卓胜微：射频前端芯片国内“一哥”，士别三日敢和思佳讯掰手腕？

　　来源：市值风云

　　盈利能力下降，高端化(huà)转型亟(jí)待突破。

　　卓胜微（300782.SZ）2019年(nián)6月上市，是国内最早上市的射(shè)频前端(duān)芯片公(gōng)司。

　　过了约两年时间，2021年6月30日，公司(sī)市(shì)值一度高达1800亿，较发行(xíng)时翻(fān)了(le)不止(zhǐ)20倍，成为二级市场名副其实的科技股“股王”。

　　而近些年受(shòu)益(yì)于政策支持及资本热潮的(de)驱动，国内射频前端行业涌入大量(liàng)新进者(zhě)，在部分同质化严重的中低端射频(pín)前端产品领域，本土(tǔ)竞争日趋(qū)激烈。

　　如今，公司利润巅峰(fēng)还停留在2021年，市值较巅(diān)峰时期(qī)缩水(shuǐ)近 80%。

　　（来(lái)源(yuán)：市值风云APP）

　　5年(nián)营收CAGR超50%，服务安(ān)卓手机厂商

　　射频前端芯片到底是个啥(shá)？简(jiǎn)单说，射频前端芯片(piàn)是与信号传输相关的电子元器件，是通信系统的关键组成。

　　公司产品主要应用于智能(néng)手机等移动智能终端产品，其次还有智(zhì)能穿戴、通(tōng)信基站、汽车电子、蓝牙耳机等(děng)需要无线连接的领域(yù)。

　　多年来，海外头部射(shè)频企业凭(p卓胜微：射频前端芯片国内“一哥”，士别三日敢和思佳讯掰手腕？íng)借(jiè)卓越的研发、创新(xīn)和制造(zào)能力(lì)，几乎垄断了全球射频前端产(chǎn)业市场份额。

　　而本土市场中，卓(zhuó)胜微是目(mù)前规模最大、盈利最强的射频前端(duān)器件企业。

　　射频前端(duān)具体包(bāo)括发射通路和接收通路，一般由(yóu)滤波器、功(gōng)率放大器、射频(pín)开关、射频低噪声放(fàng)大器(qì)、双工器等芯片。

　　这其(qí)中滤波器和功率放大器是市场容(róng)量最大，技(jì)术难度更(gèng)高的(de)领域，也(yě)就是说这两块才最(zuì)有利可图。根据招股(gǔ)书测算，2018年射频(pín)滤波(bō)器、射频(pín)功率(lǜ)放大器的市场规(guī)模占全球射频(pín)前端整体规模的比重(zhòng)约(yuē)为56%、21%。

　　（来源：卓胜微招股说明书）

　　但对于当时亟待转型的卓胜(shèng)微来说(shuō)，“避难就易”也不失为一(yī)种务实的策略。公司避开了射频(pín)滤波器和功率放大器市场，以射频(pín)开关和低噪声放大器为着力点，2010年公(gōng)司开始切入射频前(qián)端芯(xīn)片市场。

　　很快(kuài)公司就(jiù)抱上了三星的大粗腿，三(sān)星原本也是公司转型前的电视芯(xīn)片客户。

　　2018年公司的营收5.6亿，还下滑了5.3%，主因(yīn)是三星大腿不好抱了，新品控制更加严格，三星营收占比从46%降至23%，此外竞(jìng)争激烈导致产品销量、单价(jià)下(xià)降。

　　但随后5年时间里，公司受益国产替代以及5G的持续渗透，整体营收快速增长且在量上有(yǒu)明显变化。2018-23年营收CAGR为51%，2023年营收43.8亿(yì)元。今年一季度，继续增长67.2%。

　　（市值风云APP）

　　公司(sī)客户覆盖的是全球主要安卓手机厂商，近年来随着(zhe)终端库存改善、安卓新机不断涌现等(děng)，业绩有所(suǒ)好转，公(gōng)司(sī)称产业逐渐进入上行周期。

　　（来(lái)源(yuán)：卓胜微2023年报）

　　而同行思佳(jiā)讯却显(xiǎn)得有些黯淡，2018-23年营(yíng)收(shōu)CAGR仅有4.3%，其中2023年以及(jí)今年(nián)前三季度分别下滑13%、11%，今年前三季度(dù)营收为31.5亿美元。

　　（来源：iFinD，制图：市值风(fēng)云APP）

　　这其中主要(yào)原因是Android智(zhì)能手(shǒu)机客户对思佳讯的需求下降，早在2019年主要由于华为被列入实体名单导(dǎo)致当年(nián)营收下降12.7%。

　　此外思佳讯收入较大(dà)依赖苹果（AAPL.O），一定程(chéng)度会(huì)受到苹果业(yè)绩影(yǐng)响，2023年苹果营收下滑(huá)2.7%。最(zuì)终思佳(jiā)讯对苹(píng)果的(de)销售(shòu)额占比从2018年的47%上升至2023年的66%。

　　（来(lái)源：思(sī)佳讯2023年报(bào)）

　　（来源：思佳讯2019年报(bào)）

　　在射频前端领域(yù)，一招鲜自(zì)然是行不通的，公司需要通过加快产品性能迭代等方式推出(chū)契合(hé)市场需(xū)求的新(xīn)产品(pǐn)。

　　那么在营收增长的背后，公司有哪些实力作为支撑？未来有何看点？

　　向集成模组化发展，打造供应链自(zì)主可控(kòng)能力

　　公司是以射频分立器件——射频开关和低噪声放大器起家，其中射频(pín)开关是公司第一大产品，2020年营收(shōu)22亿，占(zhàn)比(bǐ)78%。

　　根据(jù)东海证券，2020年公司射频开关业(yè)务占全球的5%，排名第(dì)五(wǔ)，为(wèi)国内射频(pín)开关龙头(tóu)企(qǐ)业。

　　但(dàn)射频前端集成模组化才(cái)是产业发展趋(qū)势，因为射频前端(duān)芯片只有不(bù)断提(tí)高集成度与性能并使体积小型化(huà)，才能(néng)满足终端设备小(xiǎo)型、轻薄、功(gōng)能(néng)多样化的需求。

　　根据Yole Development预测，2021-26年，全球射频前端(duān)市场年均复合(hé)增长率为(wèi)6%，其(qí)中主要增长(zhǎng)将来自射频模组。到2026年，射频模组、分立器件(jiàn)的市场规模占比分(fēn)别为72%、28%。

　　（来源：卓胜微(wēi)2021年报）

　　在行业趋势下，公司将(jiāng)业务重心逐(zhú)渐向滤(lǜ)波器、功率放大器、射频模组(zǔ)等较(jiào)高技术壁垒领(lǐng)域转移(yí)。

　　公司先(xiān)是通(tōng)过IPO净募资8.3亿，其中的92%用来(lái)投资技术难度更高的滤波器(qì)芯(xīn)片、功率放大(dà)器芯片及其模组领域。最终募投项(xiàng)目均已在2021年底结(jié)项(xiàng)并已达到预期使(shǐ)用效益(yì)。

　　（来源：卓(zhuó)胜微招股说明(míng)书(shū)）

　　更重要的是2020年底公司便开始打造晶圆生产线——芯卓半导体产(chǎn)业化建设项目(mù)，旨在打通(tōng)供需产(chǎn)业链。

　　目前行业正向垂直整(zhěng)合方向(xiàng)发展且大部分国际厂商拥有全产业链能力。这个举(jǔ)措将有助于公司构建具有自主发展能力的壁垒、建立产业(yè)经营优势以(yǐ)获得更大的话语权，逐渐向行业领(lǐng)先企业靠拢。

　　具体说该项目先是为了实现射频(pín)SAW滤波器芯片(piàn)和模(mó)组的产业化(huà)目(mù)标，并打造了6英寸滤波器晶圆生产线。2022年(nián)公司又(yòu)在6英寸产线基础上，逐(zhú)步打造12英(yīng)寸IPD滤波器产品的生产制造能力。

　　为什么是SAW射频滤波器？

　　首先，如(rú)前面所说滤波器(qì)是射(shè)频前端份(fèn)额最大的领域，而其(qí)中SAW凭(píng)借成(chéng)熟且低成本的优势，是射频滤(lǜ)波器市场份(fèn)额最大的(de)品类。

　　其(qí)次SAW以(yǐ)及IPD滤波器(qì)，我国自给率仍然(rán)极低，多为外采(cǎi)，国产化替代的空间卓胜微：射频前端芯片国内“一哥”，士别三日敢和思佳讯掰手腕？巨大。

　　2023年底，公司(sī)的普通SAW滤波器已(yǐ)逐步(bù)升(shēng)级到MAX-SAW。

　　公司称MAX-SAW属高端滤波器，采(cǎi)用POI衬底、具有高频应用、高性能(néng)等特性，性能在sub-3GHz以下应(yīng)用可达到BAW和FBAR的水平(píng)，BAW是比SAW技术壁垒更高的(de)滤(lǜ)波器。

　　回过头看，2019年(nián)，公司实现了射频前端模组从无到(dào)有的突破。

　　从2020年至今，公司产品从(cóng)分立器件到模(mó)组逐(zhú)步丰富(fù)，已推(tuī)出接收(shōu)端模组DiFEM、L-DiFEM、LFEM、LNA BANK、WiFi FEM、主集收发射模(mó)组L-PAMiF、L-FEMiD等，因此射频模组销售(shòu)占比也逐(zhú)年提升。

　　2023年公(gōng)司的射(shè)频模组营收16亿，占比36%。

　　（来源：卓胜微年报、Choice终(zhōng)端，制图：市值风云APP）

　　此(cǐ)外，依托于芯卓半导体产业(yè)化项目，2023年(nián)公司(sī)在国内率先正式采用Fab-Lite经营(yíng)模式。随着转型的深入，公司的供应链(liàn)自主可控能力(lì)有望得(dé)到提高。

　　截至最新公告，公司6英(yīng)寸产线的(de)滤波(bō)器产(chǎn)品已实现高良率批量生产并处于满产状(zhuàng)态，12英寸产线的IPD工艺平台已(yǐ)于(yú)2024年第(dì)一季度正(zhèng)式转(zhuǎn)入量产(chǎn)阶段。

　　（来(lái)源：调研公(gōng)司20240510）

　　加码研发，L-PAMiD突破从0到1

　　除了接收端模组外，值得一提的(de)是，在国内射频前端最具挑战的发射端L-PAMiD模组产品上，公司已经实现(xiàn)从“0”到“1”的突(tū)破(pò)，目前处于工程样品阶段。

　　L-PAMiD集成射频功率放大器、射频开关(guān)、低噪声放大器、发射及(jí)接收滤波器/双工器等器件(jiàn)，是所有射频模组类别中技术(shù)难(nán)度最大、集成度最高的模组。

　　（来源：调研公告(gào)20240429）

　　不过之(zhī)前国内友商唯(wéi)捷(jié)创芯(xīn)（688153.SH）已(yǐ)率先突破L-PAMiD模组相关工艺技术。此外今(jīn)年4月30日，慧(huì)智微-U（688512.SH）称其中高频L-PAMiD产品已小规模量产。

　　研(yán)发投入上，公司不断加码，尤其是2023年研发费用涨至6.3亿，对应研(yán)发费用率为14%，比率上赶超同行，今年一季度研发费用(yòng)率为22.6%。

　　（来源：iFinD，制图：市(shì)值风云(yún)APP）

　　结(jié)构上，与思佳讯相似，公司研发第一大投入是人力成(chéng)本，2023年公司研发人员占比54%，当(dāng)年研发(fā)人员薪酬占研发费(fèi)用比重为54%。

　　2023年思佳讯披(pī)露工程、技(jì)术人(rén)员占比为33%。

　　（来源：卓胜微(wēi)2023年年报）

　　盈利能力下降，高(gāo)端化亟(jí)待(dài)突破

　　2022年以来公司毛利率、净利率不断下降，思佳讯也出现这种趋(qū)势，但公司下降的幅度(dù)比思佳(jiā)讯大。

　　主因在于公司还处(chù)在转型期，高端、高毛利产品占(zhàn)比较低(dī)，竞争加剧下，低毛利产品价格下降(jiàng)拉低盈利水平，半导体产业化项目也在侵蚀利润。此外2022年还有因消费疲软产品大额减值(zhí)、上市政府补助减少的原因。

　　（来源：卓胜微2023年）

　　从2023年思佳讯年(nián)报来看，其毛利率下(xià)降的主要原因(yīn)是销量减少(shǎo)、发生相(xiāng)关减值以及(jí)产品销售价格下(xià)降。

　　（来源：思佳讯(xùn)年报）

　　未来，随着智能手机、平板电脑的性能差异逐(zhú)渐缩小，下游市场(chǎng)竞争只会愈发激烈，公司的高端化转型亟待突破。

　　目前在毛利率(lǜ)水(shuǐ)平上，公司与思佳(jiā)讯相当，2024财年一季度均在42%左右，当(dāng)期公司净(jìng)利润为 2亿。净(jìng)利率上，公司稍逊(xùn)色一点，2024财年(nián)一季度(dù)约为(wèi)17%，比思佳讯约低3个(gè)百分点。

　　（来源：iFinD，制(zhì)表：市值风云APP）

　　从(cóng)负债来看(kàn)，2018-21年，公司有息负债率竟然(rán)几(jǐ)乎为0，今年一季度提高至(zhì)5.4%。前面提到的(de)半导体产业化(huà)项目(mù)截至2023年(nián)底花费近68亿，除了定增募集来的30亿，剩(shèng)下的主要由这(zhè)些年赚的利(lì)润补齐，所以公司的分红率较低。

　　（来源：市值风(fēng)云APP）

　　近五年，公司累计扣非净利润为56亿，上市以来累计(jì)分红8.3亿，分红募资比为21%。

　　（来源：市值风云APP）

　　2022年(nián)以(yǐ)及2023年，公司ROE分(fēn)别为13.1%、11.8%。截止(zhǐ)8月23日(rì)收盘，公司PB为3.5倍。

　　（来源：市(shì)值风(fēng)云APP）

　　目前实控人(rén)许志翰、冯晨晖、唐壮共(gòng)同控制公司33.36%的表决权。

　　值得注意的是2023年6月唐壮(zhuàng)因离婚(hūn)将其(qí)持有的公司6.14%的股权过户至易戈兵女士名下(xià)，当时这起34亿离婚减(jiǎn)持行为也引起市(shì)场一片哗(huā)然。

卓胜微：射频前端芯片国内“一哥”，士别三日敢和思佳讯掰手腕？　　根(gēn)据约定，易戈兵每年可出售的股份数量不(bù)得超过这次受让股份总数量的10%，也就是公司股份(fèn)的0.6%。

　　（来源：Choice终端）

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责任编辑：杨红卜

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