四年来首现营收增速放缓，金徽酒被困“资本游戏”？

　　文|海山(shān) 

　　来源|博望财经

　　金徽(huī)酒的(de)情况并不是太乐(lè)观。

　　8月19日金徽酒发布(bù)半(bàn)年报，上半年公(gōng)司实现营业收入17.54亿元(yuán)，同比增长15.17%；实现净利润2.95亿元(yuán)，同比(bǐ)增长(zhǎng)15.96%。合同负债实现4.83亿元，同比增长(zhǎng)9.30%。然而这一份成绩(jì)单并未能让市(shì)场满意。次日公司股价大(dà)跌5.26%，随后几天也是一路下探。截至(zhì)9月20日午(wǔ)间(jiān)收(shōu)盘，金(jīn)徽酒股价报16.31元/股。

　　金徽酒仍有不(bù)少(shǎo)问题待解决。比如第二季度营收增速放缓，高(gāo)端产品营收占比仍较低，省外(wài)营收增速下滑，应收账款大增(zēng)等等。

　　由于股价持续下跌(diē)，铁晟叁号(hào)减持计划泡汤。经历了多(duō)次股权转(zhuǎn)手之后，“二次创(chuàng)业”的金(jīn)徽酒又将面(miàn)临(lín)怎样的(de)挑战？

　　营(yíng)收增速(sù)放缓四年来首现营收增速放缓，金徽酒被困“资本游戏”？ont>

　　数(shù)据显(xiǎn)示，在2021年-2023年的(de)中报中，金(jīn)徽酒营收增速均保持在20%以上。在今年上半年营(yíng)收增幅(fú)降至15.17%，这 是四年来首次出现增速放缓(huǎn)的现象。

　　其实，金徽(huī)酒营(yíng)收增速放缓在2024年(nián)第一季度就(jiù)已经出现。一季报显(xiǎn)示，公司营收(shōu)同比增长20.41%，去年同期该数据为26.61%。按单季度看，二季度公司实现营收(shōu)6.78亿元，较(jiào)去年同期增长7.73%，环(huán)比下(xià)降36.92%。

　　分产品来看(kàn)，高端产品是决定白酒企业净利润水平(píng)的关键(jiàn)因素。上半年金徽酒(jiǔ)300元以上产品实现营收3.13亿元，该品类增速最(zuì)快，同比增长44.71%，在一定程度上也(yě)是公司推进产品高端化取得了(le)一定的效果；但该品类营收占比为(wèi)18.14%，在三(sān)类产品中垫底。

　　300元以下产品(pǐn)占据80%以(yǐ)上的营收，其中，100元-300元产品实现营收8.9亿 元，同比增长14.97%，该产(chǎn)品营收占比最高，达到(dào)了51.61%。100元以下产品实(shí)现
营收5.22亿元，该品(pǐn)类增速(sù)最(zuì)慢，同比(bǐ)增长1.77%。

　　半年报显示，上半年金徽酒应收账(zhàng)款出现大幅增长。报告期内，公司收账款(kuǎn)约为0.14亿元，同比增长近九成(chéng)。一般而言，应收账款占占比较(jiào)高，现(xiàn)金流将面临(lín)更
大的压力。若应收账款出现问题，公司计提坏账准(zhǔn)备将(jiāng)直接(jiē)影响其(qí)利(lì)润表现。

　　金徽酒表(biǎo)示，应收账款变(biàn)动的主要原因是本期(qī)期末应收销货款较上年期末增加(jiā)所致。

　　报告期(qī)内，金徽酒净现金流为-8908.45万元，同比大幅下滑(huá)147.41%。其(qí)中经营活动产(chǎn)生的现金流净额为3.46亿元，同比下降1.89%。与此同时，公司现金及现金等价物余额降至9.42亿元，同比(bǐ)下降了5%。打破了此前四年同期该数据持续增长的态势(shì)。

　　此外，对比近三期半年报，金徽酒的流动比(bǐ)率从3.12下降至2.78，意味 着公司短期偿债能力的(de)逐渐减(jiǎn)弱。

　　金徽酒在半
年报中也表示(shì)，若公司未能采取有效措施夯实基(jī)地(dì)市场、扩
展省外市场、优化(huà)产品(pǐn)结构，则可能(néng)面临市场份额被挤压，造成公司经营业绩下滑的风险。

　　全(quán)国(guó)化的“痛”

　　金徽酒作为一(yī)家地处西北的区域酒企，其品(pǐn)牌影响力
在省外市场相对(duì)较弱。在2019年就确定了“布局全国(guó)、深耕西(xī)北、重点突(tū)破”的战略方向。2020年公司开始积极拓展西北、华东和(hé)北方市场，同(tóng)时加大了(le)在(zài)互联网市场的(de)开拓(tuò)力度。

　　为了开拓(tuò)新市场，金徽酒的销售费(fèi)用持(chí)续上(shàng)升。从2019年(nián)的2.45亿元增长至2023年的5.35亿元，五(wǔ)年复(fù)合增(zēng)长率达到21.59%。其中，2022年和2023年公(gōng)司(sī)销售(shòu)费用与净利润之比分别为150.54%、165.63%。

　　报告(gào)期(qī)内(nèi)，金徽酒销(xiāo)售费(fèi)用再(zài)次同比上涨
13.95%至3.36亿元，销售(shòu)费用率为(wèi)19.16%。对于销售费用增长原因，金徽(huī)酒表示主要是(shì)新市场开拓、品牌(pái)宣传以及消费者培育费用增加。

　　金徽酒仍在加大省外投入。上半年公司省外经销商数(shù)量已(yǐ)由年初的592个增加至739个 ，是省内(nèi)经销(xiāo)商数量的2.58倍。

　　然(rán)而，在省外(wài)市场，金徽酒除了要与本(běn)地强势酒企(qǐ)竞争，还要应对来自一(yī)线白酒品牌的压力(lì)；后者通(tōng)过 市
场下沉策略，在价格和目标市场上(shàng)积极布(bù)局(jú)，使得金徽酒省外市场的(de)拓展难度进一(yī)步加(jiā)大。

　　从营收(shōu)占比(bǐ)来看，金徽酒的全国化之路仍(réng)然任重(zhòng)道远。数据显示，2023年金(jīn)徽酒省外营收比增速为25.87%，占总营收(shōu)的比重为22.95%。今年(nián)上半年省外营收比(bǐ)增速为7.79%，占总营收的比重为21.42%。

　　与此同时，金徽酒在省内市场的发展同样(yàng)面临挑战，在其公布的2023年11月一份调研记录中显示，甘肃(sù)省白酒市场规模大约80亿，金徽酒(jiǔ)在省会城市与外来品牌、地方性品(pǐn)牌都有竞争。

　　一线名酒如习酒、金沙(shā)酒(jiǔ)业等已经在谋划布局西北市场(chǎng)。在全国性名酒不断下(xià)沉的压力 下，金徽酒面临着增(zēng)长空间的压缩。

　　民(mín)生证券在其研(yán)报中指出，名酒品牌扩充产品线组合以(yǐ)价格下延与区域下沉策(cè)略进一步挤压(yā)中(zhōng)小品牌生长空间。

　　上(shàng)演“资(zī)本的游戏”

　　资料显示，金徽(huī)酒的股权历(lì)经多次转手。

　　2020年之前，金徽酒的实际控制人都是亚特集团(tuán)。2020年5月，亚特集团实控人李明因资金
“吃紧”将徽酒30%股份(fèn)以18.37亿元的价格转让给郭广昌控制的豫(yù)园股(gǔ)份。同年，豫园股份通过要约收购进一步增持，成为金(jīn)徽酒第一大股东。

　　2022年，复(fù)兴系以总(zǒng)价18.17亿元(yuán)将金徽酒13%的股(gǔ)份(fèn)转让给亚特系，后者重回(huí)控股股东
身份。2023年7月(yuè)，豫园股份再度(dù)将金徽酒5%股份转 让给山东国资委旗下的投资基 金—济南铁晟叁号投资合伙(huǒ)企(qǐ)业（简称(chēng)“铁晟叁号(hào)”），受让价格为23.61元/股 。。

　　铁晟(chéng)叁号表示，公司受让金徽酒股份主要是基于对金徽酒经(jīng)营管(guǎn)理能力、发展规划(huà)及(jí)业绩成长前景(jǐng)的(de)看好。未(wèi)来一年中，公司没有继续增持金徽酒股权的计划。同时，铁(tiě)晟(chéng)叁号承(chéng)诺，在持有(yǒu)金徽酒股份的(de)前 12 个月内，不以低于(yú)协(xié)议转让价9折的价格减持(chí)股份，即不低于21.25元/股。

　　需要注意的是(shì)，豫园股份和铁晟叁号还约定了差额补足以及超额收益安(ān)排，豫园股份向铁(tiě)晟叁(sān)号(hào)支付权利维持费约1.8亿元，用以对铁晟叁号持有的这部分5%股份所对应的市值进行“多退少补”。这种情况极为少见(jiàn)。

　　双方还在补充协议中明(míng)确(què)，无论铁晟叁号在持(chí)股期间是否进行减持，最终都将(jiāng)由(yóu)豫园股份提供“兜底(dǐ)”回购保障。

　　此(cǐ)外，亚特集团承诺在本次股份(fèn)转让完成后，将采取(qǔ)积极措施降低质押率，持有的金徽酒股份质押率不超过80%。然而，金
徽酒8月(yuè)9日发布的公告 显示，亚(yà)特(tè)集团所持金徽酒(jiǔ)的股份中81%还处于质押(yā)状。

　　控股股东(dōng)的资金链紧张，这一隐(yǐn)患挥之(zhī)不去。一旦出现(xiàn)问题(tí)，或引发股权再次动荡甚至更(gèng)严(yán)重的后果。

　　尽管2023年(nián)金徽业(yè)绩(jì)报喜，酒营业(yè)同比增长26.64%，净利润同比增长(zhǎng)17.35%，但
依然未能(néng)留住铁
晟叁号的(de)心。2024年5月(yuè)，铁晟(chéng)叁号便拟减持金徽酒3%股份。

　　从(cóng)铁(tiě)晟叁号(hào)受让(ràng)股份算(suàn)起至2024年5月6日，金徽酒的股价节节败退，区间跌幅接近25%。显然，铁晟叁号这是(shì)甘愿“割肉”离场。此举(jǔ)进一步
引发市(shì)场猜想，市场跟风抛售，股价进一(yī)步下跌(diē)。

　　由于金徽酒股价持续(xù)低于减持约定价格(gé)，至今铁晟叁号未能完成减持。据 金徽酒8月27日公告，本次减持计划实施期限(xiàn)已届满，铁晟叁号尚(shàng)未减持公司股份(fèn)。

　　铁晟叁号何时能够成功“解套”，目前(qián)尚未可知。最坏的结果，按“兜底”价(jià)格走，铁晟(chéng)叁号也不
会亏太多。

　　换(huàn)个角度看，豫园股份承诺给(gěi)“兜底”，也意味着当时其手里的资金不并不是很宽裕。

　　根据酒业协会发布的《2024中国白酒市场中期研(yán)究报告》显示，2024年复苏态势较(jiào)弱，存量竞四年来首现营收增速放缓，金徽酒被困“资本游戏”？争下80%企业表(biǎo)示(shì)市场有所遇冷，消(xiāo)费多元，强分化(huà)，宽度竞争已成事实。

　　在2023年(nián)年报中，金徽酒曾表示，2024年是金(jīn)徽酒“二次创(chuàng)业”征程中(zhōng)积蓄力量、转型突破的关键之年，力争实现“营业收入30亿元、净利(lì)润4亿元”的经营目标。

　　当前，白(bái)酒(jiǔ)行业集中和分化的趋势加剧(jù)，区域名酒正面临(lín)着来自(zì)全(quán)国性名酒的越来越大压力。要完成全年增长目标，金徽酒(jiǔ)在下半年仍面临较大的增长任务。

　　上海证券(quàn)在其发布的研报中表示，预计(jì)金徽酒(jiǔ)2024年实现营业收入29.84亿元，归母净利润(rùn)3.93亿元。

　　金(jīn)徽酒的(de)“二次创业”何时能成功？我们将将持(chí)续关注。