日本结束负利率政策对全球金融市场影响几何

到2024年年底，人(rén)民币对(duì)美元(yuán)汇率有望回升至7.0上(shàng)下。

近(jìn)期日本央行结束负(fù)利率政策的做法引(yǐn)发了全球金融市(shì)场的高度关注。

长期以来，日本央行的低利率政策(cè)给全球金融市场提(tí)供了低成本流动性支持。日(rì)本央行时隔(gé)17年(nián)之后(hòu)的首次加息，将对全球金融流动性产生显著(zhù)影响，进(jìn)而扰动全球外汇市场。未来一段时(shí)间内，日本央(yāng)行大概率将(jiāng)实施审慎渐进的加息策略，短期内对全球外汇市场(chǎng)的影响可能较为有限(xiàn)。在2024年，美联(lián)储的货币政策操作(zuò)仍是主导全球外汇市场走势的最重要因素。

3月19日，日本央行公布3月份利率决议。这份决议包含四项重要内容(róng)：一是结束负利率，将基准利率从-0.1%~0上调至(zhì)0~0.1%，这是日本央行自(zì)2日本结束负利率政策对全球金融市场影响几何007年以来的首次加息；二是(shì)结束收益(yì)率曲线(xiàn)控制政(zhèng)策，不再对10年期日本国债(zhài)收益率进行区(qū)间控制；三是停止购(gòu)买(mǎi)股票ETF和房地产投资信托基(jī)金（J-REITs）；四是(shì)维持购买日本国债规模不变。

日本央行结束负利率政策的主要原因(yīn)如下：

第一(yī)，日本经(jīng)济转向温和复苏。2023年四(sì)个季度日本GDP同(tóng)比增速分别为2.6%、2.3%、1.6%和1.2%，经济活动趋于正常化，供给侧约束减弱，负(fù)向产出缺(quē)口(kǒu)基本消失。

第二，国内工资呈现明显增(zēng)长。3月15日，日本最大的(de)工会组织——日本工会联合(hé)会（Rengo）表示，日本(běn)大型公司同意(yì)在2024财年将工资提高5.28%，这(zhè)是自1991年以来的最大涨(zhǎng)幅。

第三，日本通货膨胀率连续超过2%的(de)通胀目标。2022年4月至2024年2月，日本CPI和核心CPI同比增速连续23个月高于2%的通胀目标。其中(zhōng)，2023年(nián)7月至2024年2月，日本服务价格同比增速连续8个月高(gāo)于2%。

就未来加息路径而言，日本央(yāng)行行(xíng)长植田和男预计(jì)，日本央行债(zhài)券持有量(liàng)将在(zài)短期内保持稳定，未(wèi)来将会减少债券购(gòu)买，但现在无法确定具体时间和幅度。此外，日本央(yāng)行暂无计划在近期内出售所(suǒ)持ETF，且(qiě)利率(lǜ)调整速度将取(qǔ)决于经济(jì)情况。

从日本通货膨(péng)胀走势与经济复苏前(qián)景来看，笔者认为，日(rì)本(běn)央行在未(wèi)来一段时间内将(jiāng)会(huì)实施审慎渐(jiàn)进的加息(xī)策略(lüè)。正是由于日本收(shōu)紧货币政策的过程将是较为缓慢的，那种对于日元利息大幅上(shàng)升导致全球日元套利交易迅(xùn)速萎缩甚至显著逆转，进而对特定国际(jì)金融市场造成大(dà)幅(fú)冲击，甚至引爆国际金融危机的(de)可能性，从短期来看依然较低。

在过去一(yī)段时间内，日本股市指数上涨与日本对美元汇率贬(biǎn)值(zhí)之间存在(zài)较(jiào)为(wèi)明显的(de)相关性。这或许(xǔ)有(yǒu)两种潜(qián)在解释。一是日元贬值有助于改善日本企业出(chū)口，进而提振(zhèn)部分日本上市公司基(jī)本面(miàn)。二是日元(yuán)贬值有助于提(tí)高(gāo)日本跨国公司的全球(qiú)经营与投(tóu)资业绩。换言之，如果未来一段(duàn)时间(jiān)，随着日本货币政策(cè)调整，日元对美元汇率由贬转升的话，那么受到日元贬值推(tuī)动的(de)日本股市指数上(shàng)涨就可(kě)能难以持续。

长(zhǎng)期以来，日元低利率政策给全球金融市场提供了低成本(běn)的流动性支(zhī)持。从本(běn)次加(jiā)息开启的日本货(huò)币政(zhèng)策(cè)调(diào)整，在未来可能导致国际金融(róng)流动性规模下降与成(chéng)本上(shàng)升，这将(jiāng)对全球外汇市场产生直接影响。

日美利差是影响日元汇率走势的重要因素。2024年日美央行(xíng)货币(bì)政策的背离程度将会加大，也即日本央行将实施紧缩货币政策而美联(lián)储将实(shí)施宽(kuān)松货币政策。这意味(wèi)着在今年年内，日美利差(chà)可能呈现持(chí)续收窄趋势，由此导致的资本流动将推动日元对(duì)美元汇率升值。一(yī)方(fāng)面，随着日(rì)本央行提(tí)高政策性利率以及取消国债收益率曲(qū)线控制政策，10年期日本国债收益率有望逐渐走高(gāo)。另一方面(miàn)，随着美(měi)联储在2024年下半(bàn)年步入降息周期，10年期美(měi)国国债收益率在2024年下半年大概率会回(huí)落到3.5%~4.0%。尽(jǐn)管近期日日本结束负利率政策对全球金融市场影响几何元对美(měi)元汇(huì)率不升反降，但(dàn)笔者(zhě)认为，到2024年年底，受日美利差收窄影响，日元对美元汇率有望回(huí)升至130上下。

日元是美元指数货币篮中的(de)第(dì)二大货币，权重达到13.6%。随(suí)着(zhe)日元(yuán)对美元汇率显(xiǎn)著升值，美元指数大概(gài)率将(jiāng)逐渐走弱。笔者预计，随着美联储在2024年下半年步入降息周(zhōu)期以及10年期美债收益率回落，美元指数在2024年(nián)下半年将会跌破(pò)100。不过，美元指数走势面临较大不确定性。例如(rú)，如(rú)果(guǒ)今年年底特朗普重新赢得美国大选，由此给(gěi)全球经贸关系、地缘政治格局带来(lái)的冲击将导致美元指数的波动性(xìng)显著上升。

近(jìn)期人民币对美元汇率面临较大贬值压力，其原因在于：一(yī)方面是受到美国(guó)国内(nèi)基本面推动，美元指数表现较为(wèi)强劲；另一方面，在美元自身走强的背景下，人民币对美元适当贬值，有(yǒu)助于实现人民币对CFETS货币篮指数的稳定，且可以通过进口价(jià)格渠(qú)道日本结束负利率政策对全球金融市场影响几何来适度(dù)提振通胀水平。

笔者(zhě)认(rèn)为，在2024年剩余时间内，尤其(qí)是(shì)2024年下半年，人(rén)民币对(duì)美元汇率将逐渐企稳并可能适(shì)度升值(zhí)。

其一，如前所述，随着美联储(chǔ)在2024年下半年步入降息周期，10年期美国(guó)国债收益率和美元(yuán)指数(shù)均可(kě)能在双向(xiàng)波动的前提下温和回落。

其二，中国(guó)经济增长内生动(dòng)力有所增强、增长预期也在显著改善。具体而言，一是近(jìn)期整(zhěng)体(tǐ)来看高(gāo)频宏观(guān)数据表现超出市场(chǎng)预期(qī)。二是扩张性(xìng)财(cái)政货币政策有望持续(xù)发(fā)力。三是下半年如果三中全会召开(kāi)，或将会显(xiǎn)著提振各类主体预(yù)期(qī)。四(sì)是近期美国财长耶伦访华意味着(zhe)短期(qī)内中美关系可能出现边际(jì)性改善。

综上所述，到2024年年底，人(rén)民币对美元汇率(lǜ)有望回升至7.0上下，且(qiě)人民币对CFETS货币篮指(zhǐ)数(shù)将大致保持不变。考(kǎo)虑到日元与人民币对美元(yuán)汇(huì)率升值幅度的差异，人(rén)民币对日元汇率在2024年下半(bàn)年(nián)可能出现温和贬值。

（张明(míng)系中国社科院金(jīn)融所副所(suǒ)长、国家(jiā)金融与发展实验室副主任，陈胤默系北京语言大学讲师、中国社科院国家金融与发展实验室研究员）

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