葫芦娃发行可转债被否背后：多家推广服务商集体注销业绩增长多为“纸面富贵”

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　　近日，上市委对葫芦娃向不特定对象发(fā)行可转换公司债券的申请进行了审议，审议结果为申请(qǐng)不符(fú)合发行条件(jiàn)、上市条件或信息披露要求，葫(hú)芦娃公开发行可转(zhuǎn)债项目被否，这也成为今年上交所首个被否的(de)再(zài)融(róng)资案例，此前多数终止案例为(wèi)主动撤回。

　　公开资料显示，葫芦(lú)娃(wá)再融资项目受理日期为2023年7月31日(rì)，预计(jì)募集资金量为(wèi)不超过(guò)5亿元，拟投(tóu)向南宁生产基地二期(qī)项目、数字化建(jiàn)设项目(mù)、补充流动资金三个项目，拟分(fēn)别投入募(mù)资额2.5亿元、1亿元、1.5亿元。项目(mù)于2023年(nián)12月29日首次(cì)上会，结果为暂缓审议。时隔8个月后，葫芦娃再融资项目二(èr)度上会，但最终还是(shì)以(yǐ)失(shī)败告终。

　　高额推广费(fèi)被重点问询(xún) 服务商多为“皮包公司”已集体注销

　　从上市委会议现场问询来(lái)看，葫(hú)芦(lú)娃主(zhǔ)要(yào)被关注的是2023年的三(sān)个财务问题(tí)。首先，上市(shì)委要求葫芦娃(wá)结合CRO行(xíng)业市场供需、同行业可比(bǐ)上(shàng)市公司2023年预付研发款等情(qíng)况，说明公司2023年期间预付研发款项大(dà)幅(fú)增加(jiā)的(de)合理性。同时，上交所要求葫芦娃结合同行业可比上市公司2023年预付渠道推广费、公司(sī)渠道推广费支付对象资质等情况，说明公司2023年期间预付渠道推广费(fèi)大幅增加的合理性。

　　其中，预付(fù)渠道(dào)推广费的激增尤为值得关注。在可转债发行申请首次上会时，上市委(wěi)关注的主要问题同样(yàng)包括渠道(dào)拓(tuò)展费和预(yù)付账款。上市(shì)委要求公司说(shuō)明渠道拓展费和(hé)学术推广(guǎng)费的(de)真(zhēn)实性、合理性，销售(shòu)推广过程是否存在商业贿赂或为商业贿赂提(tí)供便利的(de)情形，以及2022年以(yǐ)来预付(fù)账(zhàng)款快速增长的原因及合理性。

　　Wind数据显(xiǎn)示，2021年至2023年，公司销售费用分别(bié)为5.46亿(yì)元、5.84亿元、6.38亿(yì)元(yuán)，占营业收入的比例分(fēn)别为40.30%、38.56%、33.5%。其中，业(yè)务推广费占比分别为(wèi)76.86%、73.33%、75.48%。高(gāo)额的推(tuī)广(guǎng)费用在医疗(liáo)反腐的环境之下显得尤为扎眼，对推广费用(yòng)的(de)支(zhī)付方进一步探究后发现，相关公(gōng)司存在诸多疑点。

　　根据2023年首次上会审核问询函的回复公(gōng)告显(xiǎn)示，2020年-2022年以及2023年(nián)上半(bàn)年，葫芦(lú)娃(wá)业(yè)务推广服务商主(zhǔ)要为公司提供两(liǎng)种服务(wù)，即学术会(huì)议、医疗终端及配送商开发维护，以及(jí)药店陈列促销。其中，提(tí)供药店陈列促销服务的(de)公(gōng)司包(bāo)括老百(bǎi)姓、大参林（维权）、一心堂等线下(xià)药店头部企业。

　　而提供学(xué)术(shù)会议、医疗(liáo)终端及(jí)配送商开发维(wéi)护服务的前五大公司(sī)名单在报告期内(nèi)频繁变动，且具(jù)备“皮包公(gōng)司”特征。具体而言，相关公司包括湖南泽千家健康科(kē)技有限公司、湖南昶曌健康科(kē)技(jì)有限公司、杭州韬靓企业管理有限公司、杭州煜宇商务信息咨询有限公司、上海(hǎi)莱易商务(wù)信息咨询有限公司、贵州浩翰信息咨询(xún)服(fú)务有限公司、湖(hú)南万家健康科技有限公司、贵州铭荣锦信息咨询服务有限公司。

　　其中，据(jù)天(tiān)眼查显示，湖南泽千家成(chéng)立于2019年10月，成立两个月后，2020年即与葫芦(lú)娃开展合作，当年即成为葫(hú)芦(lú)娃第四大业务推广服(fú)务商，2021年、2022年(nián)位列第二、第三大业务推广服(fú)务商，2023年上(shàng)半年为第一大服务推广商，该公司(sī)已于2023年11月(yuè)注(zhù)销。

　　昶曌健(jiàn)康是葫芦娃2022年第五(wǔ)大(dà)业务推广服务商，成立(lì)于2017年9月，次月与葫(hú)芦娃开始(shǐ)合作(zuò)。在公司(sī)的同电话(huà)企业中，包括湖南万家健康科技有限公司、湖南宸乐健康科技有限(xiàn)公(gōng)司。其(qí)中，湖南万家健康(kāng)为葫芦娃2023年(nián)上半年第四大业务推广服务商，湖南宸乐健康股东与湖南泽千家一致。目前(qián)，昶曌健康、湖南(nán)万家(jiā)健(jiàn)康、湖南宸乐健康均已注销。

　　同(tóng)样地，杭州煜宇、杭州(zhōu)韬靓分别为葫芦(lú)娃2020年(nián)第(dì)一、第三大业务推广服务商。两公(gōng)司成立(lì)于2018年(nián)12月(yuè)，2019年1月、2月相(xiāng)继与葫芦娃(wá)开展合作，且(qiě)都(dōu)在2021年7月注(zhù)销。此外(wài)，两公(gōng)司通信地址基本重合，分(fēn)别为淳安县阳光路6*8号207-3，而杭州韬靓为阳光路6*8号207-4。

　　事实上，葫(hú)芦娃已披露的近年来的前(qián)五大(dà)业务推广服务商中(zhōng)，为公司提供(gōng)学(xué)术推广等服务的公司基本具(jù)备以(yǐ)下特征，即无参(cān)保人数，成立不久即与公司(sī)展开合(hé)作，合作不久后公司注销，存在大量同邮箱、同(tóng)电(diàn)话、邻近地(dì)址公司，各(gè)公司股东之间联系紧密等。种种反常迹象之下，监管持续追问的商业贿赂问题(tí)或许并(bìng)未无的放矢。

　　业绩增长(zhǎng)多为“纸面(miàn)富贵” 可(kě)转债发行失败现金流压力高企

　　除了推广费用之外，监管关注的另外(wài)两个问题分别为研发费用资本化以(yǐ)及营(yíng)收增长的合理(lǐ)性、真实性问题(tí)。由于企业的自行裁量权较大，研发费用资本化问题我(wǒ)们不做探讨，仅关注公司业绩增长背后是否存在潜在风险。

　　财务数(shù)据显示，2023年，葫芦娃实现的(de)营业收入约为19.05亿元，同比增长25.75%；对应实现(xiàn)的归(guī)属净利润约为1.06亿元，同比增长 24.29%；对应实现的扣非(fēi)后净利润约(yuē)为8180.68万元，同比增(zēng)长20.21%。

　　结合往年业(yè)绩表现看，2023年葫芦娃(wá)营收、归母净利润均创下三年新高，其中营收更(gèng)是已连续三年实现同(tóng)比两位数增长。横向对比来(lái)看(kàn)，葫芦娃可比企业包括佛慈制(zhì)药、贵(guì)州百灵、康恩贝、葵花药业，相关公司2021年-2023年营收同比增长率(lǜ)的加(jiā)权平均数分别为 24.09%、16.7%、11.9%，2021年及2022年，葫芦娃(wá)营收增速均跑输可比企业平均(jūn)水平，而2023年公司(sī)同比增速超过行业平均增速的两(liǎng)倍。

　　然(rán)而，从现金流情况看，葫芦娃的创现能(néng)力却不增反降，2023年经营活动产生的现(xiàn)金(jīn)流量净额仅0.28亿元，同比大降88.16%，创三年新低(dī)，经(jīng)营性现金流净额占营收的比例仅1.48%，显著低于可比企11.69%的(de)平均水平，尚不及已被ST的贵州百灵(líng)。

　　单看销售商品、提供劳务收到的现金，也仅15.57亿(yì)元，同比下降10.79%，与大幅增(zēng)长的营收(shōu)形成鲜明(míng)对比。相应的，公司营收的增长大(dà)部分(fēn)以应收账款的形式(shì)入账，2023年公(gōng)司(sī)应收账款达到5.53亿元(yuán)，同(tóng)比大增69.23%，增速约为营收增速的(de)2.7倍。

　　同时，2024年上半年，公司(sī)业绩一反(fǎn)常态，营(yíng)收、扣非净利润(rùn)增速均出现(xiàn)同比下降，其中营业(yè)总收入为8.47亿(yì)元，同(tóng)比下降7.36%；扣非净利(lì)润为0.42亿元，同比下降11.91%，均为近三年(nián)间首次出现同比下降(jiàng)且降幅显著。存量(liàng)应收账款的回款情况同样不理想，截至2024年(nián)上半年应收账款尚有5.32亿元，应收账款(kuǎn)周转率(lǜ)为1.61次，显著低于行业均值的3.61次，创下历史新低。

　　此外，伴随(suí)着(zhe)可转债的发行失败，公(gōng)司偿债压力高企的问题日益凸显。近三期半年报，葫芦(lú)娃现金比率分别为0.45、0.41、0.28，持续下(xià)降。截至2024年上半(bàn)年，公(gōng)司广义货币资金为(wèi)3.6亿元，而短期债(zhài)务(wù)为7.7亿元，短期债务的现金覆盖存在缺口(kǒu)。而(ér)从现金流情况看，公(gōng)司仍处于持续(xù)失血(xuè)的状态之中，报告期内，公司经(jīng)营活动净现(xiàn)金(jīn)流(liú)为(wèi)-1.5亿元。

责任编辑：公司观察

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