私募运作指引完成“满月”考券商代销更规范托管责任边界待明确

证券时报记者谭楚丹马静

《私(sī)募证券投资基金运作指引》（下称《指引》）自8月1日实施以来，至今已经满月，给此前大(dà)举发力私募业(yè)务的证券公司带来了深远影(yǐng)响。

近年来，多起私募基金“跑路”的风险事(shì)件伤害了行业(yè)发展，也打击了投资者对私募投(tóu)资基金的信任感(gǎn)。在私募基(jī)金市场中(zhōng)拥有托管方、代销方等多重角色的证券公司，也被推向了风口浪尖。在业(yè)内人士看来，《指引》的出台不仅剑指私募(mù)基金运作乱象，同时(shí)也(yě)将压实服务(wù)机构的责任。

据证券时报记者采访了解，近一段时间(jiān)，多(duō)家证券公(gōng)司均按《指引》要求规(guī)范相关(guān)业务，但受访券商(shāng)人士也(yě)坦(tǎn)承，实操层面仍有多项问题亟待解决。比如，如何实现对私募数据(jù)大面积覆盖与深度穿透，就是比较关键的问题，这关系到风(fēng)险识别(bié)及履责工作。此外，相关合规尺度(dù)及责(zé)任边界也(yě)有待进一步厘清。

尽管多个业务(wù)条线面临(lín)调整“阵痛”，多家券商也都在积极寻求新打(dǎ)法。

券商收集数据难

托管责任边界待(dài)明确

近期，有托(tuō)管资格(gé)的券商都显得十分忙碌，因为《指引》中多款条文均要求压实托管人的投(tóu)资监督责任，比如净值复核、嵌套(tào)投资管理、巨额赎回事前(qián)协商(shāng)等。

业内人士称，为履行好相应职责(zé)，如今券商托管业务对(duì)私募管理人及其产(chǎn)品数据的准确性、可信性要求更(gèng)高。

一家中型(xíng)券商资产托管(guǎn)部人士表示，《指引(yǐn)》出(chū)台后，在收集(jí)私募数据时，托(tuō)管业务对于数据发送主体、数据发送频率(lǜ)、数(shù)据内容等给予了(le)更多(duō)的精力去核对。

在实(shí)操层(céng)面，券商收集数据时仍面临不小的难点(diǎn)：一(yī)方面，是(shì)规则还不(bù)够明晰(xī)；另一方面，是各家私募基金管理人(rén)、托(tuō)管人(rén)的做(zuò)法存在差异，未形成统一(yī)标准。因此，出现了券商收集数据难、管(guǎn)理人(rén)不(bù)理解等问题。

以“嵌套投资管(guǎn)理”为例，《指引》称(chēng)“私募基金(jīn)不(bù)得通过设置(zhì)复杂架构、多(duō)层嵌套等方式规避监管(guǎn)要求。”前述中(zhōng)型券商资产托管部人士告诉证券时(shí)报记者，由于目(mù)前托(tuō)管人仅能获取(qǔ)到托管产品的投(tóu)资者信息以及投(tóu)资下层标的的信息，如果底层标的不配合提供估(gū)值表，那么券商的穿(chuān)透核查存在一定困难，无法(fǎ)判(pàn)断(duàn)整个链条的投(tóu)资层级。

该人士(shì)建议，监管能够统一标准，通过深证通由各托管外包服务(wù)机构共享基金之间的投资层级关(guān)系以及标准接口的估值信息(xī)，有助于托管人有效开展嵌套层级管理及产品穿(chuān)透核查的工(gōng)作(zuò)。

另有券商托管部(bù)人士也谈到，监管(guǎn)对嵌套投(tóu)资管(guǎn)理问题没有给(gěi)出明确指引(yǐn)，因此各家券商的合规把(bǎ)控尺度存在差异。

券(quàn)商数据(jù)收集难(nán)，还(hái)体现在因合规需要，展业效率(lǜ)有限。《指引》第六条明(míng)确(què)，“除私募基金管理人(rén)、与其签署(shǔ)该(gāi)基金代销协议的基金销(xiāo)售机构外，任何机构和个(gè)人不得展示和传递基金净值等业绩相(xiāng)关信(xìn)息”。前(qián)述中型券商资产托管部人士表示，这意味着券商(shāng)获(huò)取私募(mù)净值等业(yè)绩相关信息仅能“自(zì)收(shōu)自(zì)用”，“无论(lùn)我们(men)是挨个向私募基(jī)金管理人做完合格投(tóu)资者认(rèn)定再收集数据(jù)，还是自建数据收集(jí)、清洗、分析的系(xì)统(tǒng)，人力成(chéng)本和业务成本都大幅增加”。

如何对私募基金海量数据穷尽手段抓取、如何识别私募基(jī)金管(guǎn)理(lǐ)人或产品的(de)风险……是(shì)托管机构圈(quān)内持(chí)续关注的话题(tí)，这关系到履职尽责。随着私募基金强监管成为主基调，监管层亦持续压实托管方责(zé)任。有受访的(de)券商人士呼吁，托(tuō)管业务的职责边界亟待进一步明(míng)确。

券商及(jí)时规范销售

展(zhǎn)业逻辑迎来新变化(huà)

受《指引》规定的影响，过去一段时间，具有基金销售(shòu)角色的券商同样(yàng)需要(yào)对“产品引入环(huán)节”“销售环节(jié)”进行调整适应。

在产(chǎn)品引入及筛选方面，《指引》有关(guān)限制私募产品净值发布的规定，使得(dé)代销机构会否因缺少业绩参考而难以筛选私募(mù)产(chǎn)品成为市场担忧。证券(q私募运作指引完成“满月”考券商代销更规范托管责任边界待明确uàn)时报记者采访了解到(dào)，短期(qī)内，代销机构当然(rán)受(shòu)到(dào)一定影响(xiǎng)，但比(bǐ)较有限；长期来看，新的展业逻(luó)辑反而可能(néng)被催生。

一名(míng)接(jiē)近监管层的券(quàn)商人士表示，按照实质重于形式的原则，销售机构(gòu)引入(rù)产品代销(xiāo)尽调时，管理人可以提供相关基金业绩信息，但不能一直提(tí)供，建议提供产品成立(lì)至尽调时点的业绩信息。

某大型券(quàn)商的私募业务人士向(xiàng)证(zhèng)券时报记者称，未来一年，券(quàn)商仍会沿袭成熟的(de)私(sī)募产品筛选流程和标准(zhǔn)。短期(qī)内，基金净值披露新规对产(chǎn)品筛选(xuǎn)的影响有限；长期(qī)看，代销机构的筛选逻(luó)辑会(huì)向私募基金评价转向，持(chí)牌评价机构的分量(liàng)会逐渐加重。此前，已有业内人士表示，除关注产品净值(zhí)和投资收益外，还(hái)会关注信(xìn)用(yòng)风险(xiǎn)，预计未来(lái)私募产品引入的维度将会更加多元化。

在销售环节(jié)方面，近期券(quàn)商已做(zuò)出了规范。华北地(dì)区某大(dà)型券商机构(gòu)销售人(rén)士向证券时报记(jì)者直言，《指引》使券商(shāng)机构销售更加严格遵守信(xìn)息披(pī)露规定，同(tóng)时也强化了合规管理(lǐ)程度(dù)。

据证(zhèng)券时报记(jì)者多方采访了解，券商在销售环节禁止(zhǐ)向大V、公众号、第三方(fāng)网站等无差别(bié)披露净值；向(xiàng)金融(róng)机构路演时，会确保(bǎo)对方代表(biǎo)公司洽谈业务，范围包括代销、FOF（基金中(zhōng)的基金(jīn)）产品投资、自营资金(jīn)投资等，确认后(hòu)可以免除适当性，直接认定专业投资者。另外，券商在代销新(xīn)产品中，当产品没有历史业绩时，可以展示同策略的产品业绩(jì)，但会隐藏产(chǎn)品名称和代码。

上述某大型券商机构销售人士认为(wèi)，由(yóu)于不能(néng)随意提供私(sī)募产品的(de)业绩信息，券(quàn)商机(jī)构销(xiāo)售需(xū)要通过提供更(gèng)高质量的服务吸引客户和维护客户，比如加强(qiáng)投研(yán)服务、提供更加个(gè)性化和专业的咨询等。

投资条(tiáo)线也深有“痛感”

提升投研实力(lì)更显关(guān)键

《指引》发布实施后，除了托管条线、代销条线，券商的投资(zī)条线也有了“痛感”。以券商资管中的私募FOF管理人为(wèi)例，受《指引》第六条(tiáo)有关私(sī)募净值披露规定的影(yǐng)响，私募FOF管理人获取私募产(chǎn)品业绩信息的业务成本也随之大增。

北方地区某中小(xiǎo)券(quàn)商资(zī)管人士向证券时报记者表示(shì)，《指引》实施后(hòu)，降低了私募净值数据的(de)易得性，增加了私募FOF管理人筛选和对比私募基金的难度。不过，他也充分肯定《指引》的价值，认为私募基金信(xìn)息披露规范(fàn)性的私募运作指引完成“满月”考券商代销更规范托管责任边界待明确整体提升，以及有关强制私募证券基金进行(xíng)托管的(de)要求，都对FOF管理人形成了利好。

华中地区(qū)某中小券商的资管人士也表示，无论是配置策略框架的优(yōu)化，还是对(duì)具体(tǐ)管理人及产品的筛选，私募FOF管理人的实操难(nán)度(dù)都有所(suǒ)增加。

该(gāi)人士坦言，虽(suī)然和同业做了较多交(jiāo)流，但(dàn)目(mù)前应对(duì)方法比(bǐ)较有限，除建立(lì)自己的私募数据库外，另一做法是尽可能让管理人和销售机构建立委托关系(xì)，“但无论采取哪种方式，相关的成本(běn)和难度都不容忽视”。为此，他也建议，未来(lái)在优化政策的方向上，可以规范和完(wán)善相关(guān)净值(zhí)信息的使用者制度，而(ér)不应过多限制(zhì)数(shù)据来源。

针对上(shàng)述困境，前述北方地区某中小券商资管人(rén)士则认(rèn)为，核心应对措施在于(yú)提升自身投研实(shí)力，加大对相关人员、信息系统的投入，加强调研，建立自己(jǐ)的数据(jù)库和评价体系。

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