国泰君安、海通证券合并重组券商首席解读

　　原标题：“航(háng)母级”券商来(lái)了(le)！最(zuì)新解读

　　中国基金报记(jì)者曹雯璟

　　“航母级”券商来了！昨日深夜，国泰(tài)君安、海通证券双双公告称，国(guó)泰君安与(yǔ)海通证券正在筹划(huà)由国(guó)泰君安吸收合并(bìng)海通证券(quàn)并(bìng)发行股票募集(jí)配套资(zī)金。

　　多位业内人(rén)士表示(shì)，此次国君海通并购方案的推出是新“国(guó)九条”后首单头部机构并购(gòu)案例(lì)，有望对证券行业格局产(chǎn)生(shēng)重(zhòng)要影响，并(bìng)为证券行业后(hòu)续并购重(zhòng)组打开空间(jiān)。

　　新(xīn)“国九条”后首单头部机构并(bìng)购(gòu)案例

　　有望显著(zhù)改变行业竞争(zhēng)格局(jú)

　　2023年中央金融工作会议(yì)提出“支持国有大(dà)型金融机构做优做(zuò)强，当好(hǎo)服务实体(tǐ)经济(jì)的主力军和维护金融稳定的压舱石”的宏观方向。2024年证监会《关于(yú)加强证券公司和公募基金监管加快(kuài)推进建设(shè)一流投资银行和投资机构的意见（试行）》进(jìn)一步提出“到2035年，形成2至(zhì)3家具备国际竞争力(lì)与市场引领力的(de)投资银行(xíng)和投(tóu)资机(jī)构”的具体要求。

　　多位业内人(rén)士表示，新“国九条”后首单头部券商合并，打开行业格局优化想(xiǎng)象空间。国君海通合并(bìng)方案的推出(chū)，标志(zhì)着一(yī)流投行的建设与改革开始(shǐ)充分落地于(yú)实践，围绕优化行业资源配置的后续举措值得期待。

　　中信证券非银金融联席首席分析(xī)师陆(lù)昊表示，前期并购集中于中型(xíng)券商，国君海通并购为本轮周期(qī)首(shǒu)单(dān)头部机构并购案例，也(yě)是行业首单上市券商并(bìng)购案例，响应了国家打造一流投(tóu)资银行、促(cù)进行业高质(zhì)量发展的宏观方向，长期有望显著改变行业竞争格局，并为证券行业后续并购重组(zǔ)打(dǎ)开(kāi)空间。

　　“随着头部券商合并重组(zǔ)首单(dān)落地，进一步打(dǎ)开了对于证券行业集中(zhōng)度提升的想(xiǎng)象空(kōng)间，头部(bù)券商优势或加速释放(fàng)，头部券商之间的并购重组将是(shì)建设具备国(guó)际竞(jìng)争力的证券行业的重要途径。”东吴证券(quàn)非银首席分析师(shī)胡翔谈(tán)道。

　　华创证券金融业研究主管首席分(fēn)析师徐康（金(jīn)麒麟分析师）进一步分析(xī)指(zhǐ)出，对(duì)于海(hǎi)通而言，潜(qián)在(zài)业务担忧化解，收购价格合适情况下属(shǔ)于利好(hǎo)。海通是被并购方，海通证券受到海(hǎi)外业务及投行业务事件影响(xiǎng)，底层资产质量总体不算非常健康，这也导致海通证券估值在行业内偏低。若此时顺利实现合并，有助于化解(jiě)国际业务相关(guān)风险。对国君而言，亦是利好。虽然国君是合并方，需要考虑收购价格，商誉、资产风险等多层面因素，但合并后的券(quàn)商业务规模更大，对融资成本(běn)，业务做大做强(qiáng)都有利。

　　成为上市券商并(bìng)购案例蓝本

　　新一轮券业并购(gòu)浪潮(cháo)已(yǐ)至

　　多(duō)位业内人士表(biǎo)示，此次国君海(hǎi)通并购将(jiāng)成(chéng)为(wèi)上市券商并购案(àn)例蓝本(běn)，有望推动(dòng)多项资本市场运(yùn)作。

　　陆昊表示，作为行业首(shǒu)单上市(shì)券商并购，将(jiāng)在国有企业换股(gǔ)并购定(dìng)价、并购退市(shì)机(jī)制(zhì)、中小股东利益保护等(děng)多个方面进行(xíng)尝试，有望为后续其他上市券商并(bìng)购积累经(jīng)验。同时，围绕证券(quàn)公司对于公募基(jī)金的“一(yī)参一控”限制，风险资产剥离等问题，机构的股权运作值得(dé)关注(zhù)。

　　申万宏源研究院非银金融首席分析师罗钻辉认为，纵观30年证券行业的发展历程，每一次大规模的并(bìng)购浪潮都重塑(sù)了(le)证券行业的竞争格(gé)局。在(zài)证监(jiān)会明确表示“将支持头部证券公司通过业务(wù)创新、集团化经(jīng)营、并购重组等(děng)方式做优做强，打(dǎ)造(zào)一流的投资(zī)银(yín)行”，在头部券商、中小券商均遇到自身发展瓶颈的背景下(xià)，未(wèi)来，证券行业(yè)内部并购整合大势(shì)不(bù)减。

　　罗钻辉同时指(zhǐ)出，当前证券(quàn)行业并购重组进入新一轮加速期，但是出现并购潮的可能性较小，短期(qī)内仍以(yǐ)“成熟一例、推出一例”的节奏展开。未来，证(zhèng)券行业竞争格局将呈现集中与(yǔ)分化(huà)趋势，其中，头部券商的优势集(jí)中在规模和体量、业务优势、客群(qún)差异，行业马太(tài)（金麒麟分析师(shī)）效应凸显。

　　“目(mù)前券商股权再融资监管趋严，2023年8月底针对再融资推出的新规明确指出：对于金(jīn)融行(xíng)业上(shàng)市公司或者其(qí)他行业大市值上市公司的大额再融资，实施(shī)预(yù)沟通机制，关注(zhù)融(róng)资必要性和(hé)发行时机。券商股权再融资节奏趋缓的态势十分(fēn)明显。并(bìng)购重组(zǔ)能够快速提升券商资本实力(lì)、均衡(héng)业务结构，一(yī)定程度上提升抗风险能力，是在当前券商股权融资收紧背景下，实现做大做强诉求的(de)最优路径。”华福证券研究所(suǒ)非银首席分析师周颖婕提道。

　　“过往头部券商合并推进(jìn)难度大，其中一个原因是(shì)行业没有实现上(shàng)市头部券商强强合并(bìng)的先例，没有可参考的模板，此时(shí)业务风险/员工层(céng)面/中小股(gǔ)东等问题都难以把控(kòng)。若国君海通能够(gòu)顺(shùn)利实现合并，行业并购(gòu)的想象空间(jiān)有(yǒu)望进(jìn)一步打(dǎ)开。”徐康指出，中(zhōng)金+银河，建投+中信等头部优质券商合并的想象空间(jiān)有望进一步打开。于资本市场而言，头部券商强(qiáng)强联合亦是国内资本市场进一步提质增效(xiào)的必(bì)由之(zhī)路。

　　胡翔表示，新一轮(lún)券业并购浪潮已(yǐ)至。第一政策端：监(jiān)管(guǎn)针对“培育一流投资银行和(hé)投资机构”频繁(fán)发声，上市券商股权(quán)再融资节奏收紧，同(tóng)业并购成为券商(shāng)做大做强的较优方式(shì)。第二供给端：行业集中度维持高位，头部券商ROE优势显著，中(zhōng)小券商股东出让股权意愿(yuàn)有所(suǒ)提升。第三(sān)需求(qiú)端：国(guó)内券商规模尚难与海外(wài)头部投行(xíng)抗衡，通过并购重组扩(kuò)充规模是(shì)提升国际竞争力的(de)可行途(tú)径。

　　关注低估值、并购重组(zǔ)、做优做强预期标的

　　今年以来，券商板块持续震荡(dàng)调(diào)整，截至9月5日，年内券(quàn)商(shāng)板块(kuài)累计跌幅为(wèi)11.71%。对(duì)于后市(shì)，罗钻辉(huī)表示，当(dāng)前(qián)市场对于板块的基本面悲观预期已充分反映(yìng)在股价中，若市场回(huí)暖，看(kàn)好(hǎo)券商板(bǎn)块的(de)贝塔(tǎ)属性；同时，在内外部环境均有所支撑的前提下(xià)，并购重组仍(réng)是2024年板块主线之一。建议关注基本面改善预期、并购重组两条主线：1）受益于风(fēng)控指标优化+低估值标的。2）并(bìng)购重组(zǔ)、做优做强预期(qī)标的。

　　陆昊认为，国君海通并购方案的落(luò)地有望深度推动行业资源优化配置，并为证券(quàn)行业(yè)后续(xù)并购重组打开空(kōng)间(jiān)。在此(cǐ)趋(qū)势下，行业(yè)活力和资本(běn)市场关(guān)注度有望显著提升，可以关注：1）同属同(tóng)一(yī)实控人的证券机构；2）后续市场化并购可能性较高的证券(quàn)公司。陆昊(hào)还提醒，同时需要关(guān)注(zhù)A股成(chéng)交额大幅下降，信(xìn)用业务风险暴(bào)露，自营业(yè)务投资亏(kuī)损(sǔn)，资本市场改革进度不及预期，收购进展不及预期或失败风险(xiǎn)。

　　“在建设金融强国与建设(shè)一流投行的背景下，行业供给侧(cè)改革符合政策导向，头部证券公司通过(guò)整合(hé)做(zuò)优做强将对行业产(chǎn)生深远的(de)影响和较强示范效应，同时头部(bù)机构自身做优做强(qiáng)的紧迫性得到提升。”广(guǎng)发(fā)证券非银金融行业首席分析师陈福（金(jīn)麒麟分析师）指出，当(dāng)前(qián)券商估值低位，监管压力缓释、提高资本市(shì)场内在稳定(dìng)性下安全边际较高，当前市场成交向下缩量空(kōng)间有(yǒu)限，基数(shù)效应下业(yè)绩压力逐步缓释。

　　“整(zhěng)体(tǐ)来(lái)看，在券商(shāng)发布并购公告后5日以及3-6月之间可以以更大概率获得更多超额收益。其中，公司发布并购(gòu)公告后(hòu)5D/3M/6M实现超国泰君安、海通证券合并重组券商首席解读额收(shōu)益的概率分别为57.1%/42.9%/42.9%，平均超额收(shōu)益率分别为6.1%/4.2%/12.3%。”周颖婕谈道。

　　周颖婕分析认为，经(jīng)纪业务占比高，即具备较强经纪业务弹性以及具备互(hù)联(lián)网属性的券商业绩有(yǒu)望增长。建议关注存在并购重组主题的相关标的。此外，政策自上(shàng)而(ér)下推动券商并购重组，扶优限劣(liè)和(hé)资(zī)本集约政(zhèng)策导向(xiàng)下并购重组进程有(yǒu)望加速，行业集中度将进一步提升。存(cún)在并(bìng)购重组(zǔ)预期的券商有望受益。

　　徐康表示，当前券商板(bǎn)块估值与盈利均处于历史底部，长期估值修复的空间较大。同时并购浪潮持续推进，行业竞争格局有望获得(dé)优(yōu)化，重组券商或(huò)实现跨越式发展。可关注PB估值远低(dī)于1倍的头部券商。

责(zé)任编(biān)辑：韦子蓉

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