美联储降息之路或“走走停停” 资产配置挖掘结构性机会

　　美联储9月货币政策会议将于下周开(kāi)启。而本周起，美联储已(yǐ)进入常规“静(jìng)默期”。相关人士认为，美联储9月降息(xī)几乎是板上钉钉，市场分歧仅局限于降息(xī)幅度——即一次性降息50个基点(diǎn)还是25个基点。

　　在美联(lián)储重磅会议召开前，于本周陆续出炉的美国通胀和(hé)就(jiù)业数据或透(tòu)露降息路径。美国8月CPI和PPI同比涨幅双双低于市场预期，显示美国通胀压力进一步缓解，9月降息(xī)预期得以巩固(gù)。不过，美(měi)国8月核心CPI环比涨幅高于市(shì)场预期，表明美国通胀黏性仍存，这也使得市场对美联储本月一次性降息50个(gè)基点的预(yù)期大(dà)幅(fú)降温。

　　机构人士(shì)认为，美联储(chǔ)已具备降息(xī)条(tiáo)件，但(dàn)不急于快速降(jiàng)息，降息之路(lù)或“走走停(tíng)停”。从配置角(jiǎo)度出发，机构人(rén)士提醒(xǐng)，目前市场对于(yú)美联储降(jiàng)息预期的交易已(yǐ)经非(fēi)常充分，甚(shèn)至存在过(guò)度计价(jià)，近期可关注资产配(pèi)置中的结构性机会(huì)。

　　● 本报记者周璐璐

　　核心通胀超预期上(shàng)涨

　　本周起(qǐ)，美联(lián)储进入9月议息会(huì)议(yì)前的“静默期”。本周陆续出炉的美国8月通胀数据、就业(yè)数据成为市场判断美联储货币政策(cè)路径的重要参考。

　　美国东部时间9月11日，美国劳(láo)工部公布的数据(jù)显示，美国8月CPI同比上涨2.5%，涨幅较7月收窄0.4个百分点(diǎn)。这(zhè)是2021年2月以来最小涨幅，且低于市场预期，显示出美国通胀(zhàng)继(jì)续放缓的迹象。这一最新数据虽(suī)较2022年6月9.1%的高点显著下降，但仍(réng)高于美联储设定的2%的长期通胀目标(biāo)。值得注意的是，剔除(chú)波动较(jiào)大的食品和(hé)能源(yuán)价格后，美(měi)国8月核心CPI环比上涨0.3%，较7月环比涨幅扩大0.1个百(bǎi)分点(diǎn)；核心CPI同比上涨3.2美联储降息之路或“走走停停” 资产配置挖掘结构性机会%，涨幅高于(yú)市场(chǎng)预期(qī)。

　　美国劳工部于美国东部时间(jiān)9月12日发布的报告显示，美国8月PPI与去年同期相比上涨1.7%，为2024年(nián)初以来的最(zuì)低水平，且低(dī)于市场预期。美国8月PPI环比增长0.2%，而7月则持平，预期(qī)为增长0.1%。

　　美国通(tōng)胀黏(nián)性从何而(ér)来？

　　中国银河证券首席经济学家兼研究院院长章俊(jùn)表示(shì)，美(měi)国劳工部数据显示，8月(yuè)，食品价格延续稳定，能源价格阶段性下行，核(hé)心商品依然维持通缩，导致核心CPI环比涨幅超预期的主要(yào)原因(yīn)是居住成本中(zhōng)业主(zhǔ)等价租金环(huán)比上升(shēng)。

　　对于美国通胀后续演绎路径，多位机构人士(shì)均预计其将继续向2%的目标靠拢。

　　广发证券资深宏观分析(xī)师陈嘉荔表示，今年以来，尽管有曲折，但(dàn)美国(guó)通(tōng)胀总体下行趋势不变。三大因素对通(tōng)胀中枢形(xíng)成下拉：一是收入增速放缓带(dài)来总需求下(xià)降，引导就业市场降温、薪资增速放缓；二是租(zū)金(jīn)价格仍在降温和回落(luò)趋势中，虽(suī)然中间会有反复；三是供应、库存中(zhōng)枢上行，核(hé)心商(shāng)品价(jià)格同比延(yán)续下行趋势。“上述三大因素会继续作用于(yú)美国核心通胀，预计年内美国核心通胀环比涨幅维持(chí)在0.2%-0.3%水平。考虑到美(měi)国(guó)经济增长平稳放缓仍是大(dà)概率事(shì)件，以及通胀基数走低，预(yù)计年(nián)末美国核心(xīn)CPI将小幅回落至3.1%附近。”陈嘉荔判断。

　　“美国总体通胀(zhàng)水(shuǐ)平(píng)或能继续下降，但需要(yào)关注核心通胀的潜在反弹风险。”开(kāi)源证券(quàn)宏观经济首席分析师何宁表示，若美国通胀数据出现连(lián)续反弹，则美联(lián)储决策压力将明显增加，因此其后续关注重点也将放到(dào)核心通胀上。

　　美国劳(láo)工部最新数据显示，在截至9月7日的一周内，美国初请失业金人数小幅上升至23万(wàn)人，环比增(zēng)加(jiā)了0.2万人。这是三周以(yǐ)来的首次回升，反(fǎn)映了美(měi)国劳动力市场(chǎng)在轻微放缓。分(fēn)析(xī)人士称，当前，由于利率上升抑制了经济需(xū)求，许多(duō)企业减少了招聘活动，导致劳动力市场整(zhěng)体出现放缓(huǎn)迹象。

　　大幅降息预(yù)期(qī)或落空

　　美(měi)联储主席鲍威尔8月下旬曾表示，降息时机已到。这意味着，美联储几乎(hū)明确(què)示意，其将在9月17日至18日举行的货币政(zhèng)策会议上宣(xuān)布降息。

　　彼时，市场判断美联储9月降息几无(wú)悬(xuán)念，分歧在于降息幅度(dù)。而现在(zài)，机构人士(shì)普遍认为(wèi)，美国通胀数据显示出的通胀黏(nián)性或使市场(chǎng)对美联储9月一次性降(jiàng)息50个基点的(de)预期落空。

　　中信证券(quàn)海外研究首席分析(xī)师崔嵘表示，在美国通胀趋缓但有瑕疵、就(jiù)业降温但有(yǒu)韧性的(de)背景(jǐng)下，美联储依然处于“风险管理式”而非“危机应对(duì)式”的决策框架之中(zhōng)，在呵护劳(láo)动力市(shì)场状况的同时也需(xū)要兼(jiān)顾尚存黏性(xìng)的物价环境，尽量减小通胀卷土重来的风险。她判断，综合而言，美联储已(yǐ)具备降息条件，但不必快速降息，预计年内降息(xī)三次，每次降息25个基点。

　　“对于美(měi)联储而言，9月降(jiàng)息25个基(jī)点(diǎn)、全年降息(xī)50个-75个基(jī)点是偏中性(xìng)判断。”华福证券首席(xí)经济学家(jiā)燕翔表示，美国经济下行风险仍相对可控，若过(guò)度降息，容易(yì)引发二次通胀风险。

　　陈嘉荔认为(wèi)，中性假设下，美(měi)联储9月正(zhèng)常启动预防式(shì)降息，但不会有大幅降息。其判断美联储将(jiāng)于9月降息(xī)25个基点，全(quán)年降息50个基点。

　　降息交易或过度计价

　　市场对于(yú)美联储降息的预期已持续较长(zhǎng)时(shí)间。从投资(zī)角度(dù)看(kàn)，降息交(jiāo)易(yì)逻辑是否还具有投资参考价值(zhí)？

　　“目(mù)前市(shì)场对降息的交易已非常充分，甚至存在过度计价。”国(guó)盛证券首席经济学家熊园坦言，若后续降息预期继续下(xià)调，美元指数和美债收益率有望(wàng)止跌企稳(wěn)并小幅反(fǎn)弹，黄金则面临(lín)回调(diào)压力；降息预期下调虽然对美股偏利空(kōng)，但这一过程也伴(bàn)随着衰退预(yù)期降温，综合来看对美股影响偏中性，不过9-10月需要警惕季节效应(yīng)和(hé)美国(guó)大选不确定性引发的美股调整风险。

　　中金(jīn)公司研究部宏观分析师肖捷文表示，美国(guó)通胀黏性可能导致美联储降息之路“走走停停”。市场(chǎng)对美联储今(jīn)年(nián)年底前(qián)降息幅度定价约100个(gè)基点，现在(zài)看来该(gāi)定价(jià)可能有些过度激进(jìn)，未来存在调整风险(xiǎn)。

　　对于大类资产配置，燕翔表示(shì)，在(zài)已(yǐ)计入(rù)较(jiào)充分降息预期的背(bèi)景下，美债利率短期或(huò)偏震荡，美股短期处于消化偏高估值阶段，中长期(qī)降息仍利好美股；美元(yuán)或(huò)受益于(yú)美(měi)国经(jīng)济的韧性，下行空(kōng)间(jiān)有(yǒu)限。

　　崔嵘建议，近期可关(guān)美联储降息之路或“走走停停” 资产配置挖掘结构性机会注资产配置中的结构性机会。就美债(zhài)而言，美国通胀压力缓和巩固降(jiàng)息预期，经(jīng)济增长动能虽有放缓迹象但仍具韧性，故短债收益率下行潜力可能大于长债。就美股而言(yán)，市场对美国经济增长动能的(de)担忧短期似乎较(jiào)难逆转，可考虑防御性板块(kuài)的配置机会。同时降息周(zhōu)期开(kāi)启通常意(yì)味着(zhe)企业融资负担逐步降低，这对(duì)于(yú)兼具资本(běn)密集属性、防(fáng)御特性和(hé)充裕自(zì)由现金流的医疗保健行业或较有利。

责任编辑：石秀珍 SF183

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