央行买卖国债的几重意义

孙立坚（复旦大学(xué)金融研究中心主任(rèn)）

近(jìn)日，财政部撰文称，中观机制上，要加(jiā)强财(cái)政与货(huò)币政策(cè)、金融改革的协调配合
，完善基础货币(bì)投放和货(huò)币供应调控机制，支持在央行公开市(shì)场操作中逐步增(zēng)加国债买卖，充实货币政策工具(jù)箱。同日，人民银行有关部门(mén)负责人接受采访表示，央行在二级市(shì)场(chǎng)开展国债买卖，可以作为一种(zhǒng)流动(dòng)性管理方(fāng)式和货币政策工(gōng)具储备。

其(qí)实早在3月底，市场便掀起(qǐ)过一轮关于央(yāng)行进场购买国债实(shí)现基础货币投放的热烈讨论，对
于当前央行在二级(jí)市场上买入国(guó)债的可(kě)能性和必要性则是各执一词。而此次财政部(bù)和(hé)人民银行相继就(jiù)此问题在媒体上表态则被认为是一个新(xīn)的进展，许多市场(chǎng)分析据此判断，这是对央行增加购买(mǎi)国债规模一个比较明确而肯定(dìng)的信号，是(shì)政策转向的预示，也蕴含着一种新货(huò)币政策机制的可能。

当前央行在二级市场上买(mǎi)入国债，类似的(de)操作也早有先例。历(lì)史上，中国央行曾在1997年尝 试国债买卖操作，但受限于市场深度、广度不足
，很快中止。此后多年来，我国国债市(shì)场有了持续、长足发展，为央行开展国(guó)债买卖操作提供了条件。央行在二级市场开展国债买卖，其实是(shì)央(yāng)行投放基础货币的一种手(shǒu)段。而且，这一方式也能在某种程度上增强了央行利率目标管理(lǐ)的有效性，能向市场(chǎng)更清晰地传达货币政(zhèng)策的意图(央行买卖国债的几重意义tú)，也能(néng)起到央行对市场预期管理的效果。这与美联(lián)储、日(rì)本央(yāng)行等在常规货币政策(cè)工具用尽情况下，大规模单向买入(rù)国债来实现货币政策目标的购债模式(shì)有所(suǒ)不同，也并非大规模货币(bì)宽松的启动，而只是(shì)货币政策工具箱中的一(yī)项。中央金融(róng)工作会议提出，“要充实(shí)货币政策工具箱，在央行公开市场(chǎng)操作 中逐步增加国(guó)债买卖”，我国国债(zhài)市场规模已居全球第三，流动性明显提高，这为
央行
在二级市场开展国债现(xiàn)券买卖
操作提供了(le)可能。

因此(cǐ)，在笔者看来，央行若重(zhòng)启国债购买(mǎi)，进 一步增强与财政政策的协调性，将有三方面意义和影(yǐng)响值得重点关注。一是为央行(xíng)的公开市场操作增加了金融工具品种，提高(gāo)了央(yāng)行对市场预期的(de)管理能力。国债作为 政府债(zhài)券，拥有政府信用支撑，违约风央行买卖国债的几重意义(fēng)险极低，适合在公(gōng)开(kāi)市
场操(cāo)作中作为流动(dòng)性的补充。人民银行法第四章第(dì)二十三条列示了人民银行为执行(xíng)货币政策可以运用的六种货币政策工具，其中(zhōng)就有“在公开市场(chǎng)上买卖国债、其他政府债券和(hé)金融债券及外汇”。因此在当前(qián)常用(yòng)的回购交(jiāo)易、发行中(zhōng)央银行票据等传统品(pǐn)种基础上增加(jiā)国债(zhài)买卖，有利于增强货币市场流(liú)动性(xìng)。须注(zhù)意的(de)是，作(zuò)为多
个货币政 策工具中的一种，央行在公开市场操作中购买适(shì)量规模的国债，只(zhǐ)是调节短(duǎn)期流动性，而(ér)不会带来(lái)货(huò)币超发的问题。

第(dì)二个意义在于财政结(jié)构方面，国债是(shì)财政政策的组成部分，央行在二级市场购买国债有利于改善短期财政(zhèng)流动性与资金长期(qī)配置的(de)平衡问题 。这对于(yú)财(cái)政的资金(jīn)利用效率而 言也是一(yī)种优化手(shǒu)段。过(guò)去(qù)财政资金投入的回款周期较长，容(róng)易面临流动性短缺的问题，而增加国债在公开(kāi)市场 的交易，可以使(shǐ)得财政支出的结构更合(hé)理，既(jì)有长期的资金配(pèi)置也有流(liú)动性补充。这将促进财政资金的(de)周转，让财政和货币政(zhèng)策(cè)保持协同发 力，也(yě)使得(dé)财政支出结构更加稳健(jiàn)良好。

最后一点是目前讨论中鲜少提及而笔者认为同样(yàng)须予以关注的，即(jí)对(duì)未来人民币国际化进(jìn)程(chéng)的影响。以政府债券作为货币(bì)市场的重(zhòng)要的(de)一种安全资产，违约(yuē)风(fēng)险(xiǎn)极低，经过一段(duàn)时间的慢慢培育(yù)，未来可能成为各国央行持续大量购买(mǎi)的流动性良好的债券品种(zhǒng)，以及市场资产(chǎn)组合优化的一种安全资产补充(chōng)。相较于日美，中国政(zhèng)府的财(cái)政情(qíng)况较为稳健，在(zài)规避风险需(xū)求日益增长的情况下，中国国债可以为国际市场提供一项(xiàng)安全资产的选择。可以看到，央行公开市场操作中逐步增加国债买卖，有利于未来金融开放的投资(zī)环境的优化，而且进一步吸引非(fēi)居民投资(zī)者进场推升国债的(de)交易(yì)，也
将使得货币市场日益(yì)成熟。这(zhè)为(央行买卖国债的几重意义wèi)人民币国际化进程提供了良好(hǎo)渠道，有利于促进人民币(bì)资产在全球市场的流(liú)通(tōng)。

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