曾几
何时，VC/PE投资一家(jiā)企业的梦想是，从资本市场上(shàng)获得几十上(shàng)百倍收益，最起码也是企业估值跃升至百亿元级别。时隔短短的几年，不(bù)仅许多(duō)人没有实现，这个(gè)梦想还(hái)跌(diē)落至(zhì)“5年靠项目分红拿回本金”。

近期，“分红”成为一二(èr)级市场 的热词，不(bù)仅二级市场强调上(shàng)市(shì)公司要分红，一(yī)级市场也(yě)开始要求创业企业分红。一(yī)时(shí)间，“VC要求项目签投资分红协议”、“要(yào)求项目分红成为VC共(gòng)识”等话题在创投圈内引发热(rè)议，连圈内知名投(tóu)资大咖(kā)都就此问(wèn)题展开讨论(lùn)，正反两面分别提(tí)出不同(tóng)意见。

先(xiān)说说“VC投资要求分红”是怎么回事？简单来说，就是VC机构与项目方(fāng)在(zài)投(tóu)资金额、持有股权份额等基础上，共同制定一个(gè)分红规(guī)则，项目方依照这个规则定期给VC机(jī)构分
享利润收益(yì)。在近期的采访中，多位受访对象都对记者强调(diào)，他们当前的(de)投(tóu)资(zī)标准开始转(zhuǎn)向有盈 利能力(lì)或者有现金(jīn)流的企业。先不(bù)说项目能否定期分红，至少项(xiàng)目能赚钱，这已成为当下VC投资的共识。

事实上(shàng)，投资(zī)要求分红并非新鲜(xiān)事(shì)。一直以来，不少投资(zī)机(jī)构(gòu)都会在投资条款 中(zhōng)附带项目分(fēn)红条款，只不过，在资金较为充裕(yù)、项目不愁退出的时候，这个条款有很大的谈判空间。而且在市场环境好的时候，很多VC都不赞(zàn)同这种(zhǒng)做(zuò)法。但当前的市场环境显然已经发生翻天覆地的变化，退出难和募(mù)资难这(zhè)两(liǎng)座“大山”把绝大部分VC机构压得喘不过气，也就不难理解为何重新强 调(diào)项目分红，这就跟去年许多投资机(jī)构强调(diào)项目回购一样，颇有不得已而为之的意(yì)思。

扬言要“5年靠(kào)项目分红拿(ná)回本金(jīn)”的金沙江创投主管合伙人朱啸(xiào)虎(hǔ)坦言，要求项目(mù)分红甚至已经成为早期(qī)VC的共识。这种一级市(shì)场“二级化”的现象背后，莫过于两大重要原因：一是退(tuì)出难，随着主(zhǔ)流的项目靠IPO退出方式(shì)的进
一步收紧，企(qǐ)业通过二级市场上市退(tuì)出 越来越难，因此，既然无法在退出(chū)中获利，就在投资中获取(qǔ)阶段性回报。二是基金的(de)LP（出资人(rén)）对(duì)基金DPI（投入资(zī)本(běn)的分红倍数）的要求，倒逼(bī)基金(jīn)管理人(rén)在项(xiàng)目IPO退(tuì)出难的环境下，多渠道创造基金(jīn)的整体
收益。

那
么，既是早期项目，又要能分红(hóng)，哪些项目能满足这些条件？答案(àn)很现实：不管是什么项目，反(fǎn)正不(bù)会是硬科技。众所周知，硬(yìng)科技企业(yè)风险大、成长周期长、回报周期也很长，尤其是刚创立的前几(jǐ)年，基本不可能有市(shì)场、能挣钱，更别(bié)谈分红了。放眼看去(qù)，也就 只(zhǐ)有TO C的消费类企业，能(néng)在短期内产生现金流。这类企业往往在技(jì)术研(yán)发上(shàng)的投入
较少、商业模式比(bǐ)较成熟、变现路径也非常清晰，变现链路较短。

但从目前来(lái)看，由于没有明确的退出路径，消费类企业已经(jīng)是大多数资本的“弃儿”。如果一定要(yào)投科技类(lèi)企业，那么只能选择(zé)消费(fèi)属性强(qiáng)的创投观察：“分红型投资”靠谱吗？、面向C端的科技应(yīng)用型项(xiàng)目和产(chǎn)品。比(bǐ)如，消费类芯片、AI服务(wù)，甚(shèn)至是一(yī)些仿制(zhì)药、仿制医疗器械等，只要成本控制得好、价(jià)格也合适、市场渠道(dào)铺得不错，变现还(hái)是相对(duì)容易。而面向B端的企业短期(qī)内想要实现盈利分红(hóng)，则并(bìng)非易事。即便是朱啸虎也表示仅对C端项目要求分红，对(duì)B端项目
不作要求，但B端项目也不(bù)能烧钱(qián)，每年要保持(chí)2—3倍增长。

那么，即使找(zhǎo)到(dào)上述这类有盈(yíng)利分红能力的C端(duān)企业，是否就能实现投资人(rén)理想中的“分(fēn)红型投资”呢？再深入剖析可行性(xìng)，第一，有这样(yàng)盈利能力的企业，是否需要机构的投资，是否会愿意分红，又是否接(jiē)受
机构开出的这个 条件(jiàn)？第二，倘若企业接受分红，那多(duō)大比例的分(fēn)红，才能让基金在(zài)存续期间回本(běn)？愿意分红的企业(yè)数量及分(fēn)红比例，又能否与基金规模相匹配？第三(sān)，这类“分红型(xíng)投资”的项(xiàng)目还
需要考虑如何平衡地方政府发展战略性新(xīn)兴产业的诉求。

如此看来(lái)，一只基金(jīn)想实现全部投到分红型项目不太现实，想通过现金分(fēn)红实现基金回本(běn)也很难做到，但如果将这类项目视为资(zī)产配置的一部分，配置一些自(zì)我造血能力(lì)较强的项目(mù)，以此作为基金现金流的重要来源，弥补短期内
不能盈利的科技项目上的亏损，从而提(tí)高基金的(de)DPI，倒是可以考虑。

从广大GP的(de)角度来看，资深投资人李刚强发了(le)一(yī)份超百位投资人(rén)的问卷调查，结果显(xiǎn)示(shì)：

尽管常识让大(dà)家觉得“5年分红超过投资款”不靠谱，但还(hái)是至少有12%的人认为是
靠谱的；此外，尽管过 往投资人的协议中(zhōng)几乎都没有强(qiáng)制分(fēn)红的条款，但这个事情一闹，未来强制分红条(tiáo)款将越来越被投资人重视，越来越(yuè)普遍；约有20%的人认为还是有相(xiāng)当机会能找到(dào)“5年分红超过(guò)投资款”的项
目的(de)。

业界之所以对“分红型投资”存有分(fēn)歧，根本的矛(máo)盾点在(zài)于其是否符合风险投资(zī)的(de)底层(céng)逻辑。不可(kě)否认，建立在(zài)追求(qiú)高增长(zhǎng)预期高回报，同时相对能承担高风险的风险投资，在当前环境下有所异化，追求有稳定现金流的资产或许是(shì)当前经(jīng)济下行周期中，一种过渡式的更安全、更(gèng)稳健的(de)策(cè)略(lüè)，毕(bì)竟无论是创(chuàng)业企业(yè)还是投资机构，都要先 生存后发展，但长期
来看，风(fēng)险 投资(zī)一定(dìng)会回归本质。正如经纬创投(tóu)创始管理
合伙人张颖随即在社交媒体上的评论：“分红只是一个辅(fǔ)助手段，对(duì)于美金LP们(men)来说，是真的是penny on the dollar，a totally meaningless endeavor。”