美国经济“硬着陆”风险扰动资产交易逻辑

　　北京时间(jiān)9月19日凌晨，美国联(lián)邦储备委(wěi)员会(huì)宣布，将联邦基金利率目标(biāo)区间下调50个(gè)基点(diǎn)，降至4.75%至5.00%之间的水平。这是(shì)美联储自2020年(nián)3月以来(lái)的(de)首(shǒu)次(cì)降息，也标(biāo)志着其(qí)货币政策由紧缩周期转向宽松周期。

　　机构人士表示，此次美联储降息被视为“非(fēi)常规”开局，历史上降息50个(gè)基点起步的情况只有在美(měi)国经济或市场紧急时刻才会出现。这引发了市场对美国经济(jì)“硬着陆”的担忧。不过(guò)，美联(lián)储主席鲍威尔的表态也反(fǎn)映出美联储呵(hē)护就业市场的较强决(jué)心，不愿以经济衰(shuāi)退为(wèi)代价换取通胀目(mù)标(biāo)的达成。

　　对于美联储货币政策后续如何演绎，机构人士判断，年内仍将有两次降息，整体(tǐ)降息(xī)周期可能持续一年(nián)以上。对于(yú)大类资产的交易(yì)逻辑，鉴于美国经济衰退预期的证伪需要时间，并且四(sì)季度将迎(yíng)来(lái)美国大选，短期内大类资产价格可能(néng)波动较大，后续或需观察美国经济、通胀、就业等各项数据的实际表现。

　　● 本报记(jì)者周璐璐

　　就业为主要(yào)决定(dìng)因子

　　美联储在9月利率决议声明(míng)中表示，对通(tōng)胀率可(kě)持续地朝着2%目(mù)标(biāo)前进有了更大(dà)信心(xīn)，并(bìng)认为实现充分就业和物价稳定两大目标的风(fēng)险大致处于(yú)平衡状态。

　　从声明发布(bù)后的全球资产表(biǎo)现看，市场仍在担忧美国经济衰(shuāi)退的风险(xiǎn)。“降息50个基点更容易让市场对美国经济有更大衰(shuāi)退(tuì)的担忧，因此(cǐ)鲍威尔强调(diào)并没有看到有任何迹象表明衰(shuāi)退的可能性正在(zài)上升，试图用(yòng)这种方式来对冲市场的担心。”中金(jīn)公司海外策略首(shǒu)席分析(xī)师刘刚(gāng)认(rèn)为，从市场的反应来看，强调“不(bù)着急做更(gèng)多”的确起到了效果，解释了避险资(zī)产的下跌，但美国经(jīng)济衰退压力缓解还未能完全让市场信服，解释了(le)风险资产同样的回调。

　　机构人士普遍认为，就业成为美联储决策的决定因子。

　　广发(fā)证券资深宏观分析师陈嘉荔认(rèn)为，与7月相比，美联(lián)储(chǔ)在此次声明中强化了风(fēng)险管理的态度(dù)，并且(qiě)突出其支持充分就业的意愿。这(zhè)或许意味着，在美联储决(jué)议框架中(zhōng)，就业(yè)为主要决定因子。

　　“美联储呵护就(jiù)业市场的决心(xīn)较强，不愿以经济衰退为代价换取通胀目标(biāo)的(de)达成。”浙商证券首(shǒu)席经济学家李超表示。

　　在中信证券海(hǎi)外研(yán)究首席(xí)分析师崔嵘看来，本次50个基点(diǎn)的降息与以往应对风险和(hé)冲击的(de)被迫大幅降息不同，整体看(kàn)仍是一次(cì)预防(fáng)式降息，旨在维持当前经济增长和就业市场的状态。尽管美联储发表声(shēng)明表示当前两端的风险是大致平衡的，但本次会议声明突(tū)出了美联储对(duì)就业市场的支(zhī)撑(chēng)意愿。从鲍威尔的发言来(lái)看(kàn)，引导经济(jì)增速和就业市场维持在当前水平、实现美国经济“软着陆”是美联储当前的首要(yào)目标。

　　中泰证券美国经济“硬着陆”风险扰动资产交易逻辑 id="quote_sh600918">固定收益(yì)首席分析师肖雨判断，“充分就业”替(tì)代“去通胀”已成美联储的(de)首要目标(biāo)。他表示，这一变化背后反映在(zài)美国通胀持续降温之下(xià)，美联储更为关注(zhù)美国经济衰退风险。

　　年内或(huò)再(zài)降息两次

　　美联储年内降息路径如何演绎？

　　“9月点阵图对(duì)未来(lái)降息指引偏鹰，显(xiǎn)示美联储预计2024年仍(réng)有两次降息。”陈嘉荔表示(shì)。

　　从降息节(jié)奏角度看，李(lǐ)超(chāo)预计(jì)，大踏步降息后，美国(guó)经济和通胀的韧性都将进一步提升(shēng)，这也会在一定程度上约(yuē)束后(hòu)续的降息空间。在此背景下，预计美联储在11月、12月分别降息25个基点，符(fú)合当前点阵图的指引；但202美国经济“硬着陆”风险扰动资产交易逻辑5年降息(xī)空(kōng)间未必(bì)能如当前点(diǎn)阵图显示(shì)的达到100个基点。

　　拉长时间周期看，崔嵘表示，本次点阵图再(zài)次上调了长期利率水平，从2.8%上调至2.9%（6月从2.6%上调至2.8%），或显示美联储再次提升(shēng)对于中(zhōng)性利率水平(píng)的评估(gū)。“从历史来(lái)看，宽松周期(qī)不会短期(qī)结束。”肖雨表(biǎo)示，根(gēn)据美(měi)联(lián)储对(duì)于2%通胀目标的实现预期，降(jiàng)息周(zhōu)期可能持续一年以上。

　　平安证券首席(xí)经济学家钟正生表示，如果仅基于(yú)当前美国经济增长、就(jiù)业和通胀水平，美(měi)联储短期应有150个基点左右的降息空(kōng)间，从而从限制性利率回到“轻微”限制性(xìng)利率。但是，考虑到较快降息可能增加美国通胀反(fǎn)弹风险，美联储降息的节奏(zòu)和(hé)幅度(dù)应更受限制。

　　短期(qī)资产价格料波动较大

　　美联(lián)储降(jiàng)息周期已(yǐ)开启，大类资(zī)产的交(jiāo)易(yì)逻辑如何把握？

　　“后续几个月公布的美国经济数据至关重要。”刘刚坦言，美国经济数据只要能够“立得住”，不大幅恶化，甚至还(hái)出现(xiàn)改善，都可以进一(yī)步佐证美联储想要传递的“更(gèng)快降息但增长不差”信息，届时风险资产将表现更好，而避险资产的(de)演绎则(zé)接近尾声。

　　在国盛证券首席经济学家熊园看来，鉴于美国经济衰退预期的证伪需要时间，并(bìng)且四季度将迎来美国大选(xuǎn)，短(duǎn)期内大类资产价格可能波动较大。后续资产(chǎn)价格如何演绎，需(xū)要(yào)观察美(měi)国(guó)经济、通(tōng)胀、就业等各项数据的实际表现。

　　李超(chāo)则对美联储开启降息后的大类资产走势进行了研判。他认为，降息落地后美国经济仍将保(bǎo)持相对优(yōu)势，从而(ér)助力美(měi)元维持韧性；考虑到年内降息空间定价已较为充分，10年期美债利(lì)率(lǜ)进一步大幅下行难度较大；美元和美债(zhài)利率企稳后，黄金价格短期进一步上行阻力增加，但从中长期来看(kàn)，全(quán)球地缘不稳(wěn)定预期以及美国潜在的再通胀压力(lì)仍(réng)将(jiāng)利好黄金长期走势；美股(gǔ)短期仍将维持较高波(bō)动率(lǜ)，但在经济“软着陆”和货币宽松的共同配合(hé)下，下行(xíng)风险有限(xiàn)。

　　“美联储降息也给中国国内货币政策留出了空(kōng)间，人(rén)民币对(duì)美元汇率压力明显减轻(qīng)，中国股票、债(zhài)券等资产价格外部压(yā)力进一(yī)步减(jiǎn)轻。”李超(chāo)说。

　　对于大宗商品，南华期货认(rèn)为，短期看降(jiàng)息对大宗商品的影响(xiǎng)总(zǒng)体偏利多(duō)，但需要认识到当下(xià)的(de)降息并不是构成所谓对美国经济的“救命稻草”，依然不能(néng)对(duì)美国经(jīng)济“软着陆”做太过(guò)乐(lè)观的市场判断。除黄金具有相对明确的配置价值外(wài)，其余资产(chǎn)依然需要谨慎对待。

责任编辑：尉旖涵

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