“破百”数激增！可转债市场迎大变局，机构谨慎对待信用下沉

可转债市场正在迎来新的变(biàn)化。在整体估(gū)值水平仍然(rán)较高的情况下，价值跌破百元的可转债数量(liàng)正在快速增加。Wind数据显示，截至4月23日(rì)，收盘价低于百元(yuán)的(de)可转债数(shù)量高达54只，较月初大幅增加20只。

“机(jī)构投资者现在(zài)对于(yú)可转债的信用下沉比较谨慎，跌破面值的转债正股质地普遍相对偏弱。”上(shàng)海一(yī)家券商自营人士对券商中国记者表示。

多位接受(shòu)券(quàn)商中国记者采访的市场人士表示，近期新“国九条”出台的同时，证监会也发布了《关于严格执行退(tuì)市(shì)制度的意见》，加强上市公司退市管(guǎn)理，转债(zhài)市场由于(yú)中小市值发行主体较多，更进一(yī)步加剧了投资者对于偏债(zhài)型转债(zhài)信用风险的担忧。可转(zhuǎn)债投资分层的情(qíng)况会越来越明显，在市场追逐确定性的背景下，对(duì)高评级、大盘转债给予更高(gāo)估(gū)值，而低评级、小盘、双高、次新债、成长板块等转债(zhài)的估值(zhí)与炒作热度(dù)系统性降低。

破(pò)百转债数(shù)量激增(zēng)

可转债因为其“上无顶(dǐng)，下有(yǒu)底”的产品设计，一直被市场认为是稳健投资者的重要选择。特别(bié)是成交价(jià)格在(zài)100元的面值附近的可转债(zhài)，即便其(qí)转(zhuǎn)股溢价率偏高，其本身具备的债券属性能给(gěi)投资者提供足够安全垫。同时，面(miàn)值附(fù)近的可(kě)转债因为其隐含的“看涨期(qī)权”价格较低，更受到投资者青睐。因此，市(shì)场上跌破面值(zhí)的可转债数量一直不多。

但今年4月中旬以来，可转(zhuǎn)债市(shì)场风云突变，跌(diē)破面值可转债数量大幅(fú)度增加。业内人士(shì)看来，部分可转债的下跌和正股行情存(cún)在着紧密的联系。

今年(nián)以来，转债(zhài)市(shì)场关联紧密(mì)的中小市值个股整体低迷。华(huá)金证券研究所固收首席分(fēn)析师罗云峰对券(quàn)商中国记者(zhě)表示，近期(qī)跌破面(miàn)值的(de)转债(zhài)数(shù)量显著增加主要受转股价值下跌带动(dòng)，尤其是风(fēng)险偏好较差、市场(chǎng)增量(liàng)资金有限的情况下，低(dī)评级小票跌幅较大。跌破面值(zhí)的转债正股质地普遍相(xiāng)对(duì)偏弱，其中八成正股市值在50亿元以(yǐ)下，六成(chéng)信(xìn)用评级在(zài)AA-以下；转股价值普遍较低，大多数在30元(yuán)至60元(yuán)之(zhī)间，其转债价格主要靠估值支撑，转股(gǔ)溢价率较高。

纽达投资创始人邬雄辉对券商中国记(jì)者表示，进入2024年以来，转债的绝对(duì)价格(gé)一直处于(yú)较低的位置，近期低于100元面值的转债标的数量超过50只，是因为权益市场尤其是中小市值的上市公司的股票价(jià)格低迷。同时(shí)，债市牛市、权益熊市的背景下，固收+资产减少了权益资产的配置，转(zhuǎn)债也受到了一定程度的减配。

“部分低(dī)价转债属于新能源、军工、机器人等成长题材，前期价(jià)格虽有阶段性提升，但由于题材轮动较快波动较大，且正股长期处于下跌趋势(shì)，转(zhuǎn)债(zhài)价格仍低迷。”罗云峰表(biǎo)示。

中信证券(quàn)首(shǒu)席经济学家明明在接受(shòu)券(quàn)商中国(guó)记(jì)者采访时表示：“去年以来A股市(shì)场震(zhèn)荡(dàng)下行的背景下，不(bù)少转债的价格已经跌(diē)入(rù)债性区间。转债市场已(yǐ)存在(zài)因为正股退市或重组造成信(xìn)用风(fēng)险的案(àn)例，因此投资(zī)者情绪较为低迷(mí)，曾一度给予偏债(zhài)型转债较低的定价。”

新“国九(jiǔ)条”重塑市(shì)场逻(luó)辑(jí)

破百转债数量增加，背后还有近期(qī)出台(tái)的新“国九(jiǔ)条”等一系列新政的影响，特别是退市相关规则的修改使得市场的预期更加谨慎(shèn)。短期(qī)看，随着退市新规落地实施，高信用风险发行主体(tǐ)退市风险上升，转(zhuǎn)债市场估值(zhí)定价(jià)逻辑可能会发生重(zhòng)大调整，其中对于高信用风险转债发行主体，其信用质(zhì)量及违约回收率将在(zài)转债估值定价中占(zhàn)据(jù)更大考量权重。这虽然会对一部分转债的估值(zhí)带来(lái)短期巨大冲击。

“结(jié)合近期(qī)跟随新 ‘国九(jiǔ)条’等政策出(chū)台，4月跌破面(miàn)值转债数量明显增(zēng)多，其主要原因在于退市新规强调将加大对‘僵(jiāng)尸空(kōng)壳’‘害群之马’的清退(tuì)力度，这导致市场对基本(běn)面(miàn)较弱、经营陷入困境的上(shàng)市公司的风险偏好明显下降，公司信用风险及偿债(zhài)能力成为市(shì)场(chǎng)定价这类转(zhuǎn)债的更重要考量因素。”东方金(jīn)诚研究发展部副总经理曹源源(yuán“破百”数激增！可转债市场迎大变局，机构谨慎对待信用下沉)对券商中(zhōng)国记者表示。

明明也(yě)表示，近(jìn)期新“国(guó)九条”出台的同时，证监会也发(fā)布了《关于严格(gé)执行退(tuì)市制度的(de)意见(jiàn)》，加强上(shàng)市公司退市(shì)管理，转债市场由于中小市值发行(xíng)主体较多，更(gèng)进(jìn)一步加剧了投资者对于(yú)偏债型转(zhuǎn)债信(xìn)用风险的(de)担忧。

“从我们投资(zī)的角度而言(yán)，转债的机构投资者(zhě)一般和债券投资者相重合，整体风险偏(piān)好本来就不高(gāo)，在(zài)新‘国九条“破百”数激增！可转债市场迎大变局，机构谨慎对待信用下沉(tiáo)’的(de)背景下，机构投资者在进行信用下沉时显然会(huì)更加谨慎(shèn)。”前述券商自营人(rén)士表示，一致预期之下，部分机构资金提(tí)前撤离(lí)相关可转债，短期对(duì)部分可转(zhuǎn)债(zhài)带来了较大冲击。

罗云峰也表(biǎo)示，价值跑赢成(chéng)长的概率和持续性均相对较高，估值偏高的(de)低(dī)评级小票需要调整，这是高质量发展的必然(rán)结果，政策或(huò)无非是(shì)强化市场本身的趋势。在新“国九条”出(chū)台之前市场已(yǐ)经表现出对高评(píng)级、大盘(pán)转债给予更(gèng)高估值，而(ér)低评级、小盘、双高、次新(xīn)债、成长板块等转债的(de)估值与炒作热度(dù)系统性降低。

一些分(fēn)析也强调，新政的影响更多集中于短期和小部分(fēn)个(gè)券，长期来看，新“国九条”等对于市场生态的重新塑造会使得市场(chǎng)更(gèng)具价值。

邬雄辉认为，新“国九条”出台，对转(zhuǎn)债的实质影响其实很小，更多的是(shì)情绪影(yǐng)响。从最近3年的财报(bào)数据来看，不符(fú)合分红规定可能会被ST的转债正股数(shù)量(liàng)只有个位数，而且(qiě)这些标的大概率可以在政策正式实施后调整分红政(zhèng)策避(bì)免。另外有较大影响的规定，包括主板退(tuì)市市值下限从(cóng)3亿元提高到5亿元，亏(kuī)损上市公司的(de)主营业务收入从1亿元提高(gāo)到3亿元，受直接影响的转债正股都只有极个别的标的。

“可转(zhuǎn)债的发行主(zhǔ)体大多是由较优质的上市公司，按照2022年的财务数(shù)据，只有(yǒu)40%财(cái)务(wù)表现较优质、治理良好的上市公司才符合发行(xíng)转债的条件，就(jiù)算未(wèi)来(lái)有较多的上市公司，可转债正股退(tuì)市的比例也远低于整个市场。”邬雄辉说。

曹源源表示，从长远发(fā)展看(kàn)，新“国九条”提高发行上市标准(zhǔn)、严格强制退市标准等举措，将有助于带动转债市场发行主体(tǐ)质量持续提升，这对推动转债市(shì)场健康发展，积极引导(dǎo)金融资源合理流向具有高成长性、发展前景向好的上市公司，切实服务实体经济发展，保护投资者合法权益具有重要意义。

责编：桂衍(yǎn)民

校对：王朝全‍‍‍‍