弱宏观下的高增长，新动能引领用电需求

文｜李想 中(zhōng)信证券研究

在汽车(chē)制造等新型高端制造业引领下，制造业对(duì)于用电增量的解(jiě)释力度正不断增(zēng)强；受(shòu)益新能源车渗透率快速(sù)提升的充换 电
需求，已成为用电(diàn)增量的重要构成；各部门电气化率提升拉
动用电作用明显，未来仍有较大渗透
空间。我(wǒ)们测算2018~2023年用(yòng)电新动能对于全社会用电增速的(de)贡献率落在1.4%~3.8%区(qū)间内，受益新动能拉(lā)动(dòng)，用电量增速在弱经(jīng)济环(huán)境下有望延(yán)续(xù)强势表现，我们预计2024~2026年全社会用电增速将分别达到6.2%/6.1%/6.0%。需(xū)求强劲叠加市场化改革不断推进，公用事业行业(yè)盈利正处于上行周期趋(qū)势中。

▍制造业(yè)&服务业转型升(shēng)级，新需(xū)求带动用电量增长。

虽传统高耗能行业用(yòng)电量增速已持续落后于制造业整体(tǐ)用电量增速，但(dàn)随着汽车制造(zào)、计算机、通信及其他电子制(zhì)造业(yè)、电气机械和器材制造(zào)业等高端制造及新兴(xīng)行业的崛(jué)起，制造业(yè)对用电增量的解释(shì)力 度正(zhèng)不断(duàn)增强。服(fú)务(wù)业方面，随着新能源车渗(s弱宏观下的高增长，新动能引领用电需求hèn)透率持续快速提升，新能源车(chē)充换电需求规模日益增加。根据中电联数据，2023年(nián)，高端(duān)制造业及对全社会用电增速(sù)的贡献率为0.9个百分点，充换电为0.3个百(bǎi)分点。

▍电气化改造持续深(shēn)化，电能替代(dài)持续贡献用电增量。

近年来我国持续推进工业(yè)、建筑、交通(tōng)等领域终端电气化改造。根据中电联数据，电能替代每(měi)年贡 献约600~2,300亿(yì)千瓦时用电增量，对(duì)全社(shè)会用电(diàn)量增速
贡献约1.0~3.1个百分点。长期来看各领域仍有较(jiào)大的电气化改造空间，尤其是工业领域中黑色金属、化工(gōng)、非金属等高耗能行业电气化改造潜力 较大。中电联预测，2020~2025年国(guó)内工业/建筑/交通领域终端(duān)电气化率将(jiāng)分别提升3.9/10.2/1.5个百分点，相应拉动用电
需求。

▍预计弱宏观下的高增长，新动能引领用电需求2024~2026年用(yòng)电增速分别(bié)为6.2%/6.1%/6.0%。

我(wǒ)们(men)测算，2018~2023年高端制造(zào)、充换电、电能替代等对全社会(huì)用电量(liàng)增速合计贡(gòng)献率落在1.4%~3.8%区间内，我们预计上述(shù)需求对于整体用电量的拉动作用(yòng)未来将持续有效，受益用电新动能拉动，预计经济弱(ruò)复苏环境(jìng)下用电量增速依然有望(wàng)延续强势(shì)表现。展望2024~2026年，我(wǒ)们预(yù)计(jì)国(guó)内用电需求增长动力(lì)充足，全社会用电量增速将达6.2%/6.1%/6.0%。

▍风(fēng)险因素：

用电(diàn)量增速超(chāo)预期下滑；来水(shuǐ)不及预期；煤(méi)价大幅上行；上网电价超预期下调；风光造价上行(xíng)与(yǔ)收益率不及预期；行业政策超预期(qī)变动。

▍投资策略。

用电需(xū)求强势为(wèi)行业创造较好外部环境，叠加电力行业市场化改革的不断推进，我(wǒ)们预计(jì)公用(yòng)事(shì)业行(xíng)业仍(réng)处于(yú)盈利(lì)上行周期当中，ROE持续改善可期。在(zài)当前宏观偏弱的环境下，行业(yè)受益于盈(yíng)利及(jí)成长的高(gāo)确定(dìng)性，极(jí)具投(tóu)资价值，利率趋势下(xià)行和(hé)全社(shè)会回报预期下降仍在支撑(chēng)行业具有长久期特性(xìng)的资产
价(jià)值(zhí)重估。推荐底层(céng)资产(chǎn)回(huí)报较高、估值仍有(yǒu)安全边(biān)际的企业。

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