四年来首现营收增速放缓，金徽酒被困“资本游戏”？

　　文|海山

　　来(lái)源|博望(wàng)财经

　　金徽酒的情(qíng)况并不(bù)是(shì)太乐观。

　　8月19日金(jīn)徽酒发布半年(nián)报，上(shàng)半(bàn)年公司实(shí)现营业收入17.54亿元，同比增长(zhǎng)15.17%；实现净利润2.95亿元，同比增(zēng)长15.96%。合同负债实现4.83亿元，同比增长9.30%。然而这一(yī)份成绩单并未能让市场满意。次(cì)日公司股价大跌5.26%，随后(hòu)几天也是一路下(xià)探。截至9月(yuè)20日(rì)午间收盘，金徽酒股(gǔ)价报16.31元/股。

　　金徽酒仍有不少问题待解决。比(bǐ)如(rú)第二季度营收增速放缓，高端产品营收占比(bǐ)仍较(jiào)低，省外(wài)营收增速下滑，应(yīng)收账款大增等等。

　　由于股价持续下跌，铁晟叁号减(jiǎn)持计划泡汤。经历了多次股权转手之后(hòu)，“二次创业 ”的金徽酒又(yòu)将面临怎样的挑(tiāo)战？

　　营收增速放缓

　　数据显示，在2021年 -2023年的中报中，金(jīn)徽酒营收增速均保持在20%以上。在今年上半(bàn)年营收(shōu)增幅降至15.17%，这是四年(nián)来首次出现增速放缓的(de)现象。

　　其(qí)实，金徽酒(jiǔ)营收(shōu)增(zēng)速放缓在2024年第一季度就已经出现。一季报(bào)显示，公司营收同比增长20.41%，去年同期该数(shù)据为26.61%。按单季度看，二季度公司实现营收6.78亿元，较去(qù)年同期增长(zhǎng)7.73%，环比(bǐ)下降36.92%。

　　分产品来看，高端产品是决定白酒企业净利润(rùn)水平的关键因素。上半(bàn)年金徽酒300元以上(shàng)产品实(shí)现营(yíng)收3.13亿元，该(gāi)品(pǐn)类(lèi)增速最快，同比增长44.71%，在一定(dìng)程度上也(yě)是(shì)公司推进产品高端化取得了一定的效(xiào)果；但该品类(lèi)营收占比为18.14%，在三类产品中(zhōng)垫底。

　　300元以下产品占据80%以上的营收，其中(zhōng)，100元-300元产品实现(xiàn)营收8.9亿元，同比增(zēng)长14.97%，该(gāi)产品营(yíng)收占比最高，达到了51.61%。100元以(yǐ)下产品(pǐn)实现营收5.22亿元，该品类(lèi)增(zēng)速最(zuì)慢，同比增长1.77%。

　　半年报显示，上半年(nián)金(jīn)徽酒应收账款出现大幅(fú)增长。报告期内，公司收账款约为0.14亿元，同(tóng)比增长近九成。一般(bān)而言，应收(shōu)账款占占(zhàn)比(bǐ)较高，现金流将面临更大的压力。若(ruò)应收账款出现问题，公司计提坏(huài)账准备(bèi)将直接影响其利润表现。

　　金徽酒表示，应收账款变动的主要原因是本期期末应收(shōu)销货款较上年期末增加所致。

　　报告期内，金徽酒净现金流为-8908.45万元，同比大幅下滑(huá)147.41%。其中经营活(huó)动产生的现金(jīn)流净额为3.46亿元，同比下降1.89%。与此同(tóng)时，公司现金及现金等价物余额降至9.42亿元，同比下(xià)降(jiàng)了5%。打破了此前四年同期该数据持续(xù)增长的态(tài)势。

　　此外，对比近三(sān)期半年报，金(jīn)徽酒的流(liú)动比率从3.12下(xià)降至2.78，意味着公司短期偿债能力的逐渐减(jiǎn)弱。

　　金(jīn)徽酒(jiǔ)在半年(nián)报中(zhōng)也(yě)表(biǎo)示，若公司未能采取(qǔ)有效措施夯实基(jī)地市场(chǎng)、扩展省(shěng)外(wài)市场、优化产品结构，则可能面临市场(chǎng)份额被挤压，造成公司经营业绩下滑的风险。

　　全国化的“痛”

　　金徽酒作为一家地(dì)处(chù)西北的区域(yù)酒企，其品牌影响力在省外(wài)市(shì)场相对较弱。在2019年就确定了“布局(jú)全国、深耕(gēng)西北、重(zhòng)点突破(pò)”的战略方向。2020年公司开始积极拓展西北、华东和(hé)北方市场，同时(shí)加(jiā)大了在互联(lián)网市场的开拓力度(dù)。

　　为(wèi)了开拓新市场，金徽酒的销售(shòu)费用(yòng)持续上升。从2019年的2.45亿元(yuán)增长至(zhì)2023年的5.35亿元，五年复合(hé)增长率达到21.59%。其中，2022年和2023年公司销售费用与净利润之比分别为150.54%、165.63%。

　　报告期内，金(jīn)徽酒(jiǔ)销售费用再次同比上涨13.95%至(zhì)3.36亿元，销售费用率为19.16%。对于销售费用增长原因，金(jīn)徽(huī)酒表示主要是新市场开拓(tuò)、品牌宣传以及消费者培育(yù)费用增加(jiā)。

　　金徽酒仍在加大省外投入。上半年公司省外经销商数量已由年初的592个增加至739个，是省内经销商数量的2.58倍。

　　然而，在省外市场，金徽酒除了要与本地强势酒企竞争，还要应对来自一线白(bái)酒品牌的压力；后者通过(guò)市场下沉策(cè)略，在价格和(hé)目标市场上积极布局，使得金(jīn)徽酒省外市场的拓展难度进一步加大。

　　从营收占比来(lái)看，金徽酒的全国化之路仍然任重道远。数据显示，2023年(nián)金徽酒省外营收比增速为25.87%，占总营收的比重为22.95%。今年上半年省外营收比增速为7.79%，占总营收的比(bǐ)重为21.42%。

　　与此同时(shí)，金徽酒在省内市场的发(fā)展同样面临挑战，在其公(gōng)布的2023年(nián)11月一份调研记录中显(xiǎn)示，甘肃省白(bái)酒市场规模大约80亿，金徽酒在省会城市与外来品牌(pái)、地方性(xìng)品牌都有(yǒu)竞争。

　　一线名(míng)酒如习酒(jiǔ)、金沙酒业等已经在谋划布局西北市场。在全国(guó)性名酒不断下沉的(de)压力下，金(jīn)徽酒(jiǔ)面临着增长(zhǎng)空间的压缩。

　　民生证券在其研报中指出，名酒品牌(pái)扩(kuò)充产品线组合以价格下延与区域下沉策略进一步(bù)挤压中小品牌生长空间。

　　上演“资本的(de)游戏”

　　资料显示，金徽(huī)酒的股权历经多次转手。

　　2020年之前(qián)，金徽(huī)酒的(de)实际控制人都是亚特集团。2020年5月，亚特集团(tuán)实控人李明因资金“吃紧”将徽酒30%股份以18.37亿元的价格转让给郭广昌控制的豫(yù)园股份。同年，豫园股份通过(guò)要约收购进一步增持(chí)，成为金(jīn)徽酒(jiǔ)第一(yī)大股东。

　　2022年，复兴系以总价18.17亿元将金徽酒13%的股份(fèn)四年来首现营收增速放缓，金徽酒被困“资本游戏”？转让给亚特系，后(hòu)者重回控股(gǔ)股东身份。2023年(nián)7月，豫园股(gǔ)份再度(dù)将金徽酒5%股份转(zhuǎn)让给(gěi)山东国资委旗下的投资基金—济南铁晟叁号投资合伙企业（简称“铁晟(chéng)叁号”），受(shòu)让(ràng)价格为23.61元/股(gǔ)。。

　　铁晟叁号表示，公司(sī)受让金徽酒股份(fèn)主要是基于对(duì)金徽酒(jiǔ)经营管理能(néng)力、发展规划及业绩成长前景的看好。未来一年中，公司没有继续增(zēng)持金徽酒股权的计划。同时，铁晟叁(sān)号承诺，在持有金徽酒股份的前 12 个月内，不以低于协议转让价9折的价格(gé)减持股(gǔ)份，即不低(dī)于21.25元/股。

　　需(xū)要注意的是，豫园股(gǔ)份和铁晟叁(sān)号还约定了(le)差额补足以及超额收(shōu)益安排，豫园股份(fèn)向铁晟叁号支付(fù)权利维持费约1.8亿元，用以对铁晟叁号持有的这部分(fēn)5%股份所对应的市值进行“多退少补”。这种情况极为少见。

　　双方还在(zài)补充协议中明确，无论铁晟叁(sān)号在持股期间是(shì)否进行减持，最终都将由豫园股份提供“兜(dōu)底”回购保障。

　　此(cǐ)外(wài)，亚(yà)特集团承诺在本次(cì)股份转让完成后，将采取积(jī)极措施降低质押率，持有的金(jīn)徽酒股份质押率不超过80%。然而，金徽酒8月9日发布的公告显示，亚特集团所持金徽酒的股份中(zhōng)81%还处于质押状。

　　控(kòng)股股东的资金(jīn)链紧张，这(zhè)一隐患挥之不去(qù)。一旦出现问题，或引发股权再(zài)次动荡甚至更严重的后果。

　　尽(jǐn)管2023年金徽业绩报喜，酒营业同比(bǐ)增长26.64%，净利润同比增长17.35%，但依然未能留住铁(tiě)晟叁号的心。2024年5月，铁晟叁(sān)号便拟减持金徽(huī)酒3%股份。

　　从铁晟叁号受让股(gǔ)份算起至2024年5月6日，金徽(huī)酒的股价节节(jié)败退，区间跌幅(fú)接近25%。显然，铁晟叁号这是甘愿“割肉 ”离场。此举进一(yī)步引(yǐn)发市场(chǎng)猜想，市(shì)场跟风抛售，股价进(jìn)一步下跌(diē)。

　　由于金徽酒股(gǔ)价持续低(dī)于(yú)减持约定价格，至今铁(tiě)晟叁(sān)号未能完(wán)成减持。据金(jīn)徽酒8月27日公告(gào)，本次(cì)减持(chí)计划(huà)实施期限已届满，铁晟叁号(hào)尚未减持公司股份(fèn)。

　　铁晟叁号(hào)何时能够成功“解套(tào)”，目前(qián)尚未可知。最坏的结果，按“兜底”价格走，铁晟叁号也不会亏太多。

　　换个(gè)角度看(kàn)，豫园股份承诺给“兜底”，也(yě)意味着(zhe)当时(shí)其手里的资金(jīn)不并不是很宽(kuān)裕(yù)。

　　根(gēn)据酒业(yè)协会发布(bù)的《2024中国白酒市场中期研究(jiū)报告》显示，2024年复苏态势较(jiào)弱，存量竞争下(xià)80%企业表(biǎo)示(shì)市场有所遇冷，消费多元，强分化，宽(kuān)度(dù)竞争已成事实。

　　在(zài)2023年(nián)年报中，金徽酒(jiǔ)曾表示，2024年是(shì)金徽酒“二次创业”征程(chéng)中积蓄力量、转型突破的关键之年，力(lì)争实现“营业收入30亿元、净利润4亿元”的经营目标。

　　当(dāng)前，白酒行业集中和分化的趋势加剧，区域名酒正面临(lín)着来自全国性名酒的(de)越来(lái)越大压力。要完成全年增长目标，金徽酒在下半年仍面临较大(dà)的增长任(rèn)务。