【灵犀投研】制度建设能否扭转 当下资本市场困境？-灵犀
投研

引言

近年来，随着资本市(shì)场的不(bù)断发展，中(zhōng)国(guó)出台了一系列政策文件(jiàn)，旨在引导市场健康发展。然而，面(miàn)对当前市场流动性不足的问题，制(zhì)度建设能否真正扭转局面仍(réng)然是一个备受关注的话题。

国九条

“【灵犀投研】制度建设能否扭转当下资本市场困境？-灵犀投研国九条”是指中华人 民共和国国务院发布的一(yī)系列(liè)政策文件，旨在(zài)指 导和规范资本市场的健康发展。自2004年首次发布以来，这(zhè)些文件对中国资本市场的改革和(hé)发展起(qǐ)到了重要的指导作(zuò)用。每一次“国九条”的出台，都是(shì)在特定经济(jì)背景下，对市场(chǎng)需求和政策导向的全面回应。新“国九条”是继2004年(nián)和(hé)2014年(nián)两个“国九条”之后，时隔十年再次出台的资本市场指导性文件，从纲领性的第一条款中，我们可以看出(chū)两次国九(jiǔ)条很 明显的区别，2014年整(zhěng)个中国市(shì)场还处于扩张期(qī)，文件提到(dào)要加强直接融资，而在(zài)2024年全篇都在强调加强监管(guǎn)，加强(qiáng)退市，控制风险，提升股(gǔ)东回报。

对比14年与24年国九条(tiáo)

在(zài)对比2014年和2024年的(de)国(guó)九条时(shí)，可以发现两(liǎng)者(zhě)在政(zhèng)策侧重点(diǎn)上有显著的不同。2014年的文件中(zhōng)强(qiáng)调(diào)了 “拓展市场广度深度，扩大市场(chǎng)双(shuāng)向开(kāi)放，促进直(zhí)接融资与间接融资协调发展”，旨在通过增加市场参(cān)与(yǔ)者和(hé)流动性来推动资本市(shì)场的成长。同时(shí)，2014年的政策还提及(jí)了上市融资的(de)重要
性，鼓励更多企(qǐ)业通过上市获取资(zī)金。而2024年的文件则 更侧(cè)重于“必须全(quán)面加强监管、有(yǒu)效防(fáng)范化解风险，稳为基调、严字当头，确(què)保(bǎo)监(jiān)管‘长牙带刺’、有棱有角”，在市场开放的同时，强调监管的力度和风险控制(zhì)。此外，2024年的政策特别强调(diào)了市场化和法治化原则，突(tū)出目标(biāo)导向和问题导向，进一步深化资(zī)本市(shì)场改革，同时统筹开放和安全的关系。相比(bǐ)之下，2024年的(de)文件更 加注重(zhòng)提(tí)高
上市(shì)公司的(de)质量和加强退市机制，体现了对市场健康发展的更高要求。

国九(jiǔ)条本质上是(shì)建立长期制度的纲领性文件，可见未来重点不在于融资，而(ér)是
将加强股东回报等做为政策的(de)发力(lì)点(diǎn)。但这并不能直接改变
当下的流动性问题。

科八条(tiáo)

“科(kē)八条”是证监会于2024年6月19日在(zài)陆(lù)家嘴(zuǐ)论坛上宣布发布的《关(guān)于(yú)深化科创板改革、服(fú)务(wù)科技创新和新质生(shēng)产力发展的八条措施》的简称。

主要内容(róng)与影响

科八(bā)条明确支持并购(gòu)重组，针对(duì)市场反映较为集中的并购重组问题进行了详细规定，以促进企业间的(de)整合与合作。这将有助于提高(gāo)企业的竞争力和(hé)市场活力(lì)。

科(kē)八条试点调整适用新股定价(jià)高价(jià)剔除比例，以更精准地识别和把(bǎ)控科技型(xíng)企业，提升(shēng)制度包容性(xìng)。这一举措旨在减少高价超(chāo)募现象，使新股发行更(gèng)加公(gōng)平合理。

科八条提出将科创板ETF纳入基金通(tōng)平台转让，丰富科创板指数、ETF品类及其(qí)期权产品，提高交易便利性。此外，还研究优化做市商机制和盘(pán)后交易机制，进一步完善交易环境。

科八条鼓(gǔ)励上市公司使用股权(quán)激励机制，以吸引和留住优秀人才，增强公司的创新能力和长期发展动力。

科(kē)八条进一步强化了科创板“硬科技”的定位，优先(xiān)支持新产业、新业态、新技(jì)术领域突破关键核心技术的企业上市。这一措施有助于引导资本流向高(gāo)技(jì)术含量的行业，推动(dòng)产业升级。

科八条本(běn)质上也是长(zhǎng)期资本市场的制(zhì)度性建设，对中(zhōng)国市场长期发展当然(rán)意(yì)义重(zhòng)大，但并不能直接解决当下市场(chǎng)的困境。

当(dāng)前市场的困境与(yǔ)流动性问题的分析

当下A股(gǔ)市场(chǎng)最大的困境就是流动性不足(zú)，流动性这个概念，其实是个非(fēi)常模糊，难以跟踪的概念，大致可以分为三维度来观察。

经济(jì)体外部流动性，即人(rén)们(men)熟知的国际游资，国际游资动向(xiàng)的基础是各国长期利率(lǜ)与美国长期(qī)利率的差，当下美联储还未降息，中(zhōng)美利差维持在一个较高的水平，没有国际游资会来中国进行套息交易(yì)。

数据(jù)来源：巨灵财经

经济体(tǐ)内部流动性，是大家比较熟悉的货币量指标，中国(guó)M1的走势，也反映出当(dāng)下(xià)这个(gè)时间(jiān)点，在市场
上流通的钱越来越少了，究其(qí)本质货币指标和市场走势相关
性不高，很多时候只能做为一个大环境判断的指标。

数据来源：巨灵财经

风险偏好，风险偏好的提升往往带来市(shì)场资金的活跃，这种现象虽常见，但并不可靠。风险(xiǎn)偏好实际上是(shì)股市涨跌的同义反复。由于股票属于(yú)风险资产，股票上涨本身就意味着风险偏好的提升。因此，用风险偏好的升降来(lái)解释股市的涨跌，尽管正 确，但并无实际意义。此外，风险(xiǎn)偏好(hǎo)的(de)变化难(nán)以把握，未来的风险偏(piān)好(hǎo)如何演变也无(wú)法预测，这可以被几根阴线或阳(yáng)线随时改变。因此，这
个层面的(de)流动(dòng)性变化虽能感知，却难以深入(rù)研究。

既然流(liú)动性并不(bù)能直接对(duì)股市涨跌做出判断或(huò)者说(shu【灵犀投研】制度建设能否扭转当下资本市场困境？-灵犀投研ō)判断逻辑不(bù)清晰，那么流动性有什么用处呢(ne)？

流动性指标虽然不能清晰地(dì)告诉我们股市涨跌的(de)路径，但是(shì)能大致解释股市所处的环境，首先是国际(jì)游资
的(de)缺乏(fá)，中美利差的高位使得国际资金不愿流(liú)入(rù)中国市场。此(cǐ)外，国内货(huò)币供应量的 下降(jiàng)也显示出市(shì)场上流通资金的(de)减少，这(zhè)进一步加剧了市场的流动性问题(tí)。风险(xiǎn)偏好的波动虽然能短期内影响市场资金的活跃度，但其不可预测性使得这一因素难以作为长期判断的依据。

结论

综合来看，当下市场的估值偏低，似乎是一个较好的建仓时机。然而，如果没(méi)有外力(lì)打破(pò)当前的流动性困境，市场可能会陷入流动(dòng)性陷阱，从而导致行情(qíng)的反转。因此，在关注政策的长期影(yǐng)响的同时，我们也不能忽视流动性问(wèn)题对市场的(de)短期影响。

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