雍禾医疗成“仙”背后：扩张边际效应减弱管理漏洞频现消费降级之下商业逻辑生变

　　近日，雍禾(hé)医疗披露2024年半(bàn)年度报告。公告显示，公司上半年实现营业收入约9.02亿元，同比增长8.75%；实现净利润约(yuē)-1.39亿元(yuán)，亏(kuī)损同比收窄38.74%，业绩出(chū)现边际(jì)改善迹象但仍未实现扭亏。

　　结合往(wǎng)期业绩来看，2023年全年，雍禾医疗实现(xiàn)营收(shōu)17.77亿元人民币，同(tóng)比增长25.8%；归母净利润(rùn)亏损高达(dá)5.46亿元，亏损额(é)同(tóng)比扩大(dà)536.39%。其(qí)中，上(shàng)半(bàn)年同比由盈(yíng)转亏，亏损额为2.26亿元，同(tóng)比减少1383.06%。在去年(nián)低基数背景下，雍禾医疗2024年上半年业绩仍(réng)未见明显改(gǎi)善。

　　事实上，自2020年起，公司业绩便已出现拐点(diǎn)，净(jìng)利润持续下(xià)降，长期(qī)处于增收不增利的状态。具体而言，2020年-2023年，公司分别实(shí)现营收16.39亿元、21.7亿元、14.13亿元、17.77亿元(yuán)，除2022年因疫情影响导致(zhì)门店暂停或限制运营之外(wài)，其余各年度营收同比增长率均保持在25%以上(shàng)。

　　伴随着营收规模的扩(kuò)大，公司净利润却不增(zēng)反降，各报告期内分别为1.63亿元、1.2亿元(yuán)、-0.86亿元、-5.46亿元，2021年-2023年已连续三年出现净利润同比(bǐ)下降且降幅较大，分别为-26.41%、-171.44%、-536.39%。收入与利(lì)润出现背离的原因(yīn)在于，公司虽大(dà)力扩张推动(dòng)营收额持续走高，但期间费用也随之水涨船(chuán)高，叠加消费疲软，公司人均客单价持续走低，导致公司毛净(jìng)利润双双承压。

　　从(cóng)主营业(yè)务看(kàn)，植(zhí)发医疗服务、医疗养固服务为雍禾医疗的主要收入来源，2024年上半年业务营收(shōu)分别占公司营收总额的74.8%、23.9%。根据公司定期报表显示，2020年-2023年，公司植(zhí)发医(yī)疗服务(wù)人均消费金额分别为27868元、26643元(yuán)、26251元、22174元；医(yī)疗养固患(hu雍禾医疗成“仙”背后：扩张边际效应减弱管理漏洞频现消费降级之下商业逻辑生变àn)者的人均(jūn)消费分别(bié)为3606元、5531元、5731元、4934元。

　　2024年上半(bàn)年，两(liǎng)业务(wù)的人均消费分(fēn)别为(wèi)22987元(yuán)、4331元，基本处于近几年间的最低(dī)值(zhí)。受客单价下滑影响，公司近几年间的毛利率持续走低雍禾医疗成“仙”背后：扩张边际效应减弱管理漏洞频现消费降级之下商业逻辑生变，已由2020年的74.57%一路(lù)降至2023年的56.11%，累计下降近20个百分点，2024年上半年公司毛利率(lǜ)微增至58.81%，但仍处于历史极低水平。

　　在客单价下滑(huá)，盈利能力减弱的同(tóng)时，业(yè)务规模扩(kuò)张带来的(de)折旧、摊销以及员(yuán)工开支等却是刚(gāng)性支出，公(gōng)司经营成(chéng)本(běn)仍在不断攀(pān)升。2024年上半年公(gōng)司营(yíng)业成本达3.71亿(yì)元，2023年全年营业成本达7.8亿元，双双创下(xià)历史新高。从成本结构来看(kàn)，员工成(chéng)本和(hé)摊销及折旧费用一直以来都是雍禾医疗成本占比(bǐ)最大的两项，2024年上(shàng)半年分别为1.42亿元、1.53亿元，分别占总经营成(chéng)本(běn)的38.3%、41.2%。

　　需要指出(chū)的(de)是，由于植(zhí)发通常为一次性消费，无(wú)论(lùn)最终效果是否符合预期，客户基(jī)本不会(huì)二次复购(gòu)，且有植发倾向的客群基本集中于各城市、地区(qū)的富裕群体，伴随着业(yè)务开展潜在(zài)客户将逐渐减少，因此要实(shí)现业绩增长就必(bì)须(xū)扩大业务(wù)覆盖范(fàn)围，触(chù)达更多潜在客群，而这(zhè)又将增加相关成本，使盈利能(néng)力进一步衰减。

　　过去几(jǐ)年，雍禾(hé)医疗不断(duàn)扩(kuò)张进而实现营收的(de)持续增长(zhǎng)。2018年至2023，雍禾医疗的(de)植发医疗机构数量分别为30家(jiā)、37家、48家、54家、63家、75家，逐年(nián)递增。新增(zēng)植发机构主要分布于华南、华东和华中的二三线城市，并新增对西(xī)北地区如宁夏和青海的覆盖(gài)。2024年上(shàng)半年，公司(sī)裁撤了3家门店，植发(fā)医疗(liáo)机构数量为(wèi)72家。

　　然而(ér)，从接受植发(fā)服(fú)务的人数(shù)来看(kàn)，剔除(chú)2022年(nián)外界环(huán)境因素影响，机(jī)构数量增长带动营收增(zēng)长的(de)边际效(xiào)用已逐步递减，按照上(shàng)半年人数的二倍大致估算，2024年全年接受植发服务的人数或(huò)基本与2023年相当。

　　客户人(rén)数增长乏(fá)力，客单价持续下滑的(de)同时，为开拓市场，雍禾医疗销售费用率也持续水涨(zhǎng)船高，2020年-2023年以及2024年上半年，雍禾医疗销售费用分别达(dá)7.8亿元(yuán)、10.73亿(yì)元、7.67亿元、10.44亿元(yuán)和4.63亿(yì)元，对应销售费用率分别为47.57%、49.43%、54.27%、58.76%和51.31%，2024年上半(bàn)年虽有所下降但(dàn)仍处于较高水平，持续对公司盈利空间形成压制。

　　雍禾医疗在2023年年报以及2024年(nián)半年报中均提(tí)到，未来将着重于(yú)降本增效，改善公司盈利情况，但结合既往数据及植发(fā)业务本身(shēn)的商业模式来看，消费降级(jí)之(zhī)下，保增长和保利润(rùn)或许是一个艰难的单选题。

　　与业绩(jì)表(biǎo)现欠佳相比，高速扩张(zhāng)带来(lái)的管理问题或(huò)许更值得关注。植发兼具消费、医(yī)疗属性，规范的业务流程及业务(wù)合规无论是对公司的品牌建(jiàn)立，获得用户信赖还是对满(mǎn)足监管要求都至关重要。但在(zài)高速(sù)扩(kuò)张中(zhōng)，雍禾(hé)医疗的管(guǎn)理(lǐ)却未能跟上，不断有(yǒu)投诉(sù)及处罚案例出现。

　　例如，2024年2月4日，上(shàng)海市黄浦区卫生健康委发布的行政处罚公示显示，雍禾(hé)医疗旗下的上海雍禾医院，因(yīn)“使用非卫生技术人员从事医疗卫生技(jì)术工作”，违反了《医疗机构管理条例》第47条，被罚款1万元。

　　经具体调查发现，患者曾某在2023年9月28日(rì)至雍禾医(yī)疗进行毛发移植手术，手术中，主刀医生曾某某离开手术室，由肖某某和翟(dí)某某两名护士独立为该患者(zhě)进行毛囊种植，即存(cún)在(zài)，使(shǐ)用非卫(wèi)生(shēng)技术人(rén)员从事医疗卫(wèi)生技(jì)术工作的(de)行为(wèi)。

　　在黑猫投诉 【下载(zài)黑猫(māo)投诉客户端】中(zhōng)，仅2024年(nián)雍禾医(yī)疗就已有多起被投诉案例，被投诉的(de)原因主要包括虚假宣传、退(tuì)款困难、医(yī)生资质不明等。

　　业(yè)绩表现不佳又频(pín)频曝出管理(lǐ)漏洞，雍禾医疗在资本市场中自然难以获(huò)得投资者的认可。2024年3月(yuè)4日，深交所发布《关于深港通下的港(gǎng)股通标的证券名单调整的公告(gào)》，将(jiāng)雍禾(hé)医疗调出(chū)深港通下的港股通(tōng)标的证券名单。市值方面，雍禾医(yī)疗2021年以(yǐ)15.8港元的发行价登陆港股上(shàng)市以来，公(gōng)司股价一路下跌(diē)，截至9月10日下午(wǔ)收盘(pán)股价(jià)仅0.66元(yuán)/股，成交量长期(qī)萎靡已成“仙股”。

责任编辑：公司观察

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