华西证券：历史 上成交缩量之后的A股 走势

　　投资(zī)要点

　　一、多数情况下，A 股成交缩量后股市阶段性反弹。复盘2020年以来，六次A华西证券：历史上成交缩量之后的A股走势 股 成交额较(jiào)前期高华西证券：历史上成交缩量之后的A股走势点(diǎn)明显(xiǎn)回落后，上证指数(shù)有五次呈现(xiàn)上涨，其 中(zhōng)2020 年5 月(yuè)后反弹(dàn)幅度最大。仅2023 年(nián)9 月成交见(jiàn)底后，上证指数在5 个、10 个、30 个和60 个交易
日期间(jiān)均(jūn)呈现下跌。复盘来看，A 股缩量后是否能走出赚钱效(xiào)应较好的反弹行情，取决于股市微(wēi)观流动性是否宽松（如2020年(nián)5 月、2020 年(nián)9 月成交缩量，但基金(jīn)发行维持较高热 度）、宏观政策力度能否改(gǎi)善投资者悲观预期（如2022 年11 月疫情防控放松）。风(fēng)格上，市场放量阶段成长风格多好价值风格。

　　二、本(běn)轮(lún)A 股缩量行情的特点：1）A 股成交额和换手率明(míng)显下滑，目前高(gāo)于2018 年低位。今年8 月以来A 股量能明显萎缩，两市 日成交额一度(dù)回落至5000 亿(yì)元下方(fāng)，换手率下(xià)行至0.8%以下，创2020 年以来新低，但(dàn)仍高于2018 年的低位。此外，全A 成交额/流通市值、全A 成交(jiāo)额/上市公司数(shù)分别(bié)回落至2019 年以来低位。从主要(yào)风格指数来看，相(xiāng)比4 月29 日成交高点，低(dī)估值、金融风格的成交量下滑幅度居前；2）机构行为：公募基金发(fā)行仍(réng)在(zài)冰点，被动基金(jīn)的占比提升，私募仓位回落(luò)至历史低位。目前基金(jīn)发行尚未明显回暖，结构上(shàng)被动投资基金发行占比明显提升：今年以来(lái)指数型基金发行数量和发行份额分别占(zhàn)权益类基金发行(xíng)的57%、57%，这一(yī)占比在2020 年仅为19%、8%；3）ETF 净申购(gòu)是增(zēng)量资(zī)金重要来源，上半年“国家队”对ETF 投资规模显著增加。

　　三、分(fēn)子端，中报A 股营收净利润负增，“业(yè)绩底”有待进一步确认。2024 年中报(bào)，全A（非金融三桶油）的营收和扣非净利润(rùn)累(lèi)计增(zēng)速分别为-1.0%和(hé)-5.3%，A 股业绩增(zēng)速已连 续13 个季度下行。历史上A 股磨底行情通常处于(yú)企业 盈利下行期，而在企业(yè)盈利上行周期出现熊市概率较小。此外历史规律显(xiǎn)示，非金融A 股的企业盈利与PPI 正相关。8 月PPI 同比增速再(zài)度 下降至-1.8%，已
连续23 个(gè)月负增长，其(qí)中有国(guó)际油价大跌(diē)因素，也有部分(fēn)行业产能过剩的影响。低(dī)通胀环境(jìng)下，A 股盈利大概率持续磨底，盈利拐点或
需等待价格因素重(zhòng)回上行。

　　四、投资策略：估值(zhí)提供安全边际，风险偏(piān)好回升有赖增量政(zhèng)策落地。当前沪(hù)深300 市盈率（TTM）已低于11 倍，与2 月份低(dī)点较为接近，且超(chāo)过一半的(de)上市公司估值低(dī)于今年2 月低点，当前位置不宜过度悲观。展望后市，增量宏观政(zhèng)策是(shì)A 股估值修复的重要驱动力，我们认为例如降准降息、降存量(liàng)房贷(dài)利率、加快(kuài)专项债发(fā)行等均可期
待(d华西证券：历史上成交缩量之后的A股走势ài)。若增量政策
能有效提振基本面信心（如2022 年11 月），A 股有望(wàng)从当前缩量磨底转(zhuǎn)向放量行(xíng)情。

　　风险(xiǎn)提(tí)示(shì)： 海外市场大(dà)幅波动、国内经济不及预期、地缘(yuán)局势变(biàn)动等(děng)。

责任编辑：何俊(jùn)熹

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