中信证券：当前仍是后续货币政策调整的重要观察期

　　中信证券研究 文|肖斐斐  林楠  彭博  李(lǐ)鑫

　　央 行最新表态来看，当前仍是后续货币政策调整(zhěng)的重要(yào)观察期，预计政策取向上(shàng)央行将继续坚持支持(chí)性的货币政策，但(dàn)增量货币政策的出台与(yǔ)否与节(jié)奏快慢，包括前期格隆(lóng)汇援引彭博报道的有关部门正在 考虑进一步下调存量(liàng)房贷利率和允许存量房贷转按(àn)揭，都有待央行根据经济运行态势相机(jī)抉择。

　　▍事项：

　　2024年9月5日，国新办 举行“推动高质量发展”系列主题新闻发
布会，本(běn)期投资
观察聚焦(jiāo)发布会银行业相关内(nèi)容。

　　▍企业贷(dài)款利(lì)率企稳，个人住(zhù)房贷款利率稳
步(bù)下降。

　　央行在发布会披露了截 至到(dào)今(jīn)年7月末的最新货(huò)币政 策成效，从(cóng)贷款利率(lǜ)和贷款结构来看：

　　1）企业贷款利率企稳(wěn)：2024年7月新发放企业贷款(kuǎn)加权平均利(lì)率为3.65%，较6月上升2bps，在央行摒弃“规模情结”、“引导信(xìn)贷合理增长、均衡投放”指导 下，银(yín)行新(xīn)增信(xìn)贷(dài)投放更(gèng)注重量价平衡(héng)，7月新发企业贷款(kuǎn)利(lì)率小(xiǎo)幅(fú)回
升；

　　2）个人住(zhù)房贷款利率稳步(bù)下降：7月新发放个人住房贷款利率(lǜ)为3.4%，较6月继续(xù)下降(jiàng)5bps，房地产(chǎn)市场弱景气度推动个人住房贷(dài)款利率继续下降(jiàng)；

　　3）贷款结构持续优化：7月末，普惠小微、制造业(yè)中(zhōng)长期、“专精(jīng)特新”企业贷款同比分别增(zēng)长17%/16.9%/15%，均高于8.7%的总贷(dài)款余(yú)额同比增速。

　　▍货币政策框架持续完善，买卖国债主(zhǔ)要定位于(yú)基础货币投放和流动性管理。

　　央行在发(fā)布会介绍进一步(bù)优化(huà)完善中国特色货币(bì)政策框架，我们主要关注(zhù)两点：

　　1）优化(huà)货币政策(cè)调控的中间变量：央(yāng)行提及“逐(zhú)步淡化对数量目标的关注(zhù)，更(gèng)多将其作为观测性(xìng)、参考性、预期性(xìng)的指标，更加(jiā)注重发挥(huī)利率等(děng)价格型
调控工(gōng)具的作用(yòng)”，金(jīn)融脱媒、经济结构转型加快背景下 ，数量目标和经 济增(zēng)长关联性下降(jiàng)，下阶(jiē)段数量工具的运用或也将(jiāng)更多服务于利率调控的目标；

　　2）买(mǎi)卖国债主要定位于(yú)基础货 币(bì)投放和流动性管理：央(yāng)行自 2024年8月(yuè)起开展国债买卖操作(zuò)，8月全月买短卖长、净买入国债1000亿元，央行表述来看，买(mǎi)卖(mài)国债一方面通过基础货币投放，进行更科学(xué)精准的(de)流动性管理；另一方有利于(yú)平抑市场流(liú)动(dòng)性预期，防范(fàn)金融市(shì)场风险。

　　▍当前是(shì)后续货(huò)币政策调整的重要观察期，政(zhèng)策取向上央行将继续坚持支(zhī)持性的货币政(zhèng)策，但具体政策落地仍需观察国内经(jīng)济走势和海外货币政(zhèng)策动向。

　　央行在发布(bù)会提及“将密切观察政策效(xiào)果，根据经济恢复情(qíng)况、目标实现情况和宏观经(jīng)济运行面临(lín)的具体问(wèn)题，合理把(bǎ)握货币政策调控的力(lì)度和(hé)节(jié)奏”、“继(jì)续(xù)密切关注(zhù)主要发达经济体的货币(bì)政策调整情(qíng)况”，一定程度(dù)表明(míng)当前仍是后续(xù)货币政(zhèng)策调(diào)整的重要观察期，具体政(zhèng)策选择(zé)来看：

　　1）降准仍有空间：央行(xíng)提及“目前金融机构的平(píng)均法定存款准(zhǔn)备金(jīn)率(lǜ)大(dà)约为(wèi)7%，还有一定的空间”，但也需注(zhù)意降准为长期流(liú)动性供给工具，应对中短期流动性波动央行(xíng)更倾向于使用7天逆(nì)回购 、中期借贷便(biàn)利和国债买卖工具。

　　2）降息或有一定约束：央行(xíng)提及“受银 行存款向资管产品分流的速度、银行净息差收窄的幅度(dù)等因素影响，存(cún)贷款利率(lǜ)进一步下行还面临一定的约束(shù)”，一方面受手工补息监管和存(cún)款挂牌利(lì)率多(duō)次(c中信证券：当前仍是后续货币政策调整的重要观察期ì)下(xià)调影响(xiǎng)，银行存款流失较多，从(cóng)上市银行中报来看，2024年二季度存(cún)款余额(é)季度环比下降2.58万亿元，同(tóng)比多减6.30万亿元，进(jìn)一步调降(jiàng)存(cún)款利率有可能增大银行负债(zhài)压力；另一方面国(guó)家金融监督管理总局口径(jìng)来看，2024年二季(jì)度商业银行净息差为1.54%，仍处历史低位，而调降贷款利率(lǜ)会增(zēng)加银行息差和营收压力。

　　整体看，当(dāng)前仍是后续货币政策调整(zhěng)的重要观察期，增量货币政策的出台(tái)与否与节奏快慢，包括前期格隆汇援引彭博报道的有关部(bù)门正在考(kǎo)虑进一步下调存量房贷利率和允许存量(liàng)房贷(dài)转按揭，都有待央行根据经济运行态势相机抉择。

　　▍风险(xiǎn)因素：

　　宏观经济增速大幅下行；银行资产质量超预期恶化；监管与(yǔ)行业政(zhèng)策(cè)超预期(qī)变化；各公司发展战略执行不及预期(qī)。

　　▍投资观点：当前仍是后续货币政策调整(zhěng)的(de)重要观察期，板块配置逻辑不改。

　　央行最新表态来看，当前仍(réng)是(shì)后
续货
币政策调整(zhěng)的重要观察期，预计政策取向上央行将(jiāng)继续坚持支持性(xìng)的货币政策(cè)，但增量货币政策的出台与否与节奏快慢，包括前期格隆汇援(yuán)引彭博报道的有关部门正在考虑进一步下调存(cún)量房贷利率和允许存量房贷转按(àn)中信证券：当前仍是后续货币政策调整的重要观察期揭，都有待央行根据经(jīng)济(jì)运行态势相机抉择。

　　板(bǎn)块投资而言，近期(qī)银行股出现(xiàn)回(huí)调(diào)，一方面由于投资者对(duì)分(fēn)红(hóng)风格存在分歧，另一方(fāng)面是部分银行财报景气度偏弱催化获(huò)利资金了结收益。我们认为(wèi)，一方(fāng)面当前板块基本面(miàn)底部位(wèi)置明确，2025-2026年有(yǒu)望低位(wèi)恢(huī)复；另一方面业绩并非此轮行情的核心驱(qū)动，而是低风险金融产品对(duì)于高确定(dìng)性收益(yì)的配置逻辑、以及银行资产质量风险底线(xiàn)逐步明确(què)的逻辑(jí)演绎，我们预计年(nián)内上述因素或不会发(fā)生变化，适度调整即带来配(pèi)置机会。个股方面，推荐两条主(zhǔ)线：1）稳健打(dǎ)底，产品逻辑下高分红、估(gū)值波动 小的大行更具配置价值；2）成长进攻
：增长逻辑下，具(jù)备持续(xù)阿尔法的公司更有估值提升空间。

责任编辑：凌辰

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