鹏华基金基金经理伍旋：市场不缺结构性机会判断上市公司股权价值很关键

　　近年来，市场持续调(diào)整，在市场的疾风骤雨中，有少部分(fēn)基金经理以相对稳健的业绩，引发市场关(guān)注。鹏华基金基金经理伍旋就是其中(zhōng)相当出色的一位，他的代表作(zuò)鹏华盛世创新基金的投资业绩(jì)近年来在同类产品中(zhōng)持续领先。

　　伍旋拥有18年证券从业经验，投(tóu)资年限近13年，位(wèi)列全市场公募基金经(jīng)理(lǐ)前4%。2006年中，伍旋完成北(běi)大光华管理学院MBA的学业后，加盟鹏华基金(jīn)任金融行业(yè)研究员，2011年开始管理基金产品(pǐn)，在近13年的投资生涯中(zhōng)，伍旋获得(dé)了优良的投资(zī)业绩。根据Wind数据，以他管理(lǐ)时间最长的鹏华盛世创新基金为例，从2011年12月28日至(zhì)今，该基金在(zài)其任职期间的净值增长率为320.34%，年化净值增长率为11.97%。

　　伍(wǔ)旋如何建立自己的投资体(tǐ)系，如何不断进化和(hé)迭代(dài)？他如何控(kòng)制回撤，平(píng)稳度过(guò)熊市？他对中国经济和A股市场的未来有(yǒu)什么(me)看法？证券时报记(jì)者日前(qián)采访了伍旋，他(tā)表(biǎo)示：“尽(jǐn)管近几年股市表现(xiàn)不太理想，但我对(duì)中国经(jīng)济蕴藏的潜力从来没有怀疑过。我跟很多上市公(gōng)司(sī)，特别是(shì)蓝筹龙头公(gōng)司交流后发现(xiàn)，大家都很有活力，都(dōu)在积极应对挑战，从微观层面到中观层面，并没有像资本市场表现出的那么悲(bēi)观。”

　　最看重公司治理(lǐ)结构鹏华基金基金经理伍旋：市场不缺结构性机会判断上市公司股权价值很关键t cms-style="strong-Bold">和企(qǐ)业(yè)家精神

　　证券时报记者：你2006年入行，早期有什(shén)么印象深刻的(de)人和事？

　　伍(wǔ)旋：从2006年—2007年，实体经济(jì)很好(hǎo)，资本市(shì)场也很(hěn)火爆，2008年美国次贷危机爆发，引发了全球性的股票熊(xióng)市，A股市场下(xià)跌也非常惨烈。从宏观经(jīng)济到资本(běn)市场，再到(dào)上市公司，都产生了剧烈波动，反差特别(bié)强烈(liè)，市场系统性风险(xiǎn)叠(dié)加上市公司经营上的波折，让(ràng)一些在2006年、2007年受到市场高(gāo)度认可的好公司，突然就陷(xiàn)入低(dī)谷，下滑(huá)速度令人(rén)震撼。

　　这样的从业经历对入行不太久的(de)我(wǒ)来说，是非常宝贵的经验(yàn)。通过深入(rù)复盘、思考和学习，我逐步认识到美国市(shì)场、全球宏观的大变量是如何影(yǐng)响到总需求，从而影响(xiǎng)上市(shì)公司个体的。我也通过加深对资本市场、宏观经(jīng)济中周期(qī)性因素的学习，逐(zhú)渐认识到资本市(shì)场的周期性(xìng)特点(diǎn)。

　　证券时报记者：2011年12月你开始管理鹏华(huá)盛世创新基金，从研究转(zhuǎn)向投资是否有挑战？

　　伍旋：基金经理需要关(guān)注全市场，而我当(dāng)时(shí)对研究过的(de)金融、传媒、家(jiā)电等行业比(bǐ)较熟悉，对其他行业知之甚少，因此，需(xū)要(yào)尽快走出特定行业研究员的局限，尽快熟(shú)悉其他行业，努力做到(dào)全市场覆盖。我需要建立一(yī)个(gè)系统性的认知框架，对上市公司的投(tóu)资(zī)价(jià)值(zhí)做出快速判断，为此投(tóu)入了大量精(jīng)力(lì)和(hé)时间，2012年，初步形成了一个较为(wèi)系统(tǒng)性的框架，通过这个框(kuāng)架选出了一些公司，产生了很好的效果。

　　证券时(shí)报记者：这个框架的核心是什么？

　　伍旋：无论做价值还是成长，都要抓取影响投资标的未来潜在收益的最核(hé)心因素。我(wǒ)是(shì)偏价值风格，最核心的判断因素是(shì)上市公司股权价值。如果一家(jiā)好公司(sī)，因为市场下跌，它的市值明显小于股权价值，就是较好的投资机会；如果涨(zhǎng)多了，市值远远超出它应有的股权价值，就是卖出的机会。

　　证券时报记者(zhě)：你很看(kàn)重估值？

　　伍旋：投资股票需要对市场或者未来怀有敬畏之(zhī)心，买入时要尽量保持足够(gòu)的安全边际，为了应对市(shì)场波动，或(huò)者为未来企业经营过(guò)程中的不确定(dìng)性(xìng)保留余地，应该在估值便宜的前提下，尽量选择好的上市公司，远离差(chà)的公司或管理(lǐ)层。在此基础上，我提炼出自己的投资理念是：好价格买好公司。

　　证券时报记者：什么(me)样的公司才是好公司？

　　伍旋：我最看(kàn)重(zhòng)的是公司治理结构和企业家精神(shén)。首先它是一家(jiā)非(fēi)常专注的企业(yè)，在(zài)特定的生意(yì)上至少有8到10年的积累；其次，在(zài)激励和分享机制上，有比较体系化的绑定机制；第三，对企业(yè)内部的资本配(pèi)置有非常专业和清晰的判断。赚来的钱，到底应该多大比例分配给股东，多大比例留存下来做新的投入，新的(de)投入与之前的业务(wù)有多大的关联性，是全新的业务还是(shì)基于(yú)基本盘(pán)衍生出来的业务，都要有比(bǐ)较清晰的(de)判断。

　　前几(jǐ)年有一种思路是重赛(sài)道、重商业(yè)模式，现(xiàn)在回过(guò)头看，发现(xiàn)在一些不算特别好的赛道也出现了挺好的投(tóu)资标(biāo)的，这些赛道竞争比较激烈、技术变化比较快，需求也(yě)不是那么好，但拉(lā)长时间来看(kàn)，这些(xiē)标的中也(yě)有10年10倍的案例出现。这类公司(sī)的共性是：有优秀(xiù)的企业家精神、长期专注在一(yī)个领域、对资本的(de)运用比较有节制，而(ér)且善待股东，回购分红也相对比(bǐ)较慷慨(kǎi)。具备这些特征的企业，即使身处竞(jìng)争性赛道，拉长(zhǎng)时间看，股价表现还挺不错(cuò)的。

　　我们往往过度看(kàn)重短期而低估长期因素(sù)的影响

　　证券时报记(jì)者：2015年，你(nǐ)怎么面对市场的非理性暴涨和暴跌？

　　伍旋(xuán)：2015年4月，我觉得市场过热，对一些短期受市场(chǎng)追捧(pěng)的热门行业和股票的基本面充(chōng)满怀疑，在(zài)组合的配置上，就坚持(chí)以自己认可的企业为主，没有一味去(qù)迎合市场。6月中旬市场暴跌，面对系统性波动，我认为还是(shì)要(yào)坚持(chí)从最基本的底(dǐ)层逻辑出发，做好核心持(chí)仓(cāng)的跟踪研究和(hé)分(fēn)析，如(rú)果对(duì)公(gōng)司基本面(miàn)仍然很信任，短期这么大的波动就是暂时(shí)的。

　　证券时报记(jì)者：面对市场的系统性(xìng)下跌，你为什么仍有信心？

　　伍旋：我入行后经历(lì)过周期历练，面对市场(chǎng)波动相对比较淡定，无论市场处在什(shén)么阶段，我对个(gè)股的投资机会都(dōu)持比(bǐ)较乐观的(de)态度，因为市场短期的偏见会让(ràng)一部分优质公(gōng)司被忽视、被低估，因此，在每个周期里都蕴(yùn)含着较好的投(tóu)资机会。

　　证券时报记者：2016年(nián)初又经历了(le)熔断(duàn)，当时是如何应对的？

　　伍旋：那时市(shì)场短时间内出现了极端调(diào)整，很多大盘蓝筹股跌到了很有吸引力的(de)位置，提供(gōng)了(le)很好(hǎo)的切入机会。虽然当时(shí)市场非常悲观，我还(hái)是比(bǐ)较(jiào)有(yǒu)信心，按照我既定的好(hǎo)价格(gé)买好公司的框架，利用这(zhè)个时间点精选个股(gǔ)，去筛(shāi)选(xuǎn)更合适的更好(hǎo)的(de)投资标的，对组合做了一些(xiē)结构上的调整。

　　证券(quàn)时报记(jì)者(zhě)：为什么要淡化市场波动的影(yǐng)响？

　　伍旋：人性决定我们会过度看重短期因素，而低估长期因素的影(yǐng)响。长(zhǎng)期来看，公司股价表(biǎo)现取(qǔ)决于公司能否长期持续提供比较好的股东回报，而市(shì)场的短期波动往往是(shì)基于情绪、主题、流动性(xìng)的(de)影响，或一些事件的(de)催化。

　　市场的波动(dòng)时时刻刻都(dōu)在发生，关键是在大的波动中，你的框架和方法要稳定(dìng)、有效，就像(xiàng)猎人打猎，枪(qiāng)的准星必须稳，如果枪的准星变来(lái)变去(qù)，注定(dìng)不会有很好(hǎo)的结果。

　　证(zhèng)券时报记者：2020年是(shì)公募基金业绩的大年，为什么你的表现比(bǐ)较平淡？

　　伍(wǔ)旋：那一(yī)年我没有抓住核心(xīn)资产、新能源的投资机会，所以业绩一般。不过，在那几年，我从估值的角度筛(shāi)选到一些鹏华基金基金经理伍旋：市场不缺结构性机会判断上市公司股权价值很关键估值比较低、质地比较好的行业和个(gè)股，比如，近(jìn)几年对我贡献比较大的电信运营商的投(tóu)资机会，就是在(zài)2020年下半年找(zhǎo)到的。

　　证券时报记者：当时，你还做(zuò)了什么布局(jú)？

　　伍旋：我在2020年—2021年提前布局了一些细分行业(yè)，包括计算机软(ruǎn)件、电器设备以及部分出口企业。另外(wài)，这(zhè)两年表现比较好的(de)区域性银行，也是那两年在相对比较低的位置买入的。

　　证券时报记者：最近三年，你的排(pái)名(míng)都很靠前，超额收益是怎么来的？

　　伍旋(xuán)：在2020年市场追逐核心资产时，我(wǒ)坚守了自己的价值(zhí)判断，没有随波逐流(liú)，而是(shì)选出了一些有好(hǎo)价(jià)格(gé)的好公司。近年来，市场虽然(rán)出现系统(tǒng)性下跌，还是表现出比较明显的结构性特征，只不过(guò)市场风(fēng)格从核心资产、新兴热门领域逐渐转移到一些(xiē)性价比更好的板块上，跟我的持仓风格比较契(qì)合，所以，我的组合获得了比(bǐ)较(jiào)明显的超额收益。

　　敢(gǎn)于独立(lì)思考(kǎo)才能抓住大机(jī)会

　　证券时(shí)报记者：投资是一个概率问题吗，如何面对市场的随机性？

　　伍旋：投资(zī)肯定(dìng)是一(yī)个概(gài)率(lǜ)的判断，因为市场在(zài)高度的波(bō)动中，企业的运作也面临方方面面不(bù)确定因素的影响，在这个过程中，要确保下行的风险可控，上行的(de)潜在收益相对比(bǐ)较好，存在这(zhè)种概率(lǜ)的投资(zī)机会才是我比较看重的。

　　证(zhèng)券时报记(jì)者：如何克(kè)服人性弱点？

　　伍旋(xuán)：股票市场价格的(de)波(bō)动是千千万万投资者(zhě)交易出来的，它反映出人性的恐惧和(hé)贪婪，要敢于独立思考，同时(shí)心理要有强大的韧性(xìng)，才能抓住赚大钱的机会。这其中(zhōng)很重要的(de)一点是对风险的容忍程度，如果风险偏好(hǎo)太高，一(yī)两个(gè)错误就可能(néng)让你从牌(pái)桌上下(xià)来；如果风(fēng)险偏好过低，过于保守，又可能错失本应该捕捉到的赚(zhuàn)钱机会。每个(gè)人(rén)都需要根(gēn)据自(zì)己的性(xìng)格、认知能力，对(duì)风险偏好的容忍度做个(gè)性化的调整。

　　证券时报记者：你如何在投资中修炼自我？

　　伍旋：一是要不断(duàn)持(chí)续阅读、学习、归纳(nà)和总结，这是基本功；二是要保持(chí)开放包容的(de)心态，多和同行、领导、同事交流；三是逆风时要多跟客户交流，努力(lì)得到客户的理解(jiě)，这是非常关键的因素。

　　证券(quàn)时(shí)报记者：持有人收(shōu)益往往低于基金净值增长(zhǎng)，对此(cǐ)你怎么看？

　　伍旋：如果大家选择了像我这样投资风格非常稳定、有非常清晰的投资(zī)理念的组合，应尽量避免做短期操作，要保持一个相对比较长(zhǎng)时间持有的心态。

　　证券时报(bào)记者：相对比较长是(shì)多长？

　　伍旋：对短期波动(dòng)性比较(jiào)强的(de)权益类(lèi)资产，如果你是从基本(běn)面(miàn)、从上市(shì)公司价值创造(zào)的角度来投资，最好(hǎo)是以(yǐ)3到(dào)5年的周期来判(pàn)断。

　　从未怀疑中国经济蕴(yùn)藏(cáng)的潜力

　　证券时报记者(zhě)：你怎么看中国经济？

　　伍旋：尽管近几(jǐ)年股市(shì)表现不太理想(xiǎng)，但我对(duì)中国经济蕴藏的潜力从来没有怀(huái)疑过。中国经济经过(guò)二十多年高(gāo)速发展，现在虽然处在增速放缓的阶(jiē)段，但我(wǒ)们的城(chéng)镇化率、人均产出、人均收入还有很大提升空间；另外(wài)，中国作为世界第二大经济体，区域之间的差异也很大，这些因素都将推动经济(jì)可持续(xù)发展。

　　我们短期(qī)的确(què)面临一些周期性因素的影响，但(dàn)也有不少新兴的亮点，比如近期火爆(bào)的《黑神话：悟空》，像电竞游戏这样的细分领域(yù)多年来一直(zhí)保持着(zhe)快速的增长。如果细心观察(chá)，还是会发(fā)现(xiàn)有很多新的机会正在孕(yùn)育(yù)中。

　　证券时报记者：在(zài)实地调研中，你感觉企业传递出什么样的信(xìn)息？

　　伍旋：在(zài)宏观层面(miàn)，现在是总需(xū)求承压(yā)，对(duì)企业(yè)的挑战、压力都比较大，但我跟很多上市公司(sī)，特别是蓝筹龙头公司交流后，感觉(jué)到(dào)他们的商业运营能力跟(gēn)10年甚(shèn)至5年之前相比，有明显提升，大家都很有(yǒu)活力，都在积极应对挑战，只要公司治理相对比较好(hǎo)，能够想清楚在弱(ruò)周期(qī)里怎么调(diào)整企业(yè)的战略布局和经营策略，结果相对来说会比较(jiào)好。总体上，从微观层面和中(zhōng)观层面看，并没有像资本市场表现出的那么悲观。

　　证(zhèng)券时报记者：你怎(zěn)么看当前的A股市场？

　　伍旋：现在经济整体上(shàng)还处在房地(dì)产出清(qīng)的阶(jiē)段(duàn)，宏观背景、宏(hóng)观指标短期偏弱，股市情绪也比较悲(bēi)观。但股票市场经过近几年的(de)大幅调(diào)整，对宏观的悲观(guān)预期已有比较(jiào)充分(fēn)的反映。另外，无(wú)风(fēng)险利率也处于偏低的水平，这意味着投资股票资产的机会成本(běn)也(yě)相对比(bǐ)较低，市(shì)场短期可能仍处于(yú)底部震(zhèn)荡的(de)阶段，但长期来看，股票资产的吸引力越来越朝着有利的方向(xiàng)发(fā)展。

　　由偏(piān)见产生的周期性波动，是资本市场固有的共(gòng)性，如果你对(duì)好公司有一个(gè)综合评判的框(kuāng)架，在被低估被忽视的投(tóu)资标的(de)里，大概率能找(zhǎo)到比较好的结(jié)构性机会(huì)。

责任编辑：江钰涵

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