英伟达最近遇到了什么？

美国和中国博(bó)弈，企图(tú)在科技产(chǎn)业力压中国。美方从两个层面着眼，一是芯片封锁、制裁，包括高端芯片和设备。二(èr)是在人工智能(néng)（AI）领域(yù)保持领先(xiān)优势。

此外，美国还(hái)寄(jì)希望于(yú)AI产业，把(bǎ)AI产业(yè)打造成另一(yī)个推动美国经济(jì)增长的优势产业，创造出另一波(bō)，能够带(dài)给美国20年新的经济增长动能，新的增长点，正如(rú)同2000年初期的网络企业，1980年代和90年代的个人计算机（PC）产业。

美国这(zhè)两个企(qǐ)图能成功吗？

星期三美(měi)国股市盘后，全球AI芯片龙头公司英伟达（Nvidia）发布财报，不论是营收还是获利都非常好。然而，这(zhè)次(cì)的财报并没有让英伟达股票(piào)在盘后大涨，反而是大幅下跌。

这个结果是近两年来第一次没有(yǒu)出现令投资(zī)人惊艳，也(yě)没有财报发布后的财(cái)报大涨。

再看看第二天英伟(wěi)达的股价走(zǒu)势。结果一样，第二天仍然是下跌走(zǒu)势，尽管英(yīng)伟达对未来的财报(bào)预测还是抱持乐观态度，股价仍然下跌。

英(yīng)伟达的跌势，波及美国芯(xīn)片股，再进(jìn)而冲(chōng)击美国科技股类股，这是一环扣(kòu)一环(huán)的连带反应。

我们说(shuō)，一叶知秋。现在这个时间点，恰好是秋天来临。到底美国科(kē)技产业会怎么(me)走？两(liǎng)年来中美两国在AI产业上的拼(pīn)斗，会以什么情况收场(chǎng)？

1 投资大环境改变

其实，英伟达这次的财(cái)报业绩不是不好，300亿(yì)美元的(de)营收(shōu)，同比增(zēng)长122%，超过分析(xī)师的(de)预期，利(lì)润166亿美元，同比增长168%，同样超(chāo)过预期，哪里不好(hǎo)？都很(hěn)好。

问题是，投资人对英伟达的预(yù)期改变了(le)，虽然英(yīng)伟达执行(xíng)长(zhǎng)黄仁勋对往后的营收和获利，仍然能做出(chū)乐观的预(yù)测，然(rán)而，已经不能满足投资人的(de)期待。

刚刚说的这个(gè)理由，牵(qiān)强，非常牵强，那是因(yīn)为英伟达股(gǔ)价(jià)没有上涨，反而下跌的(de)牵强解(jiě)释。

真正(zhèng)的原(yuán)因有下列2个。

一，美国投资人对整个资产市场的预期改变了。现今美国资产(chǎn)市场，不论是股市、楼市都在高峰，高处不胜寒，因而失去上涨动能。过去，投资界对资产(chǎn)市场(chǎng)乐观，因此各类资产，各类股(gǔ)纷纷上涨。

股市要上涨，当然得(dé)找几个领头羊，AI产业是最好的话题，而(ér)英(yīng)伟达又是AI产业的宠儿，是天之骄子，投资人当然纷(fēn)纷吹捧英伟(wěi)达的业绩表现，不断说英(yīng)伟达的好话。

如此，英伟达股价自然上涨，也带(dài)动整个芯片(piàn)产业(yè)和(hé)科技股英伟达最近遇到了什么？。现在投资预期改变，投资人对大环境忧心，在这种情(qíng)况(kuàng)下，英(yīng)伟达财报再怎么好，也(yě)涨不上(shàng)去。

2 大环境(jìng)出了什么(me)问题？

问题就(jiù)来了，投资人为什么对大环境忧心呢？

这个问题很(hěn)简单，去问(wèn)美国股(gǔ)神巴(bā)菲特，为什么巴菲这几个月狂卖股票，囤积现金？

因为我们说的(de)人(rén)家不相信，反对者会说我们在(zài)唱衰美国，每一次我谈论美国(guó)经(jīng)济的时候，总是(shì)有些人会留言，说(shuō)我(wǒ)们唱衰美国，或是报忧不(bù)报(bào)喜。

美国投资界对大环境的忧心包括(kuò)美(měi)国政府的财政赤字太大，政府负债(zhài)过高，财政部发债不顺利；美联(lián)储想要降息(xī)又不敢降息，不愿意降息，想要再(zài)升息，又没有能力；现今股市也过高，股市上涨动能难以持(chí)续等。这方面(miàn)以前说过几回，我们不再重复(fù)。

大环境令人忧心，投资人自然不会一味地往前猛冲，英伟达(dá)的财报再好，投资人、华(huá)尔(ěr)街也会找(zhǎo)出一些理由。

事实上，英伟达(dá)财报(bào)出来之前，华(huá)尔街已经出(chū)现唱空AI产业的声音，英伟达当然首当其冲。

所以，一点都不要奇怪为什么这次英伟达的财报，没有激(jī)起(qǐ)投资人的激情。

二，今天我们就直说，美国寄希望于AI产业，太乐(lè)观(guān)了。AI产业很(hěn)可能(néng)不(bù)如美国人的预(yù)期，能够带动美国的(de)经(jīng)济增长。

近来，一(yī)些美国(guó)投资银行、分(fēn)析师，已经发出了质疑(yí)的(de)声音。高盛、巴克莱以及红(hóng)杉资(zī)本都发出警告，指出美(měi)国企业在AI领域的支(zhī)出过高，但回报率过低。而且，周期(qī)太长(zhǎng)，很多技术(shù)投入还看不(bù)到回报。

例如，微软、谷歌、Meta等(děng)公(gōng)司投入大量资金(jīn)，要创建AI基础设施，包(bāo)括购买高端(duān)AI芯片、建设数(shù)据中心，以及投资电力供(gōng)应(yīng)等(děng)。

这些都是(shì)巨额的投资。当然(rán)，美国大企业大量投资于AI基础设施，获益最(zuì)多的是英伟达，英伟达成为(wèi)AI产业(yè)的宠(chǒng)儿。这些大企业在购买AI芯片的(de)时候，绝大多数都是向英伟达(dá)采购。

问题是，这(zhè)些企业在AI领域的投资(zī)，能不能获得有效(xiào)的回报？

对于(yú)这(zhè)个问题，黄仁勋(xūn)的说(shuō)法是，云服务商每投入1美元在英伟达芯片，可以在四年内赚取5美元。

黄(huáng)仁勋回答有一点不着边际(jì)。首先(xiān)，他是说云服务商(shāng)，没有针对在AI领域的投资，也就是没(méi)有确切地回答(dá)。如(rú)果是云服务，美(měi)国大云服(fú)务供(gōng)应商(shāng)都(dōu)有固定的客户，有既有(yǒu)的营收模式，要获得投(tóu)资回报没有什么(me)大问题(tí)，但是在新兴的AI领域就不一定了(le)。

其(qí)次，在四年内赚取5美元，这个说法不知从何而来(lái)，怎么算的(de)？如(rú)果(guǒ)是既有模式的云服(fú)务，还会有其他成本(běn)，例如服务器与软件的(de)投入、维护费用、人员(yuán)支出(chū)等。

黄仁勋(xūn)还说，投资AI基础设施是目前投资回(huí)报率最(zuì)高(gāo)的基础设施项目，其中一个重要的背(bèi)景是，计算机计算正在从“通用(yòng)计算”转向“加速计算”。他的意思是说，IT业界的计算需求，正在从CPU（中央处理器），转向GPU（AI芯(xīn)片），举凡广告、搜索引(yǐn)擎(qíng)、机器人(rén)，还有社交(jiāo)媒(méi)体的推荐算法，都在应用AI芯片。

黄仁勋当然说(shuō)得好听(tīng)，问题就在(zài)于投资回报。想要获得这方(fāng)面的答案，不是听(tīng)黄(huáng)仁(rén)勋的说法，是要看那些投资于AI基(jī)础设施的企业。现在(zài)来(lái)说说我们的看(kàn)法。

3 AI是新一波经济增长(zhǎng)动能？

我们将重(zhòng)点放在AI产(chǎn)业，是否能够为(wèi)美国带来新一波的(de)经济增(zēng)长动能？我们(men)参考过去的案例，从历史经(jīng)验中寻找答案。二次大战后，美国曾经借由汽车产业带动经济的增(zēng)长。

在50和60年代这20年期间，每个美国家庭都要拥有一辆汽车代步，汽车工(gōng)业成(chéng)为(wèi)推动美(měi)国经济增长的主要产业之一。当然(rán)，那时候还有电(diàn)视(shì)机，只不过电视机(jī)的产值不如汽车(chē)工业。

至于房(fáng)地产产(chǎn)业，这也是推动美国内需增长(zhǎng)的产(chǎn)业之一，但由于房(fáng)地产产业属于“恒久”的民(mín)生需求，不会因为科(kē)学技术(shù)的改变因而出现大(dà)幅度的变化，我们不考虑这一项。

虽然70年代(dài)美国经(jīng)历石油危机，日本汽(qì)车产(chǎn)业(yè)也在(zài)这时(shí)候(hòu)崛起，这两项因素冲击了美国的汽车产业(yè)，然而在70年代后期，美国家庭与社会环境(jìng)出现变革，大量中(zhōng)产阶级从大城市往郊区迁(qiān)移，因而(ér)刺激(jī)了两个需求。

一个是美国家庭需要第二辆汽车，一辆汽车不够(gòu)。另一个是，郊区住房(fáng)的需求。当美国家庭从一辆汽(qì)车的需求走向第二辆(liàng)汽车的时候，同(tóng)时也刺激了郊区房子需要两个车库，需要(yào)更大的(de)房子。这对经济增长的推升有很大的助益(yì)，也因英伟达最近遇到了什么？而在美国前总(zǒng)统里根主(zhǔ)政时(shí)期的80年代，美(měi)国经(jīng)济摆脱之前的通货膨胀和经济滞胀，重新走(zǒu)向繁荣(róng)。

而美国在此时期的经济(jì)扩张，让里(lǐ)根政(zhèng)府更有能力应对苏联的挑战，里根打击苏联最响亮的一个口号就是“经济(jì)”。上世纪著名的星球大战计划，就(jiù)是在里根(gēn)政府时期提出的，此项计划被认为是拖(tuō)垮苏联财政的重要(yào)因素之一。

80年代还有一项重要技术变革，个人计算机PC产业(yè)崛起，把计算机的需求成(chéng)功推向家庭和个人，更推动办公室自动化革(gé)命。将之称为办公室信息技术（IT）革命(mìng)不为过。之后，就是90年代的国际网(wǎng)络经济(jì)，这时期的经济被称为“新经济”。

这一波新经(jīng)济包括：一，网络门户：这方面的(de)知(zhī)名企业有美国的雅虎，中国的新浪(làng)等门户网站。二，搜索引擎：这方面有(yǒu)谷歌、微软(ruǎn)的必应，中国的百度等。三，社交网(wǎng)络(luò)：这方(fāng)面有Facebook（Meta），马斯克的X，中(zhōng)国的微博，微信等(děng)。四，电商：这方面有美(měi)国的亚马逊(xùn)，中国的淘宝、京东、拼多多。

这一波网络风潮，在历(lì)经2000年(nián)的科技泡(pào)沫后，着实为美国开(kāi)展出新的气象，除了中国外，全球没(méi)有哪一个国家能够跟得(dé)上美(měi)国这一波的(de)新经济。欧洲和日本被美国远远抛在(zài)后面(miàn)，大幅落后。也因此，美国的经济总量大幅超前这(zhè)两个经济体。

总结一下美国二(èr)次大战(zhàn)后的经济发展(zhǎn)轨迹，从家庭对汽车(chē)的普遍(biàn)需求，扩及到美国家庭拥有两部汽(qì)车，然后(hòu)是PC产业和IT产业并行，再到网络科技。当(dāng)然，还有伴(bàn)随着网络科技(jì)的智能手机产业。美国(guó)经济再度兴盛，把日本(běn)和欧洲等对手抛在(zài)后面。

但是，中国在这时期连三跳。首先是中国的工业崛(jué)起，然后跨入网络科技与智(zhì)能(néng)手(shǒu)机产业。中国全方面的崛起，让美国从1980年代以来(lái)的成功暗(àn)淡不少。

是以，美国才会(huì)千方百计地想(xiǎng)要在AI产业再(zài)度谱写(xiě)成功故事。问题是，美(měi)国这(zhè)次的设想(xiǎng)有点虚，因为到目前为止，AI产业还(hái)没有为美国带来庞大的产值，带来新的经(jīng)济增长动能。

美国现在投资于AI产业基础设施，有可(kě)能是(shì)大量投资之后，却无(wú)法带来预期的回报(bào)。如果AI产业(yè)界无法获益，之前的大量投资等(děng)于是浪费了。这跟大量投(tóu)资于房地产业是类似的道理，甚(shèn)至更糟糕(gāo)。

因为就算在房地产过度投资，最终还有房子留(liú)下来，还有部分剩余价(jià)值。但如果是采购了大(dà)量芯片，这些芯片留下来却(què)没有太大的用处，因为还会有新的芯片，还会有新的科技出现。

4 获利(lì)来源

之前有人将(jiāng)中国的AI产业和美国相(xiāng)比，认为美(měi)国的生成式AI用处不大，难以获利。不如中国把AI技术应用在产业界，帮助厂商(shāng)提高生产力(lì)。

我对这个说稍微(wēi)保留，因为美国的(de)经济(jì)结(jié)构高度依赖消费(fèi)，只要美国(guó)AI产业能够美国人民在AI服(fú)务上消费，纵然(r英伟达最近遇到了什么？án)美国的(de)制造(zào)业大不(bù)如前，但美国AI产业依然能够赚钱，就像之前的汽车工业、PC（IT）工业、网络新经济(jì)一样，会为美国经济(jì)带来新的动能。但美国办得(dé)到(dào)吗？

这(zhè)方面我们参考ChatGPT的(de)营收。上个月，有研究机构分析ChatGPT的营收结构。这家著名公司的每年营(yíng)收是34亿美(měi)元，主要收入来源是约1000万名的付费用户。问题就在这里(lǐ)，ChatGPT的用户每月支付20美(měi)元的订阅费，这跟我(wǒ)们当初的(de)设想(xiǎng)一模一样(yàng)，我(wǒ)们之前的推测是每个月19.95美元。为什(shén)么(me)我们(men)如此大胆做这样的推测(cè)呢？

原(yuán)因就是从消(xiāo)费角度来看，每个月19.95美元是美国(guó)人(rén)民愿(yuàn)意支付的“消费价格”。当然，ChatGPT的用户不限于美国人民，有不(bù)少海外用户。问题是，ChatGPT有没有办法(fǎ)让更多美国人(rén)掏腰(yāo)包，每月付费19.95美元？比如说，有1亿(yì)的(de)用户(hù)，甚至跟Meta等社交软件一样，有10亿级别的订阅户？

如(rú)果有(yǒu)10亿级(jí)别的订阅户，可(kě)以为ChatGPT带来3000亿美(měi)元的收入，这不就(jiù)是新一波的产业吗？肯定可以为美国带来(lái)新一波的经济增长动能。

接(jiē)下来的(de)问题是(shì)，会不会有10亿、20亿的积极用户，向ChatGPT或其他AI公司订(dìng)阅？这些用户会利用(yòng)AI服务写诗、写情书，或是(shì)写学生报告、工作报告？

或者说，每天出(chū)门前问一问(wèn)AI，看看(kàn)今天的日子好(hǎo)不好，适不适宜出(chū)门？或是说，每次上街购物前，请问AI服务，要穿什(shén)么衣服，什么样式的鞋子，说什么话，邀请女朋友看什么电影等？这些不是不可能。但是，我想会有很多人不愿(yuàn)意花这(zhè)个钱(qián)。就算广大消费群众愿意花这个钱，那也(yě)很可(kě)能需要(yào)客制化，也就(jiù)是说，会视各国国情、文化而定，如此(cǐ)，就不可能是ChatGPT一家独揽生意。如果是这种情形，竞争肯(kěn)定很激烈(liè)。更(gèng)何况(kuàng)，会出现一些免费的服务。讲(jiǎng)难听一点，如果有(yǒu)某一家企业，或某个机构，愿意(yì)花钱投资，然后免费提供给“消费大众”一(yī)些基本AI服务，这方面的AI产业就不会是(shì)蓝海，而是一片(piàn)红海。

这方面我们不(bù)需(xū)要帮(bāng)美国企业设想，他们得要自己寻(xún)求答案(àn)，寻求获益模式。

再换个角度看，34亿美元对ChatGPT来说够不够(gòu)？根本不够，因(yīn)为AI产业是大(dà)量烧(shāo)钱的产业，需要(yào)建构昂贵的基础(chǔ)设施(shī)，包括AI芯片(piàn)、服务器等。AI产(chǎn)业(yè)的(de)基础设施，比(bǐ)传统产业(yè)的建构费用(yòng)还高。这方面只(zhǐ)是固定成本。

在训练期间，还得耗费大量电力，这又是(shì)另一项固定成本。然后在运作时期，仍然要耗费大量电(diàn)力和(hé)维护费用(yòng)，这时候就是变动成本(běn)了(le)。高昂的基础设施+昂贵的变动成本，想要完全(quán)抵消成本(běn)，然后获利(lì)，不是容易的事(shì)。更何况，不少AI服务是取代现有的(de)人工运(yùn)营模式，一些人工运营(yíng)不再需要，工人会失业，专业人员也会失业。如此，非但无法产(chǎn)生新的产值，反而(ér)会伤害既有的产值(zhí)。

毕竟，如果地(dì)球上每个人都利用AI来写情书，写工作报告，写(xiě)学生报告(gào)，写信，人类还(hái)需要学习什么(me)？又能够产生多少“净价值”。无法(fǎ)创造出“净(jìng)价值”，又怎会创造(zào)出新一波的经济增长，成为新一代的(de)产业(yè)呢？

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