理性看待 长期国债收益率波动

最近一段时间，长(zhǎng)期国债收益率持(chí)续下行引发关注。对(duì)此，近日央行(xíng)相关部(bù)门负责人在接受媒体(tǐ)采访时表(biǎo)示，长期国债收益率总体会(huì)运行在与长期经济(jì)增长预期相匹配(pèi)的(de)合(hé)理区间内。次日国债收益(yì)率整体有所回调。

中债登数据显示，从4月初以来，10年期国债收益率整体呈不断下行的态势，自4月2日开始持续在2.3%以下低位(wèi)运行。而3月(yuè)18日(rì)以来，30年(nián)期国债收益率也持续在2.5%以下低(dī)位运行。近(jìn)期长期国债收(shōu)益率之(zhī)所以触及历史低点，主(zhǔ)要是(shì)受国债供求关(guān)系影响和(hé)市场交易情绪扰 动。在(zài)债市长牛预期背景下，机构对长期(qī)债券交易需
求的大幅上升，带动长期国(guó)债收(shōu)益率持续向下突破，表明长期国债(zhài)收益率与长期经济增长预期出现阶段性(xìng)背离的(de)情形。

今(jīn)年市场(chǎng)上存(cún)在着机构
“资产荒”的形势，一些金融机构配置的标的比如(rú)城投(tóu)债、非标(biāo)、存款等资产或者在萎缩
，或者收益率不断下降，由此，机构投资者开(kāi)始转向购买长久期资(zī)产以期获得更高回报。在“早配置早收益”的驱动下，机(jī)构在(zài)年初抢跑配置长期国债资产，促使国债收益率快速下(xià)行。保险需配置一(yī)定数量的长期资产以满足监管要求，存款利率的超预期下调，导(dǎo)致部分(fēn)保险资金弃存款买债券，为(wèi)长债行情提供较(jiào)强的支撑；由(yóu)于资本市场波动过大，而债(zhài)市(shì)一直处在牛市状态，投资收益比股(gǔ)票市场更高，基金也成为债(zhài)市的推动者，公募(mù)基金是30年债券的配(pèi)置方；理财资金和私募(mù)的(de)资金也大胆介入债市，一些证券私募(mù)更是抛股票买债券；保险(xiǎn)资管、理财也加大债市(shì)的配置。随着各类金融机构的加入，推(tuī)升长期国债市场热度，长期(qī)国债的价格上升(shēng)，收益率持续下跌。

长期国债利率是金融市场定价基(jī)准的国债收益率曲线的重要组成部分，主要反映长期经
济(jì)增长和通胀的预期，但(dàn)也(yě)受(shòu)供求关系等其他因(yīn)素(sù)的(de)扰动(dòng)。当前我国经济长(zhǎng)期向好的基本面没有改(gǎi)变(biàn)，我国经济基础好、韧性强、动能(néng)优、潜力大、活力足(zú)，而近期长期理性看待长期国债收益率波动国债收益率持续(xù)下行(xíng)是供求关系失衡(héng)对收益率短期扰动的结果。长期国债收益率是人(rén)民币资产定价(jià)的基础，股票市场，包括(kuò)期货市(shì)场乃至房地产市场(chǎng)的(de)资产价格也都取决(jué)于国债(zhài)收益率(lǜ)，债券的价格、利率、期限和(hé)信用决定整个(gè)金(jīn)融市 场的资产的价格(gé)运行。因(yīn)此(cǐ)，要避免在经济增长预期较好的阶段，由于市场供求的阶段性失衡，导致国债收益率与(yǔ)长期经济增长预期(qī)背离的情形。

要(yào)理性看待长期国债收益率的走势。近(jìn)期长期国债牛市的逻辑(jí)是市场上“安(ān)全资 产”的缺失，叠加物价保持温(wēn)和(hé)态势、消费仍待进一步提振，房(fáng)地产也仍在模式(shì)转型中(zhōng)。不过，随着接下来专项债券和超长期特别国债的发行，“资产荒”的情况(kuàng)会有缓解，债市面临的供求问题有望(wàng)趋于均衡，长期国债收益率也将逐(zhú)渐回升，最终长期国(guó)债收益率将运行(xíng)在与长期经济增长预 期相匹配的合理区间内。我国实际经济增速未来(lái)较长(zhǎng)时期将保持合理(lǐ)水平，近一年来回升向(xiàng)好的趋势在不断(duàn)巩固，未来通胀有望(wàng)从低 位温和回升，长期国债收(shōu)益率作为名义利(lì)率，本身会随通胀(zhàng)水(shuǐ)平回升而提高，这两方面对长期(qī)债券收益率都会形成支撑。近期，财政部公开发(fā)文 表态支持央(yāng)行
下场购买国债，而央行相关(guān)负责(zé)人在接受采访时也提出，央行在(zài)二级市场开展国债买卖，可(kě)以(yǐ)作为(wèi)一种(zhǒng)流动性管理方式和货币政策工具储备。这将(jiāng)有助于改变长期国债收益率低 位徘徊状况。

当(dāng)然，也需要重视(shì)长期债券的市场供求失衡可能带来的风险(xiǎn)。从(cóng)盘(pán)面(miàn)看已有机构(gòu)大量购进短期(qī)债券，主要(yào)是前(qián)期对长期国债的做多(duō)过于拥挤，导致价格过高收益(yì)率过低，可能(néng)出理性看待长期国债收益率波动现“踩(cǎi)踏效应”。理论上，固定利率的长期国债久期长，对(duì)利率波动更加敏感，投资
机构需重新审
视超配长期国债策略。对于交易型投资(zī)者，通过加大杠杆、拉长久期，虽然在短期价格(gé)大幅上(shàng)行中获得更多收益(yì)，但也加
剧市场波(bō)动，可能承担(dān)价格大(dà)幅(fú)下跌的损失(shī)；对于银行、保险等配置型投资者(zhě)，如果(guǒ)将大量资金锁定在收(shōu)益率过低的长久期(qī)债券资产上，若遇到(dào)负债端成本显著上升，则可能会面(miàn)临收不抵支的被(bèi)动理性看待长期国债收益率波动局(jú)面。

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