国泰君安、海通证券合并重组券商首席解读

　　原标(biāo)题：“航母(mǔ)级”券商来了！最新解读

　　中国(guó)基金报记者(zhě) 曹雯璟

　　“航母级(jí)”券(quàn)商来了！昨(zuó)日深夜，国泰君安(ān)、海通证券双双公告称，国泰君安(ān)与海(hǎi)通证券正在(zài)筹划由国泰君安吸收合并海通证券并(bìng)发(fā)行股票募集配套(tào)资金。

　　多位业内人士表示，此次(cì)国君海(hǎi)通并(bìng)购方案的推出(chū)是新(xīn)“国九条”后首单头部机构并购案例，有望对证券(quàn)行业(yè)格局产生重要(yào)影(yǐng)响，并为证券行业(yè)后续并购重组打开空间。

　　新“国(guó)九条”后首单头部机构并购案例

　　有望显著改变(biàn)行业(yè)竞争格局

　　2023年中央金融工作会(huì)议提出“支持国有大型金融机构做优做强，当好服务实(shí)体经济的主(zhǔ)力军(jūn)和维护(hù)金融稳定(dìng)的压舱(cāng)石”的宏观(guān)方向。2024年证监会《关于加强证券公司(sī)和公募基(jī)金监(jiān)管加快推进建设一(yī)流投资(zī)银行和(hé)投资机构的意见（试行）》进一步提出“到2035年，形成2至3家具备国际(jì)竞争力与市场引领力的投资银(yín)行和(hé)投资机(jī)构”的具体要求。

　　多位(wèi)业(yè)国泰君安、海通证券合并重组券商首席解读内(nèi)人士表示(shì)，新“国九条”后首单头部券商合并，打(dǎ)开行业格局优化(huà)想象空间。国君海(hǎi)通合并方案的推出(chū)，标志着一流投(tóu)行的建设与改革开(kāi)始充分落地于实践，围绕(rào)优化(huà)行业(yè)资源配置的后续(xù)举(jǔ)措值得期(qī)待。

　　中信证券非银金融联席首席分析师陆昊表示，前期并购集中于中型券商，国君海通并购为(wèi)本轮周期首(shǒu)单头部机构(gòu)并(bìng)购案(àn)例(lì)，也是行业首单上市券商并购案例，响应了国家打造一流投资银(yín)行、促进行业(yè)高质量发展的宏(hóng)观方向(xiàng)，长期有望显著改变行业竞争格局，并为证券行业后(hòu)续并购重组打开空间。

　　“随着头部券商合并重(zhòng)组首单落地(dì)，进一步打开了对(duì)于证券行业集中度提升的想象空间，头部券商优势或加速(sù)释放，头部券商之(zhī)间的并购重组将是建设具备国际(jì)竞争力的(de)证券行业的重要途径。”东吴证券非银首席分析国泰君安、海通证券合并重组券商首席解读师胡翔谈道。

　　华(huá)创(chuàng)证券金融业研究主管首席分(fēn)析师徐康(kāng)（金麒麟分析师）进一步分(fēn)析(xī)指出，对于海通而言，潜在业务担忧化解(jiě)，收(shōu)购价格合适(shì)情况下属于利好。海通是被并购(gòu)方，海通证券受(shòu)到海外业务及投行业务(wù)事件影响(xiǎng)，底层资产质量总体(tǐ)不算非常健康，这也(yě)导致海通(tōng)证券估值在行业(yè)内(nèi)偏(piān)低。若此时顺利实现合并，有助于化解国际业务(wù)相关(guān)风险。对国(guó)君而(ér)言，亦是利好。虽然国君是合并方，需要考(kǎo)虑收购价格，商誉、资产(chǎn)风险等多层面因素，但合并后的券商业务规模更大，对融资成本，业务做大做强都有利。

　　成为上市券商并(bìng)购案(àn)例蓝本(běn)

　　新一轮券(quàn)业并购浪潮已至

　　多位业内(nèi)人士表示，此次国君海通并购将成为上市券商并购案例蓝(lán)本，有望(wàng)推动多项资(zī)本市场运(yùn)作。

　　陆昊表示(shì)，作为行业首单上市券商并购，将在国有企业(yè)换股并购(gòu)定价、并购退市机制、中小股东利益保护等多(duō)个方面进行尝试，有望为后续其他上市券商并购积累经验。同(tóng)时，围绕证券公司对于公募基金的“一参一控”限制，风险资产(chǎn)剥离等问题，机构的(de)股(gǔ)权运作值(zhí)得关注。

　　申万宏源研究(jiū)院非(fēi)银金融首(shǒu)席分析师罗(luó)钻辉认为，纵观30年证券行业的发展历程，每一次大(dà)规模的并购浪潮都重(zhòng)塑了证券(quàn)行业(yè)的竞争格局。在证监会明确表示“将支持头部证券公司通过(guò)业务创(chuàng)新、集团化经(jīng)营(yíng)、并购重组等方(fāng)式做(zuò)优做强，打造一流的投资银行”，在头部(bù)券商、中小券商均遇到自身发(fā)展瓶颈的背景下，未来，证券行业(yè)内部并购整合(hé)大势不减。

　　罗钻辉同时指出，当前证券行业并购重组进(jìn)入新一轮加速期，但是出现并购潮的可(kě)能(néng)性较小，短期内仍以“成熟一(yī)例、推出一例”的节奏展开。未(wèi)来，证券行业竞(jìng)争格局将(jiāng)呈(chéng)现集中与(yǔ)分化(huà)趋势，其中，头部券商的优势(shì)集中(zhōng)在规模和体量、业务(wù)优势、客群差异，行业马(mǎ)太（金麒麟(lín)分析师）效(xiào)应凸显。

　　“目前(qián)券商股权再(zài)融(róng)资监管趋严，2023年8月底针对再融(róng)资推出的新规明确指出：对于(yú)金融(róng)行业上市公司或者其(qí)他(tā)行业大市值上市公(gōng)司的大额再融资，实施预(yù)沟通机(jī)制，关注融(róng)资必(bì)要性和发行时(shí)机。券商股权(quán)再(zài)融资节奏趋缓的态势十分明(míng)显。并购重组能够快速提升(shēng)券商资本(běn)实力(lì)、均衡业务结构，一定程度上提升抗风险能力，是在当前券商股权融资收紧背景下，实现做(zuò)大做强诉求的最优(yōu)路径。”华福证券研究所非银首席分析师周颖婕提道。

　　“过往头(tóu)部券商合(hé)并推进难度(dù)大，其中一个原因是行(xíng)业没有实现上市(shì)头部券商强强合并的先例，没有可参考的模板，此(cǐ)时业务风险/员工层面/中小股东等问题都难以把控。若(ruò)国君海通能够顺利实现合并，行业并购的想象空间有望进一步打开。”徐康(kāng)指出，中金+银河，建投+中信等头(tóu)部优质券商合并的想象空间有望进一步打开。于资(zī)本市场而言(yán)，头部券商强强联合亦是国内资(zī)本市场(chǎng)进一步提(tí)质增效的(de)必由之路。

　　胡翔表示，新(xīn)一轮券业并(bìng)购浪潮(cháo)已(yǐ)至。第一(yī)政策端：监管针对“培育一流投资银行和投资机构”频繁发声，上市(shì)券商股权再融资节奏收紧，同(tóng)业(yè)并购成(chéng)为券商做大做强的较优方式。第二(èr)供给端：行业集中度维持高位，头部券商(shāng)ROE优势显著，中小券(quàn)商股东出(chū)让(ràng)股权意愿有所提升。第三需求端：国内券商规(guī)模尚难(nán)与海外头(tóu)部(bù)投行抗衡，通过并购重组扩充规模是提升国际竞争力的可行途径(jìng)。

　　关注低估(gū)值、并购重组、做优做强预期标的

　　今年以来，券商板块持续震荡调整，截(jié)至9月5日，年内券商板块累计跌幅为11.71%。对(duì)于(yú)后市，罗钻辉表(biǎo)示，当前市场对于板块(kuài)的基(jī)本面悲观预期已(yǐ)充分反映在股价中，若市场回暖，看好券商板块的贝(bèi)塔属性；同时，在内外部环境均有所支撑的前提下(xià)，并购重组仍是2024年板块主线之一。建议关注基(jī)本(běn)面改善预期、并购重组两条主线：1）受(shòu)益于风控(kòng)指标(biāo)优化+低估(gū)值标的。2）并购重组、做(zuò)优做强预期标(biāo)的。

　　陆昊认为，国君海通并购方案的落地(dì)有望深(shēn)度推动行业资源优化配置，并为证(zhèng)券(quàn)行业后续并购重组打(dǎ)开(kāi)空间。在此(cǐ)趋势下，行业(yè)活力和(hé)资本市场关注度有望显著(zhù)提升，可以关注：1）同属同一实控人的证券机构；2）后续(xù)市场化并(bìng)购可(kě)能性较高的证券公司。陆昊还提醒，同(tóng)时需要关注A股成交额(é)大幅下降，信用业(yè)务风(fēng)险暴露(lù)，自营业务投资亏损，资本市场改革进度(dù)不及预期，收购进展不及预期或失败风险。

　　“在建设(shè)金融强(qiáng)国(guó)与(yǔ)建(jiàn)设一(yī)流(liú)投行的背景下，行业供给侧改革符(fú)合政策导向，头部证券公司通过整合做(zuò)优做强将对行业产(chǎn)生深远的影响和较强(qiáng)示(shì)范效应，同时头部机构自身做优做强的(de)紧迫性得到提(tí)升。”广发证券非银金融行业首席(xí)分析师陈福（金麒麟分析师）指出，当(dāng)前券商估值低位，监管压力缓(huǎn)释(shì)、提高资本市场内在稳定性下安全边际(jì)较高，当前市场成交向下缩量空(kōng)间有限，基数效应下业绩(jì)压力逐步缓(huǎn)释。

　　“整体来看，在券商发(fā)布并购公告后5日以及3-6月之间(jiān)可以以更大概率获得更多超额收益。其中，公(gōng)司发布并购公告后(hòu)5D/3M/6M实现超额收益的概率分(fēn)别为57.1%/42.9%/42.9%，平均(jūn)超额(é)收益率分别为6.1%/4.2%/12.3%。”周颖婕谈道。

　　周颖(yǐng)婕分析认为，经纪业务占比高，即具(jù)备较强经纪(jì)业(yè)务弹(dàn)性以(yǐ)及具备互联网属性的券商业绩有望增长(zhǎng)。建议关注存在(zài)并购重组主题(tí)的(de)相关标的(de)。此外(wài)，政策自上(shàng)而下(xià)推动券商并购重组，扶优限劣和资(zī)本(běn)集约政(zhèng)策导向下并购重组进程有望加速，行业集中度将进一步(bù)提升。存在并购(gòu)重组(zǔ)预期的券商有望受(shòu)益。

　　徐康表示，当前券商板(bǎn)块(kuài)估值与盈(yíng)利均处于历史底部，长期估值修复的空间(jiān)较大。同时并购浪(làng)潮持续推进，行(xíng)业(yè)竞争格局有望获得优化(huà)，重组券商或实(shí)现跨(kuà)越式发展。可关注PB估(gū)值远低于1倍(bèi)的头部券(quàn)商。

责任(rèn)编辑：韦子蓉

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