“破百”数激增！可转债市场迎大变局，机构谨慎对待信用下沉

可转债市场正在迎来新的变化。在(zài)整体估值水平仍然较高的情况下，价值跌破(pò)百元的可转债(zhài)数量正在快(kuài)速增加。Wind数据(jù)显(xiǎn)示，截至4月23日，收(shōu)盘价低于百元的可转债(zhài)数量高达(dá)54只，较月初大(dà)幅增加20只。

“机构投资者现在对于可转债的信(xìn)用下沉比(bǐ)较谨慎，跌破面值的转债正股质地普遍相对偏弱。”上(shàng)海一家券商自营(yíng)人士对券商中国记者表示。

多(duō)位接受券商中国记者采访的市(shì)场人(rén)士表示，近期新“国九条”出台(tái)的同(tóng)时(shí)，证监会也发布(bù)了《关于严格执行退市制度的意见(jiàn)》，加强上市公司退市管理，转债(zhài)市(shì)场由于(yú)中小市值发行主体较多，更进一步(bù)加剧(jù)了投资者对于偏(piān)债型(xíng)转债(zhài)信(xìn)用风险的担忧。可转债(zhài)投资分层(céng)的情况会(huì)越来越明显，在市场追逐确定(dìng)性的背景下，对高评级、大盘转债给予更高估值，而低评(píng)级、小盘、双高、次新债、成长板块等转债的估(gū)值与炒作热度系统性降低。

破百转债数量激增

可转债(zhài)因为其“上无顶，下有底”的产品设计，一直被市场认(rèn)为是稳健投资者的重要选择。特别是(shì)成交价格在100元(yuán)的(de)面值附近的可转债，即便其(qí)转股溢价率偏高，其本身具备的债券属性能给投资者提供足(zú)够安全垫。同时，面值附近的可转(zhuǎn)债因为其隐含的“看涨期权”价格较低，更受到投资者青睐。因此(cǐ)，市场上跌破面(miàn)值的可转债(zhài)数量一直不多。

但今年4月中旬以来，可转债市场风云突变，跌破面值可转债数量大幅度增加(jiā)。业内人士看来，部(bù)分可转债的下跌和正(zhèng)股行情存在着紧(jǐn)密的联系。

今年以(yǐ)来，转债市场关联紧密的中小市(shì)值个股整体低迷。华金证券(quàn)研究所固收首席分析师罗(luó)云(yún)峰对券商中国记者表(biǎo)示，近期跌破面值的转债数量显著增加主要受转股价值(zhí)下(xià)跌带动，尤其是风险偏好(hǎo)较(jiào)差、市场增量资金有(yǒu)限(xiàn)的情况(kuàng)下，低(dī)评级小票跌幅较大。跌破面值的转债正股质地普遍相对偏弱，其中(zhōng)八成正股(gǔ)市值在50亿元以下，六成信用评级在AA-以下；转股价值普遍(biàn)较低，大多数在30元至60元之间，其转债(zhài)价格(gé)主要靠估(gū)值(zhí)支撑，转股溢(yì)价率(lǜ)较(jiào)高。

纽达投资创始(shǐ)人邬雄辉(huī)对券商中国记者表示，进入2024年以来，转债的绝对(duì)价(jià)格一直处于较低的位置，近期低(dī)于100元面值的转债标(biāo)的数量超过50只，是因为权益市场尤(yóu)其是中小市值的上市公司的股(gǔ)票价格低迷。同(tóng)时，债市牛(niú)市、权益(yì)熊市的背景下，固收+资产(chǎn)减少了权益资产的配置，转债也受到了一定程度的减配。

“部分低价(jià)转债(zhài)属于新能源、军工、机器人等(děng)成长题材，前期(qī)价格虽有阶段性提升，但由于题(tí)材轮动较快波动较大(dà)，且正股长期处于下跌趋势，转债价格仍低(dī)迷。”罗云峰表示。

中信证券首席经济学家明明在接受券(quàn)商中国记者采访时表示(shì)：“去年(nián)以来A股市(shì)场(chǎng)震荡下行的背景(jǐng)下，不少转债的价格已经跌入债性区间。转(zhuǎn)债市场已存在因为正股退市或重组造成信用(yòng)风险的案例(lì)，因此(cǐ)投资者情绪较为低迷，曾一(yī)度给予偏(piān)债型转债(zhài)较(jiào)低(dī)的定价。”

新“国九条”重塑市场逻辑

破百转债数量增加(jiā)，背后还有近期出台的新“国九条”等一系列新政的影响，特(tè)别是退市相关(guān)规则的修改使(shǐ)得市场的预期更加谨慎。短期看(kàn)，随着退市(shì)新(xīn)规落地实施，高信用风险发行主体退(tuì)市风险(xiǎn)上升，转债市场估值定价(jià)逻辑可能会(huì)发生重大(dà)调整，其(qí)中对(duì)于高(gāo)信用(yòng)风(fēng)险转债发行主体，其信用质量及违约(yuē)回(huí)收率将在转债估值定价(jià)中占据更大(dà)考(kǎo)量(liàng)权重。这虽然会对一部分转债的估值带来短期巨大冲击。

“结合近期(qī)跟随新‘国(guó)九条’等(děng)政策出台(tái)，4月跌破面值转债数量(liàng)明(míng)显增多，其主要原(yuán)因在于退(tuì)市新规强调(diào)将加大对‘僵尸空壳(ké)’‘害群之(zhī)马(mǎ)’的清退(tuì)力度，这导致(zhì)市场(chǎng)对基本(běn)面较弱、经营陷入困境的上市(shì)公司的风险偏好明显(xiǎn)下降，公司信用风险及偿(cháng)债能力(lì)成为市场定价(jià)这类转债的更重要考量因(yīn)素。”东方(fāng)金诚(chéng)研(yán)究(jiū)发展部副总经理曹源源对券商中国(guó)记者表示。

明明也表示，近期新“国九条”出台的同时，证监会也发布了《关于严格执行退(tuì)市制度的意见》，加强上市公司退(tuì)市(shì)管理，转债市场由于中小市值发行主体较多，更进(jìn)一步加剧(jù)了投资者对于(yú)偏(piān)债型转债(zhài)信用风险的担忧。

“从我们投资的角度而言，转(zhuǎn)债的机构投(tóu)资(zī)者一般和债券(quàn)投资(zī)者相重合(hé)，整体风险偏好本来(lái)就不(bù)高，在(zài)新‘国九条(tiáo)’的背景下，机构投资者在进行信(xìn)用下沉时显然会更加(jiā)谨慎。”前述券商自(zì)营人士表示，一致(zhì)预期(qī)之下，部分机构资金提前撤离相关可转债，短期对(duì)部分可转债带来了较大冲击。

罗云峰(fēng)也表示，价值跑赢成长的概率和持续性均相对较高，估值偏高的低评级小票需要调整，这是(shì)高质(zhì)量发展的必然结果，政(zhèng)策或无非是强(qiáng)化市场本身的趋势。在新“国(guó)九条”出台之前市场已经表现出对高评级、大盘转债(zhài)给予更高(gāo)估值，而低评级、小盘(pán)、双高、次新债、成长板块等转债的估值与(yǔ)炒作热度系统性降低。

一(yī)些分析也强调，新政的影响更多集中于短期和小部分个券(quàn)，长(zhǎng)期来(lái)看，新“国九(jiǔ)条”等对于市场生态的重(zhòng)新塑造会使得市场更具价值。

邬(wū)雄辉认为(wèi)，新“国九条”出(chū)台，对转债(zhài)的实质影响其(qí)实很小，更多的是(shì)情绪(xù)影响。从最近3年的(de)财报数据来看，不(bù)符合分红(hóng)规定可能会被(bèi)ST的转债正股数量只有个(gè)位数，而且这些标的大概率可(kě)以(yǐ)在政策正式实施后(hòu)调(diào)整分(fēn)红政策避免。另(lìng)外有较大影响的规定，包括主板退市市值下(xià)限从3亿元提高到(dào)5亿元，亏损上市公司的主营业(yè)务收入从1亿(yì)元提高到3亿元，受直接影响的转债正股都只有极个(gè)别的(de)标的。

“可转债的发行主(zhǔ)体大多是(shì)由较优质的上市公(gōng)司，按照2022年的财(cái)务数(shù)据，只有40%财务(wù)表现较优质、治理良(liáng)好的上市(shì)公司(sī)才(cái)符(fú)合发行(xíng)转债的条件，就(jiù)算未(wèi)来有较多的上市公(gōng)司，可转债正股退市的(de)比例也远(yuǎn)低于(yú)整个市场。”邬(wū)雄辉说。

曹源源表(biǎo)示，从长远发展看，新“国九条”提高(gāo)发行上市标准、严格强(qiáng)制(zhì)退市标准等举(jǔ)措，将有助于(yú)带动转债市场(chǎng)发行主体质量持续提升，这对推动转(zhuǎn)债市场健康发展，积极引导金融资源合理流向具有高成长性、发展前景向好的上市公司，切实服(fú)务实体经济发展，保护投资者(zhě)合法权益具有重要意义。

责(zé)编：桂衍民

校对：王朝全‍‍‍‍