“破百”数激增！可转债市场迎大变局，机构谨慎对待信用下沉

可(kě)转债市场(chǎng)正(zhèng)在(zài)迎来新的变化(huà)。在整体估值水平仍然较(jiào)高(gāo)的情况下，价值跌破百元的可转(zhuǎn)债数量正在快速增(zēng)加。Wind数据(jù)显示，截至(zhì)4月23日，收(shōu)盘价(jià)低于百元的可转债数量高达54只，较月初大幅增加(jiā)20只。

“机构投资者现在对于可转债(zhài)的信用下沉比较(jiào)谨慎，跌破面值的转债正股质地普遍相对偏弱(ruò)。”上海一(yī)家券商自营人士对券商中国记者表示(shì)。

多位接受券商中(zhōng)国记者采访的市场(chǎng)人士表示，近期新(xīn)“国九条”出台的同时，证监会也(yě)发布了《关于(yú)严格(gé)执行退市制度的意见》，加强上市公(gōng)司退市管理，转债市场由于中小市值发行主体较多(duō)，更进一步加剧了投资者对(duì)于偏债型(xíng)转债信用风险(xiǎn)的担忧。可转债投(tóu)资分层的情况会越来越(yuè)明显，在市场追逐确定性(xìng)的背景下，对高评级、大盘转债给予更高估值，而(ér)低评级、小盘、双高、次新债、成长板(bǎn)块等转债的估值与炒作(zuò)热度系统性降低。

破百转债数量激增

可转(zhuǎn)债因为其“上无顶，下有底”的产品设计，一直被市场认为是稳健投资者的(de)重要(yào)选择。特别是成交价格在100元的面值(zhí)附近的可转债，即便其转(zhuǎn)股(gǔ)溢价率偏高，其本身具备的债券属性能给投资者提供足够安全垫。同时，面值附近的可转债因为其隐含的“看涨期权”价格较低，更受到投资者青睐(lài)。因此，市场上跌破(pò)面值的可转(zhuǎn)债数量一直(zhí)不多。

但今(jīn)年4月中(zhōng)旬以来，可转债(zhài)市场风云突变，跌破面值(zhí)可转债数量大幅度增加。业(yè)内人士看来，部(bù)分可转债的下跌和正股行情存在着(zhe)紧密的(de)联系。

今年以(yǐ)来，转债市场关联紧密的(de)中小市值个股整体低迷。华金证(zhèng)券研究所(suǒ)固收首席分析师罗云峰对券商中(zhōng)国记者表示，近期跌破面值的转债数量显著增加主要受(shòu)转股(gǔ)价值下跌(diē)带动，尤其是风险偏好较(jiào)差、市场增量资金有限的情况下(xià)，低评级小票跌幅(fú)较大(dà)。跌(diē)破面值的转债正股质地普遍相对偏弱(ruò)，其(qí)中八成正股市值在50亿元以下(xià)，六成信用评级在(zài)AA-以下(xià)；转股价值普遍较低，大多数在30元至60元之间，其转债(zhài)价格主要靠估(gū)值(zhí)支撑，转股溢价率较高。

纽达投资创始人邬雄(xióng)辉对(duì)券商中国(guó)记者表示，进入2024年以来(lái)，转(zhuǎn)债的绝对价格一(yī)直处于(yú)较低(dī)的位置(zhì)，近期低于100元面值的转债标的数量超过(guò)50只，是因为权(quán)益市(shì)场尤(yóu)其(qí)是中小市值(zhí)的上(shàng)市公司的股票价格低迷。同(tóng)时，债市(shì)牛市、权益熊市的背景下，固收+资产减少了权益资产(chǎn)的配置，转债也受到了一定程度的减配。

“部分低(dī)价转债属于新能源、军工、机器人等成长题(tí)材，前期价(jià)格虽有阶段(duàn)性(xìng)提升，但由于题材轮动较快波动较大，且(qiě)正股长期处于下跌(diē)趋势，转债价格(gé)仍(réng)低迷(mí)。”罗云峰表(biǎo)示。

中信证券首(shǒu)席经济学家明明在接受券商中国记者采访时表示：“去年以(yǐ)来A股市场震荡下行的背景下(xià)，不少转债的价(jià)格(gé)已经跌入债性区间。转债市(shì)场(chǎng)已存在因为正股退市或(huò)重组造成信用风险的案例，因(yīn)此投资者情(qíng)绪较为低迷，曾一度给予(yǔ)偏债型转债较低的定价。”

新“国(guó)九条”重塑市场逻辑

破百转债数量增加，背(bèi)后还有近期出台的新“国九条”等一系(xì)列新政的影响，特别是退市相(xiāng)关规则的修改使得市(shì)场的预期更(gèng)加谨慎(shèn)。短期看，随着退市新(xīn)规(guī)落地实施，高(gāo)信用风险发行(xíng)主体退市风险上升，转债市场估值(zhí)定价逻辑可能会发生重大调整，其(qí)中对于高信用风险转债发行主体，其信用质量(liàng)及违约(yuē)回收率将在转(zhuǎn)债(zhài)估值定价中占据更大考量权重。这虽然(rán)会对一(yī)部分转债的估值带(dài)来短期(qī)巨大(dà)冲击。

“结合近期(qī)跟随新‘国九条’等政策出台，4月跌破面(miàn)值转债(zhài)数量明显(xiǎn)增(zēng)多，其主要原因在于退市新规(guī)强调将加大对‘僵尸空(kōng)壳’‘害(hài)群之马’的清退力度，这导(dǎo)致市(shì)场对(duì)基(jī)本面较弱、经营陷入困境的上市公司的风险(xiǎn)偏好明显下降，公司信用(yòng)风险及偿债能力成为市场定价这类转(zhuǎn)债的更重要考量因素(sù)。”东方金(jīn)诚研究发展部副总经理(lǐ)曹源源对券商中国记者表示。

明明也表示，近期新“国九(jiǔ)条”出(chū)台的同时(shí)，证监会也发(fā)布了《关于严(yán)格执行退市制度的意见》，加强上市公司退市管理，转债(zhài)市场由于中小市值(zhí)发行主(zhǔ)体较(jiào)多，更进一(yī)步加剧了投资(zī)者对于偏债型转(zhuǎn)债信用风险的担忧(yōu)。

“从我(wǒ)们投资的角度而言(yán)，转债的机构(gòu)投资者一般和债券投资者相重合，整体风险偏好本来就不高，在新‘国九条’的背景下，机构投(tóu)资(zī)者在进行信用下沉时显然会更(gèng)加谨慎。”前(qián)述券商自营人士(shì)表示，一致预期之下，部分机(jī)构资金提前撤离相关可转债，短期对部分可转(zhuǎn)债带(dài)来了较大冲击。

罗云峰也表示，价(jià)值跑赢成(chéng)长的概率和持续性均相对(duì)较(jiào)高，估值偏高的低评级小票需要调整，这是高质量发(fā)展的必然结果，政策或(huò)无非是强化市场本身的趋势。在新“国九条”出台之前(qián)市场已经(jīng)表现出对(duì)高评级、大盘转(zhuǎn)债给予更高估(gū)值，而低评级、小盘(pán)、双高、次(cì)新债(zhài)、成长板块等(děng)转债的估值与炒作热度系统性降低。

一些分析也强(qiáng)调，新政的影响更多集(jí)中于短期和小部分个券，长期来看，新(xīn)“国九条”等对于市场生态的重新塑造会使(shǐ)得市场更具价值。

邬雄辉认为，新“国九条”出台(tái)，对转债的实质影(yǐng)响其(qí)实很小，更多的是情绪影(yǐng)响。从最近3年的财报数据来看，不符合分红规定可能会被(bèi)ST的转债正股数量只有个位(wèi)数，而且这些标的大概率可以在政策正(zhèng)式实(shí)施后调整分红政策避免(miǎn)。另外(wài)有较大影(yǐng)响的规定，包括主板(bǎn)退市市值下限从3亿元提高到5亿元，亏损(sǔn)上市公司的主营业务收(shōu)入从1亿元提高到3亿(yì)元，受直接(jiē)影响的转债正股都只(zhǐ)有(yǒu)极个别的标的。

“可转债的发行主体大多是由较优质的上市公司，按照2022年的财务数据，只有40%财务表现较优(yōu)质、治理(lǐ)良好的上市公(gōng)司才符合发行转债的条件，就算未来有(yǒu)较多(duō)的上市公司，可转债正股退市的比(bǐ)例也远低于整个市场(chǎng)。”邬雄辉说。

曹源源表示，从长远发展看，新(xīn)“国九条(tiáo)”提高发行上市标准、严格强制(zhì)退市标准等举措，将有助于(yú)带(dài)动转债市场发行(xíng)主体质量持续提升，这对推动转债市场健康发展，积极引导金融资(zī)源(yuán)合理(lǐ)流向具有(yǒu)高成长性、发展(zhǎn)前景向好的(de)上市公司，切实服务实体经(jīng)济发(fā)展，保护投(tóu)资者合法权益具有重要意义。

责编：桂衍民

校对(duì)：王(wáng)朝全‍‍‍‍