华泰策略：静待宏微观流动性形成合力

上(shàng)周市场延续低位震荡，交投情绪仍待改(gǎi)善，我们探讨：①贴(tiē)现率，Jackson Hole央行(xíng)年会，鲍威尔鸽(gē)派表述，或打开国内宽货币空间，实际利率或减压，医药及港股互联网为降息交易主(zhǔ)要受益品种；②中报或确认全 A非金融盈利底，但或主要由基数效应驱(qū)动，持续(xù)性及(jí)弹(dàn)性受产能周期压制，结构(gòu)性的高景气线索主要(yào)集中在电子、航运-造(zào)船链(liàn)、新(xīn)基建(jiàn)链；③资金面，融资资金“临界(jiè)点”渐进、外资仍有下行压力(lì)，我们认为(wèi)当前政策资金的呵护仍(réng)至(zhì)关重要（8月来，其入场力度或边际下降）。配置上， 1）低(dī)融资敞口的A50；2）景气有持续性的电(diàn)子(zi)、船舶；3）降息强受益的医药、港股互(hù)联网(wǎng)。

核心观点(diǎn)

贴现率，如(rú)何理解Jackson Hole年会中鲍威尔演讲的影响？

2018年以(yǐ)来，联储(chǔ)主席鲍威(wēi)尔在Jackson Hole央行年会上的主旨演讲均有效指引其(qí)对联储未来政策的思考（图1）。本次：①整体表态鸽(gē)派，发出9月降息信号，并申明后(hòu)续降息幅度和节奏(zòu)将由(yóu)数据驱(qū)动(dòng)；②对通(tōng)胀展望积极，认为通胀(zhàng)正在回归2%的目(mù)标，上行风险减少(shǎo)；③对劳动(dòng)市场表态明显鸽派，强调任何进一步的疲软都将是“不受(shòu)欢迎”的。对于中国权益资产，基于2000年以来，6轮10Y美债利率下(xià)行(xíng)区间的复盘，降息受(shòu)益程度分档：①医药（基本面+贴现率(lǜ)+资金效应均受益）；②港股软件与服(fú)务、A股华泰策略：静待宏微观流动性形成合力食饮、美护（贴现率+资金效应），但A股食饮及美护的基本面预期受消费β拖累。

基本面，1H24中报业绩的(de)披露(lù)情况如何，有(yǒu)哪些关注点？

我们以全A非(fēi)ST、非北交所且上市1年以上的所有个股为样本，基(jī)于可比口径跟踪1H24中报业绩披露情况（图2），截至8.24，全A非金融市值口径披露率39%，营收维(wéi)度，1H24季累同比2%（vs 1Q24 -1%），盈利维度，1H24季累同比6%（vs 1Q24 -5%）。表观上(shàng)收入周期或有筑底迹象(xiàng)，结(jié)合高(gāo)频景气(qì)指数，则全样本或仍有一定下行(xíng)压力。盈(yíng)利周期(qī)或筑底回升(shēng)，但结合信用(yòng)周期看，主要由(yóu)基数(shù)效应(yīng)驱动(dòng)，本(běn)身预期差有限。考虑A股(gǔ)产能周期尚未(wèi)反转，盈利周期趋势性改善或需等待。行业层面，结合高频景气指数，可持续的高景气(qì)线索主要在(zài)电(diàn)子、航运-造船链、新基建链(liàn)（电网(wǎng)、轨交）。

资金面，A股外资/杠杆/公募 /被动资金(jīn)有哪些值得关注的边际变化(huà)？

1）杠(gāng)杆资金：根据我们估算，上(shàng)证指(zhǐ)数距离微观(guān)流动性压力的“临界点 ”尚有约(yuē)2%的空间；2）政策资金：我们以主要宽基(jī)ETF的净(jìng)流(liú)入情况表征，8月(yuè)宽基ETF的周(zhōu)均(jūn)净流入规模在200亿左右(yòu)，边际放缓；3）外资：我们以日(rì)均成交额作为(wèi)日均净买入额的代理(lǐ)指(zhǐ)标观测（4Q23以来，两者(zhě)趋势基本(běn)一致(zhì)），上周日均(jūn)成交额20dma下行(xíng)至1000亿下方；4）主动公募：我们估算2Q24主动偏股型公募赎回比例（本季(jì)度存量份额变化/上季度末存量份额）为-1.7%，较1Q24的-3.9%边际好转，此外，8月(yuè)后，定期产品开放赎回的压力亦或(huò)有所好转（9月预计开放产品的股票(piào)投资市值仅12亿）。

配置建议：低融资敞口A50、景(jǐng)气持(chí)续的电子、船舶、降息(xī)强受益的医药

上周(zhōu)市场低位震荡，交(jiāo)投情绪仍待改善。我们认为，市场仍存三点(diǎn)中期制约：①信用(yòng)周期→盈利周期尚待筑底回升，出口链分化、最(zuì)终消费不(bù)强(qiáng)，或需G端财政扩表(biǎo)加力破局；②国内实际利率偏高，或需等待联储(chǔ)降息窗口开启后，国内着(zhe)力宽(kuān)货币；③高景(jǐng)气稀缺→资金整体观望情绪较强，部分资金减量博弈。短期，需提防资金面“临界(jiè)点”渐近，联储降息(xī)→国内宽货币(bì)或为主(zhǔ)要交易线索。配置上(shàng)：①融资资(zī)金(jīn)趋近“临界点”——低融资敞口的A50；②景气可持续(xù)方向稀缺——持续性能见度更高的电子、船舶；③联储降息窗口打开——降息交易强(qiáng)受益的(de)医药、港股互联网。

风(fēng)险提(tí)示：1）联储政策超预期；2）国内复苏(sū)不符预期；3）测算误差。

本周重点图表