黑电成本与需求改善，β+α双击

文｜纪敏 中信证券研究(jiū)

纵观家电板块，黑电的出海故事更(gèng)为清晰(xī)，黑电双龙头也具备 经受住市场验证的强α属性。伴随以旧换(huàn)新政策(cè)落地，市场担忧的上游成本和下游(yóu)需求(qiú)端均已迎来(lái)改善，黑电(diàn)龙头的配置机会或(huò)已出现。

▍黑电双龙(lóng)头
：经受市(shì)场验证的(de)强α，更好的(de)出海故(gù)事。相较于白电龙头 掌 握(wò)核心(xīn)部件（压缩机）的制造能力，黑电龙头的核心部件面板（2023年成本占(zhàn)比在(zài)50%，智研(yán)咨询数据）均为外采(cǎi)，规模优势偏弱，利润率相对低，因(yīn)而估值略低于白电龙头。然而，我们认(rèn)为黑电企业两大α属性值得重视：

1、烈火见真金，龙头实现(xiàn)内销(xiāo)逆势增长：近年 中国电视出货量持续下滑，而龙头通过领先的产品力、有效的营销策略(lüè)，对冲(chōng)了内(nèi)需不振和地(dì)产端的负面影响。

2、黑电出海故(gù)事更加清晰：1）中国面板产业崛起(qǐ)，一体化产业链增加全球竞争优势。随着日(rì)韩厂商逐步(bù)退出以及国内新增面板产能落地，面板份额(é)向国内(nèi)头部企业集中，2022年中国(guó)面板产能占(zhàn)全球比重达到70%（Omdia）。2）中国企业引领的Mini Led显示技术凭借相较OLED更高的技(jì)术开放度与性价比，快速提升普及率。3）中国龙头聚焦产品研发与营销投放，综合竞争力(lì)加速提升。

▍需求边(biān)际(jì)改善趋势明确。

内需：以旧换新政策(cè)刺激明显(xiǎn)。2024年7月25日，国(guó)家发改委、财(cái)政部发布《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施(shī)》，本轮家电补贴力(lì)度相较上轮加大，要(yào)求按照产品销售价格的15%~20%予以补贴。我们(men)根据各省商务厅(tīng)/发改委/财政厅、中(zhōng)国政府网发布的信息进行统计，截至9月(yuè)3日已出台家电以旧换新相关方案(àn)细(xì)则(zé)的省市共18个(gè)，湖北、青海、吉林、重庆已(yǐ)在8月(yuè)中下旬(xún)正式开始实施以旧换新，浙江
、广东正在省内陆续推广，效果已经开始显现。据AVC数据，24W35（8.26-9.1）全国电视线下销量/销额分别同比+39%/+64%，其中湖北/青海/吉林/重庆/浙江/上海电视(shì)线下零售量同比增速分别达+32%/+73%/+131%/+193%/+43%/+100%，政策刺激作用(yòng)明显。

海外：1）北美：据奥维睿沃数据，北(běi)美消费降级背(bèi)景下电视
需求偏弱，24H1实(shí)现出货(huò)量20.6百万台，同比+0.5%。北美促销节日集中
在下半年，我们预计渠道、品牌将更(gèng)加积极黑电成本与需求改善，β+α双击备战“黑五”等促销活动，有望(wàng)推动需求改善。2）欧洲：在欧洲杯等(děng)赛事催化下(xià)，24H1欧洲电(diàn)视出(chū)货18.0百万台，同比+9.2%。尽管市场担忧赛事(shì)提前透支需求，但(dàn)欧(ōu)洲渠道(dào)多而 分(fēn)散，中(zhōng)资品牌待开(kāi)拓(tuò)市场仍然(rán)广阔(kuò)。

▍成本端：面板成本边际改善，预计H2面板价格温和(hé)运行。

作为电视核心器件(jiàn)，面板价格波动(dòng)周期一般(bān)在10-18个月。近年(nián)来，随着市场应(yīng)用场景和面(miàn)板(bǎn)厂(chǎng)操作手法的变化(huà)，周(zhōu)期性变(biàn)得越来越(yuè)弱，本轮(lún)持续了近一年半的面板上(shàng)涨周期伴随着(zhe)上游面板厂的逐步(bù)盈利和下游需求不振步(bù)入尾声。据奥维睿沃数据，24H1全球TV面板出货(huò)量124.4百万片，同比增长1%。我(wǒ)们判断上半年品(pǐn)牌提前释
放需求，采购增加，但终端表现低于预(yù)期的情况下(xià)，品牌整体库存水位偏高。价格端，据洛(luò)图数据及(jí)预测，24M7-M8液晶(jīng)面板(bǎn)价(jià)格 开始全面下行，9月面板厂目标价(jià)格持平，大尺寸产品价格可能微幅惯性下跌。据中国电子视像行业协会预测，10月(yuè)面板大厂 将启动放假黑电成本与需求改善，β+α双击控产计(jì)划，叠加海(hǎi)外黑五(wǔ)备货、国内以旧换新政策，Q4面板价格或持平乃至上攻，但整体将温和运行。

▍风险因素：

贸易保护政策风(fēng)险；全(quán)球宏观经济(jì)恢复(fù)不及预期；下游(yóu)需(xū)求恢(huī)复不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅(fú)波动(dòng)；汇率大幅(fú)波动。

▍投资策略。

需求、成本因素共同改善背景下，我们预计自(zì)有(yǒu)品牌认知度高的龙头有望受益，业绩高成长、持续兑现或可支(zhī)撑估(gū)值(zhí)情绪提振。对比白电一线龙头(tóu)之(zhī)间的估值(zhí)差异(yì)，可知“全球化和产业链(liàn)一体化布局、企业(yè)治理(lǐ)结构和资本市(shì)场沟通”是重要的影响变(biàn)量。

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