葫芦娃发行可转债被否背后：多家推广服务商集体注销业绩增长多为“纸面富贵”

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　　近日，上市委对葫芦娃向不特定对象发行可转换公司债券的申请进行了审议，审议结果为申请(qǐng)不符合发行条件、上(shàng)市(shì)条(tiáo)件或信息披露要求，葫芦娃公开发行可转债(zhài)项目被否，这也成为今年上交所首个被否的再融(róng)资案例，此前多(duō)数(shù)终止案例为主动撤回。

　　公开资料显(xiǎn)示，葫芦娃再融资项目受理日期为2023年7月31日(rì)，预(yù)计募集(jí)资金量为不超过5亿元，拟投(tóu)向南宁生产基地二期项目、数(shù)字(zì)化建设项目、补充流动资金(jīn)三个(gè)项目(mù)，拟分别投入募资额2.5亿元、1亿元、1.5亿元。项目(mù)于2023年12月29日首次上会，结(jié)果(guǒ)为暂缓审议。时隔8个月(yuè)后，葫芦(lú)娃(wá)再融资项目二度上会，但(dàn)最(zuì)终还是以失败(bài)告终。<葫芦娃发行可转债被否背后：多家推广服务商集体注销业绩增长多为“纸面富贵”/p><葫芦娃发行可转债被否背后：多家推广服务商集体注销业绩增长多为“纸面富贵”p>　　高额推广费被重点问询服务商(shāng)多为“皮包公司”已集体注销

　　从上市委会(huì)议现场问询来看，葫(hú)芦(lú)娃主要(yào)被关注的是(shì)2023年的三个财务(wù)问题。首先，上市委要求葫芦(lú)娃结合CRO行业市场供需、同行业可比上(shàng)市公司2023年预付研发款等情况，说明公司2023年(nián)期间预付研发款项(xiàng)大幅增加的合理性。同时(shí)，上交所要求葫芦娃结合同行业可比上市公司2023年预付渠道推广费、公司渠道(dào)推广费(fèi)支付对象资质等情况，说明(míng)公司2023年期间预付渠道推广费大幅增加的合理性。

　　其中，预付渠道推(tuī)广费的激增(zēng)尤为值得关(guān)注。在可转(zhuǎn)债发行申请首次上会时，上市委(wěi)关注的主要问题同样包(bāo)括渠道拓展费和预(yù)付账款。上市委要(yào)求公司说明渠道拓展费(fèi)和学(xué)术推广(guǎng)费的真实性、合理性，销售(shòu)推广过程是否存在商业贿赂或为商业贿赂提供便(biàn)利的(de)情形，以及2022年以来预付账款快(kuài)速增长的原(yuán)因及(jí)合(hé)理性。

　　Wind数据显(xiǎn)示，2021年至2023年(nián)，公司销(xiāo)售费用分别为5.46亿(yì)元、5.84亿元、6.38亿元，占营业收入的比例分别为40.30%、38.56%、33.5%。其中，业务推广费占比分别(bié)为76.86%、73.33%、75.48%。高额的推广费用在医疗反腐的环境之下显得尤为扎眼，对推(tuī)广费用的支付方进一步探究(jiū)后(hòu)发现，相关公司存在诸多疑点。

　　根据2023年首(shǒu)次上会审核问询(xún)函的回复公告显示，2020年-2022年以及2023年上半年，葫芦娃(wá)业务推广服务商主要为公司提供两种服务，即学术会议、医疗终端(duān)及配送商开发维护，以及药店陈列促销。其中，提(tí)供药店陈列促销(xiāo)服务的公司包括老百姓(xìng)、大参林（维权）、一心堂等(děng)线下药店头部(bù)企业。

　　而提供学术(shù)会(huì)议、医疗终(zhōng)端及配送商开发维护服务的前五大公司名(míng)单在报告期内(nèi)频繁变动，且(qiě)具备“皮包公司”特征。具体而言，相(xiāng)关公司包括湖(hú)南泽千家健康科技有限公司、湖南昶曌健康科技有限公司、杭州韬靓企业管理有(yǒu)限(xiàn)公司、杭州煜(yù)宇商务信息咨询有限公司、上海莱易商务信息咨询(xún)有限公司(sī)、贵(guì)州浩翰信息咨询服务有限公司、湖南万家健康科技有限(xiàn)公司、贵州铭荣锦信息咨(zī)询服务有限公司。

　　其中，据天眼查显示，湖南泽千家成立于2019年10月，成(chéng)立两个月后，2020年即与葫芦(lú)娃开展合作，当年即成为(wèi)葫芦娃第(dì)四大业(yè)务推广服务(wù)商，2021年(nián)、2022年位列第二、第三大(dà)业务(wù)推广服务商，2023年上半年为第一大(dà)服务推广商(shāng)，该公司已于2023年11月注销。

　　昶曌健康是葫芦娃(wá)2022年第五大业务推(tuī)广服务商，成立于(yú)2017年9月，次月与葫芦娃开始合(hé)作。在公(gōng)司的同电话企业中，包括湖南万家健康科技有(yǒu)限公司、湖南宸乐健康科技有限公司。其中，湖南万(wàn)家健康为(wèi)葫芦娃2023年上半年第四大业务推广(guǎng)服务商，湖南宸乐健康股东与湖南泽千家一致。目前，昶(chǎng)曌健康、湖南万家健康、湖南宸乐健(jiàn)康均已(yǐ)注销。

　　同(tóng)样地，杭州煜宇、杭州韬(tāo)靓分别为葫(hú)芦娃2020年第一、第三大业务推广服务商。两公司成立于2018年(nián)12月，2019年1月、2月相继与葫芦娃开展(zhǎn)合(hé)作，且都(dōu)在(zài)2021年7月注销。此(cǐ)外，两公司通信(xìn)地址基本重合，分别为淳安县(xiàn)阳光路6*8号207-3，而杭州韬靓为阳光路6*8号207-4。

　　事实上，葫芦娃已披露的近年来的前五(wǔ)大业务(wù)推广服务商中，为公司提供学(xué)术推广等服务的公司基本具备以下(xià)特征(zhēng)，即无参保人数，成立不久即与公(gōng)司(sī)展开合作(zuò)，合作不久后(hòu)公司(sī)注销，存在大量同邮箱、同电(diàn)话、邻近地址公司，各公司(sī)股东(dōng)之间联系紧密等。种种反常迹象之下，监管持续追问(wèn)的商业贿赂问题或许(xǔ)并未无的放矢。

　　业(yè)绩增(zēng)长多为“纸面富贵(guì)” 可转债发行失败现金流压力高企

　　除了推广费(fèi)用(yòng)之外，监(jiān)管关注的另(lìng)外两(liǎng)个(gè)问题分别为研发费(fèi)用资本化以及营收增长的合理性、真实性问题(tí)。由于企业的自行裁量权较(jiào)大，研发费用资本化(huà)问题我(wǒ)们不做探讨，仅关注公(gōng)司业(yè)绩增(zēng)长(zhǎng)背后是否(fǒu)存在潜在风险。

　　财(cái)务数据显示，2023年(nián)，葫芦娃实现的营业收入约为19.05亿元，同比增(zēng)长25.75%；对应实现的归属净利润约为(wèi)1.06亿元，同比增(zēng)长24.29%；对(duì)应实(shí)现的扣非后净利润约为8180.68万元，同比增长(zhǎng)20.21%。

　　结合往年业绩表现看，2023年葫芦娃营(yíng)收、归母净利润均创下三年新高，其中营收更是已连续三年实现(xiàn)同比(bǐ)两位(wèi)数增长。横向对比(bǐ)来(lái)看，葫(hú)芦娃可比企业(yè)包括佛慈制药、贵州百灵(líng)、康(kāng)恩(ēn)贝、葵花(huā)药业，相关公(gōng)司2021年-2023年营收同比增长率的加(jiā)权平均数分别为 24.09%、16.7%、11.9%，2021年及2022年，葫芦娃(wá)营收增速均跑输可比企业平均水平，而2023年公司同比增速超过行业平(píng)均增速的两(liǎng)倍。

　　然而，从现(xiàn)金流情况看，葫芦娃的创现能力(lì)却不增(zēng)反降，2023年经(jīng)营活动产生的现金流量净额仅(jǐn)0.28亿元，同比大降(jiàng)88.16%，创三年新低，经营性现金(jīn)流净额占营收的比(bǐ)例仅1.48%，显著低于可比企11.69%的平均水平，尚不及已被ST的贵(guì)州百灵。

　　单看销售商品、提(tí)供(gōng)劳务收到的(de)现金，也仅15.57亿元，同比下降 10.79%，与(yǔ)大(dà)幅增长的营收形(xíng)成鲜明对比。相应的，公司营收的增长(zhǎng)大部分以应收账款(kuǎn)的(de)形式入账，2023年公司应收账款达到5.53亿(yì)元，同比大增69.23%，增速约为营收增速的2.7倍(bèi)。

　　同时，2024年上(shàng)半年，公司业绩一反常态，营收、扣非净利润增速均出现(xiàn)同比下降，其中营业总收入为8.47亿元，同比下降(jiàng)7.36%；扣非净(jìng)利润为0.42亿元，同比下降11.91%，均为近三年间首次(cì)出(chū)现(xiàn)同比下降且降(jiàng)幅显著(zhù)。存量应收(shōu)账(zhàng)款的(de)回款情况同样不理想，截至2024年上半年应收账款尚有5.32亿元，应收(shōu)账款周转率为1.61次，显著低于行业均值的3.61次，创下(xià)历史新低(dī)。

　　此(cǐ)外，伴随着(zhe)可转债的发行失败，公司(sī)偿债压力高企的问题日益凸显。近三(sān)期半年报(bào)，葫芦娃现(xiàn)金比率分别为0.45、0.41、0.28，持续下降。截(jié)至2024年上半(bàn)年，公司广义货(huò)币资金(jīn)为(wèi)3.6亿元，而短期(qī)债务为7.7亿元，短期债务(wù)的现(xiàn)金覆盖存在(zài)缺口。而从现金流情况看，公司仍处于持续失血的状态之中(zhōng)，报告期内，公(gōng)司经营(yíng)活动净现金流为-1.5亿元。

责任编辑：公司观察

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