入排名进一步提(tí)升(shēng)至第3。但是，海通(tōng)近年来经营(yíng)承压，24H1营收/归母净(jìng)利润(rùn)分别为89亿(yì)/10亿元，同比-48%/-75%，且海通国际(jì)大幅亏损29亿(yì)港币，最终成效需协同整合能(néng)力落地，能否(fǒu)实现1+1>2效应有待观察。

同一控制体系(xì)下的合并或将(jiāng)提速

今(jīn)年(nián)来监管层多(duō)次(cì)提及鼓励行业并(bìng)购重组、打造一流(liú)投行，如今年3月证监会提出至2035年形成2至3家(jiā)国(guó)际(jì)竞争力投行与投资机构；4月新“国九条”明确(què)支持头部机构通(tōng)过并购重组、组织创(chuàng)新等(děng)方式(shì)提升核心竞争力。因并购重(zhòng)组涉(shè)及到所有权转换、组织架(jià)构调整、管理层及(jí)员工整合、薪酬激励体系协同等诸多事(shì)宜，在同一控制下的券商更有(yǒu)可行性。并且，目前行业整体经营承压，存(cún)量竞争下(xià)或(huò)将加速旗下证券公司整合，以实现做大做强。

行业格局有望进一步向头(tóu)部集中(zhōng)

本(běn)次(cì)整合或将推动行业供给(gěi)侧改革提速，有望迎来新一轮并购重(zhòng)组浪潮，优胜劣汰的(de)趋势愈发显著。具有优质股东资源(yuán)、强大综合实力、优秀管理(lǐ)团队和创新突破能(néng)力的中大型券商有望逐渐(jiàn)脱颖而出，通过外延扩张实现(xiàn)规模效应和(hé)协同效应(yīng)。整体而言，本次整合或将有效对(duì)短期市场情绪(xù)及未来板块(kuài)并购整合预期形(xíng)成催化。截(jié)至9月(yuè)5日，A股券商指数PB（LF）估值(zhí)1.11倍，处2019年以来2.0%低(dī)分位数；24Q2券商偏(piān)股型基金持仓仓位环比下降，配置比例为0.27%，创(chuàng)2018年来新低。板块加配空间(jiān)大，在情绪催化下有(yǒu)望(wàng)实现(xiàn)较强弹(dàn)性，建议关注(zhù)同一股东(dōng)控制旗下的证华泰证券：同一控制体系下的合并或将提速，证券行业格局有望进一步向头部集中券公司。

风险(xiǎn)提示：并(bìng)购重组整(zhěng)合进度不及预(yù)期、市场下行(xíng)超预期。