海外宏观｜“美国大选交易”还有哪些预期差？

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文｜李(lǐ)翀崔嵘贾天楚

当前市场(chǎng)对各类资产的“美国大选交易”形成了一定共识(shí)，但我们认为基准(zhǔn)情形(xíng)之外，可能仍有一些预期差。美债方面，当前美债市(shì)场更多博弈美联储后续的(de)降息路径，大(dà)选对其影响相对较(jiào)小。美联储9月(yuè)议息会议(yì)降息(xī)50bps，鲍威尔表示降息没有预设路径，仍是逐次(cì)会议做出(chū)决策，强调政策灵活性。市场或在联储降息路径较为清晰(xī)后重新开始(shǐ)依据大选选情博弈哈里斯和特朗普的政(zhèng)策主张对通胀的影响，进(jìn)而(ér)影响(xiǎng)长端美债利率。“特(tè)朗普交易”或再次令曲线趋陡，曲线陡峭(qiào)化对长端利率下行(xíng)有所限制，使得金融条件不至过快放松以(yǐ)至出现类似23Q4的情形，特朗普的远(yuǎn)期通胀性政策可能反而有助于增加美(měi)联储明年的降息次数，“哈里斯交易”则反之。美股方面，随着以马斯克和彼得·蒂尔为代表的部分硅谷科技资本表达了对特朗普的支持，以(yǐ)及特朗普选择俄亥俄州联邦参议员、前风投家詹姆斯·万斯(sī)作为竞选(xuǎn)伙伴，其对(duì)新能源汽车的态度或已有一定程度的转变，且特朗普和部分硅谷科技公司关系(xì)有所拉近。我们预计特朗普(pǔ)若重返白宫或并不利空美股新能源汽车板块和美股科(kē)技小票。不少金融行(xíng)业领导者在(zài)此次大选中站队哈里斯，“哈里斯交易(yì)”或并(bìng)不利空美股金融板块。与特朗普相比，哈里斯和大型科技股公司关系更加密切，预计(jì)其对大型科技公司的反垄断态度较为温和，或对大型科技(jì)公(gōng)司股(gǔ)价(jià)有一定程(chéng)度利好。美元方面，我们认为特朗普使美元贬(biǎn)值有两条可能的路径，一是在2026年提名一位更为鸽派的美联储(chǔ)主席，二是出台“《广场(chǎng)协议2.0》”以增加关税为筹码迫(pò)使其他货币升值。

▍美债方面，长端美债(zhài)利率或在联储降息路径较为清晰后重新开始依(yī)据大选选情博弈(yì)哈里斯和特朗(lǎng)普的政策主张对通胀的影响，“特朗普交易”或(huò)对长端利率下行有所(suǒ)限(xiàn)制，使得金融条件(jiàn)不至过快放松，特朗普的远期通胀性政策可能反而有助于增加美联储明年的降息次数，“哈里斯交易”则反之。

此前市场对(duì)“特朗普交易”最(zuì)大的共(gòng)识是(shì)其增加关税、反(fǎn)对非法移民和削减企业所得税等政策主张的通胀性。结合特朗普的通胀性政策主(zhǔ)张(zhāng)以及7月CPI数据发布后的降(jiàng)息预期，做陡曲线(xiàn)成为美债市场此前较为一致的共识(shí)。当前(qián)美债市场更多博弈美联储后续的降息(xī)路径，大选对其影响相(xiāng)对较小。美联储9月议息(xī)会议降息(xī)50bps，鲍威尔表示降息没(méi)有预设路径，仍是逐次会议(yì)做出决策，强调政策灵(líng)活性(xìng)。市场或在联储(chǔ)降(jiàng)息路径较为清晰后重新开始依据大选选情(qíng)博弈哈里斯和特朗普的政策主张对通(tōng)胀的影响，进而影响长(zhǎng)端美债利率。“特朗普交易”或再次令曲线趋陡(dǒu)，曲线陡峭化对(duì)长端利率下行有所限制，使得金融条件不至过快放松以至出现类似23Q4的情形，特朗普的远期通胀性政(zhèng)策反而有助(zhù)于增(zēng)加(jiā)美联储明年的降(jiàng)息次数，“哈里斯(sī)交易”则(zé)反(fǎn)之。

▍美股方面，新能源汽车板块和(hé)美(měi)股科技小票未(wèi)充分参与“特(tè)朗普交易”。

总量方面，特朗普减税和减少监管(guǎn)的政策(cè)被市场解(jiě)读为对总体股市利好。结构方面(miàn)，市场基于特朗普(pǔ)的政(zhèng)策主张(zhāng)做多金融、生物科技、医疗保健(jiàn)板块和与贸(mào)易关联度较低的美(měi)国制造业公司，基于特朗(lǎng)普和万斯的反垄断主张以及前期的风格轮动做空通讯(xùn)服务等板块的科技巨头。我(wǒ)们认为美股市场上“美国大选交易”最大的(de)预期差可能在(zài)于随着以马斯克和(hé)彼得·蒂(dì)尔(ěr)（Peter Thiel）为(wèi)代表的(de)部分硅谷科技资本表(biǎo)达了对特(tè)朗普的支持，以及特朗普选择(zé)前(qián)风投家万斯作为竞选伙伴，其对新能源汽车的态度或(huò)已有一定程度的转(zhuǎn)变，且特朗普和部分(fēn)硅谷科技公司关系(xì)有(yǒu)所拉近。我们预计(jì)特朗普若重返白(bái)宫或并不利(lì)空(kōng)美股(gǔ)新能源(yuán)汽车板块和美股科技小票。

▍美元方面，特朗普使美元贬(biǎn)值有两(liǎng)条路径(jìng)，一是特朗普获胜并在2026年提名一位更为鸽派的美联储主席，二是出台“《广场协议2.0》”以增加关(guān)税为筹码迫(pò)使其他货币升值。

特朗普的政(zhèng)策主张有(yǒu)助于支撑美国经济基本面和通(tōng)胀，且其贸(mào)易保护主义引发全球避(bì)险情绪，两者均导致“强美元(yuán)”，但(dàn)特朗普及其竞(jìng)选团队却主张“弱美(měi)元”以提振美(měi)国出口、缩减美国贸易赤(chì)字。市场对这一矛盾有共识，并在短期选择(zé)交易“强美元”，但对特朗普成功上任后如何实现“弱美元(yuán)”较为困惑。我们认为(wèi)：1）特朗普实(shí)质性干预美联储独立性、胁迫(pò)美联储降息的可(kě)能性较低，但2026年可能提名一位更(gèng)为鸽(gē)派的(de)美联储主席；2）受莱特希泽影(yǐng)响，特朗普或会(huì)以加关税为筹(chóu)码出(chū)台“《广场协议2.0》”，迫使其他(tā)货币升值。

海外宏观｜“美国大选交易”还有哪些预期差？ms-style="font-L">▍“哈(hā)里斯交易”：鉴于哈里斯(sī)的政策框架并不完整，更(gèng)多仍是延续拜登(dēng)当前政策主张，“哈里斯交易”在(zài)美元、美债和比特币的交易逻辑上更多与“特朗普交易”反向(xiàng)。

但“哈里斯交易”或并不利空美(měi)股金融板块，且哈里斯本人与(yǔ)大型科技股公司关系(xì)与特朗普(pǔ)相比更加密切，其(qí)对大型科(kē)技公司的反垄断态度较为温和，我(wǒ)们预计“哈里斯(sī)交易”或对大型科技公司股价有一定程度的利好(hǎo)。

▍风(fēng)险因素：

美联(lián)储(chǔ)货币(bì)政策超预期；美国大选海外宏观｜“美国大选交易”还有哪些预期差？选情(qíng)出现超预期(qī)变化。

本文节选自中信证券研(yán)究部已于2024年9月19日发布的《海外宏观｜“美国大选交易”还有哪些预期差？="font-L color0">海外宏观经济专题—“美国大选交易”还有哪些预期差？》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报(bào)告的摘编(biān)而产生(shēng)歧义，应以(yǐ)报告发布(bù)当日的完整内容为准。

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