投资人别等IPO了

　　“人人都想IPO敲钟，但现实情况不容许我(wǒ)们再(zài)等(děng)了。”

　　今年以来，不止一位投(tóu)资人告诉(sù)我们，2024年的任务就是退出，而在IPO收紧的当(dāng)下，卖老股是最普遍的选择之一。

　　华东一家早期(qī)基金的投资总监透露，在内部年(nián)中(zhōng)会上(shàng)，机构老(lǎo)大三令五申强调投后，push大家优先处理(lǐ)手(shǒu)上在管的投后项目，“所有profolio的老(lǎo)股，价格合适(shì)都可以(yǐ)考虑出售，退出压(yā)力可想(xiǎng)而知。”

　　“现(xiàn)在一级市场，大家更务实了。”一位早期基金合伙人(rén)聊起今(jīn)年感受，目(mù)前大部分创投基金(jīn)走到(dào)了退出期，GP们原本依赖IPO的退(tuì)出策略(lüè)不得不面临调整。

　　如他所言，应退尽退，不一定非等IPO了。

　　最近，投资人(rén)忙着卖老股，有人(rén)落袋2个(gè)亿

　　退老股(gǔ)也能赚到回报。

　　最新案例(lì)是刚宣布融资(zī)的(de)帅克宠物。投资界(jiè)了解到，这一次帅克宠物新投资方进场(chǎng)之(zhī)际，部分老股东也顺利退出，比(bǐ)如(rú)金鼎资本就通过老股(gǔ)转让一举实现退出超2亿元，恒旭(xù)资本也实现了退出(chū)，成为近期消费投资(zī)在IPO之外获得高回报(bào)退出的典型案例。

　　一(yī)级市场退出心情迫切，这样一幕还(hái)在上演。当一批基金已经(jīng)到期，LP对现金(jīn)回报的(de)诉求愈发强烈，压力传导至GP这一端。眼下(xià)，退出正在成为机构内部最要紧的事。

　　我们观察到，今年GP“特卖会”越来越多，通过转让被投企(qǐ)业的老股，从而完成退出。如果你在投资人社群里，也一定能看(kàn)到“出(chū)XX企业老股，估值可谈”的吆喝(hē)。打折出售是常态(tài)，本金能回来(lái)一点是一点。

　　“其实很(hěn)多项目已经快断(duàn)现金流(liú)了，我们刚以年化3不到的价格把一个项(xiàng)目给退了，”一位不愿具名的投资人感(gǎn)到欣慰，“我们都在庆功了。”

　　有人调侃当前投资人现状：以前一起攒局投项目(mù)，现在互接老股做DPI。

　　但在(zài)行情收缩的当下(xià)，退老股(gǔ)并非易事(shì)。“现在(zài)一级市场愿意接老股的投资人非常少。”在(zài)第十(shí)八届中国基金合伙人大会上，国科嘉和总经理、执行合伙人(rén)陈(chén)洪武(wǔ)分享了他的经历：

　　一(yī)家移动互联网领域的高新技术企业(yè)，利润过亿，账上有几个亿的现金，但不太符合(hé)现在的(de)上市偏好。于是，我们想转成一级市场的股权(quán)转(zhuǎn)让。期间总共(gòng)联系超100家(jiā)投资机构，其中有20、30个去现场交(jiāo)流过，但最终愿意出(chū)价的只有(yǒu)两(liǎng)三(sān)家，开出的价格(gé)和(hé)我们预期不太一样，基本上(shàng)没有办(bàn)法交易(yì)。

　　有利润(rùn)、经营得比较好(hǎo)的企业尚且如此，那些还在亏损的项目情况可(kě)想而知，“没有利润的公司现在想转让股份基(jī)本上不可能了，甚至清算退出都很困难。”陈洪武说。

　　“现(xiàn)阶段还能完(wán)成老股退出的，已经很牛(niú)了。”吴旻，上海一位主投新材料的投资人最近也颇为苦恼，今年他主要推进手上中后期项目老股转(zhuǎn)让事宜，业内大大小小(xiǎo)的机构几(jǐ)乎都接触了个遍，但有受让意向且参与尽(jǐn)调的机构，一个手(shǒu)指(zhǐ)投资人别等IPO了-height: 24px;'>投资人别等IPO了头(tóu)都能(néng)数(shù)得过来。

　　即(jí)便如此，想卖老股退出依然困难重重(zhòng)，要么对方机构LP call不来款，要么背后国资LP要求再上会，“很考验心态。”

　　在部分机构内部，投后岗位(wèi)堪称退出专(zhuān)员(yuán)。任职于一家(jiā)CVC机构的投后岗，徐睿同样忙着退出，到处找资源转被投企业的老股。但拜访一圈(quān)下来他(tā)发现，纯老股转让退出很难实现，一(yī)般需要配套增(zēng)资。

　　“去年还有人想按现在(zài)的估值接，当时没舍得出手，现在打五折都没人要(yào)。”

　　不指望IPO，并购、回(huí)购都来了

　　退出情况比想象中严峻。

　　正(zhèng)如国科嘉(jiā)和陈洪武所言，以前大家都知道退出难(nán)，但真正经历(lì)到基金最后收尾(wěi)阶段(duàn)，才真的深有体会“太难了”。

　　种种因素影响之下，一级市(shì)场退出情况并不乐观(guān)。清科研究中心最(zuì)新报告显示，2024年上半年，中国股权投资市场共发生746笔退出案例，同比下降63.5%，主要受(shòu)IPO门(mén)槛(kǎn)提高、上市企业流动性降低、企业估值较低且增值速度慢、被投企业无力回购、活跃(yuè)买方数量少等(děng)五个方面的影响。

　　其中，VC/PE较为依赖的退出路径——IPO渐渐变得遥远。2024年上半年仅有82家中企上市，同(tóng)比下降62.4%，境外和A股被投(tóu)企业IPO案例数同比分别下降20.1%、74.1%。

　　今年4月，新“国九条”出炉，严把准入关，A股IPO市场呈现阶段性收缩态势(shì)。此情此景，一级市场迎来一波赴港上(shàng)市潮，但(dàn)港股一直面(miàn)临着估值和流动性(xìng)难题，加上基(jī)石投资人(rén)态度(dù)谨慎，港股IPO之路布满考验。即便排除万难成(chéng)功上市，破发一幕(mù)依然使人揪心。

　　此前(qián)听(tīng)闻，上(shàng)海某估值百亿的新能源独角兽，因(yīn)A股门槛提高(gāo)继而转向(xiàng)港股，而为了搞定(dìng)港股基(jī)石投资，公司不(bù)得不放低姿态，四处奔波募集(jí)。

　　深圳一家母(mǔ)基金合伙人提起他的遭遇，前几(jǐ)年投的一支基金，当年IPO形势很(hěn)好，很多投资组合(hé)都已经满足当(dāng)时的上市条件，有比较好的预期，但现在情况变了，上市希望渺茫，退(tuì)出突然变得很难。

　　这也是大多数从业(yè)者正在面临的处境。

　　“事实上(shàng)，高科技行业(yè)基本是(shì)赢(yíng)者通吃的行业(yè)，市场基本上(shàng)只能容纳前三名，资本市场更不可(kě)能出现越来越多的上市公司。”想起上海(hǎi)科创集团董事长傅红岩在清科年会上提醒，一二(èr)级市(shì)场的关系走向新(xīn)的平衡，项目退出的思路需要(yào)转变。

　　元禾辰(chén)坤合伙(huǒ)人曾纯指出，在成熟(shú)市场里，即使最后IPO退出收益占比高达70、80%，但实际发生的(de)IPO退出数量上只(zhǐ)占10、20%。因(yīn)此，VC/PE还是要探索(suǒ)和考量更多元化的退出方式。

　　于是我(wǒ)们看到，除了(le)水(shuǐ)下交易的老股(gǔ)转让，今年一笔笔并购此起彼伏。形势比人强，这(zhè)背后不止有投资方急迫的退出情绪，还有创始人微妙的心态(tài)转变——认清现实，接受被并购的命运。

　　令人心情复杂的是，回购诉讼似(shì)乎也成为今年投资(zī)机(jī)构寻求(qiú)退出的方式之(zhī)一(yī)。礼(lǐ)丰律师事务所发布报(bào)告称，13万个项目将陆续面临退出压力，“上万名企业家可能面临数亿元的回(huí)购风险”。

　　建设一级市场(chǎng)流动性

　　如此种种，一级市场流动性难题摆在(zài)眼(yǎn)前。

　　“我们(men)需要流动性。”一位不(bù)愿具名的投资人直言不讳：“没(méi)有流动(dòng)性(xìng)，就算(suàn)打骨折也没用。”

　　作为VC/PE市场主要退出渠道之一(yī)，IPO受(shòu)阻正在严重影响行(xíng)业整(zhěng)体的流动性，退出“堰塞湖”愈演愈烈，一系列(liè)矛盾(dùn)与纠纷也(yě)随之在业(yè)内蔓延开(kāi)来。

　　目睹一幕(mù)幕，一位(wèi)从业(yè)二十余年的(de)创投大(dà)佬(lǎo)感到五味杂陈，如若一级市(shì)场的退(tuì)出不畅再持续两年，不知行业要走向(xiàng)何方？

　　在他看来，IPO是需要的，并购是需(xū)要的，股权转让(ràng)、S份额交易等(děng)等，都是在解(jiě)决行业的流动性。“我们一定要解决一级市(shì)场消化(huà)不良的问题。让资金流动起来，让创投之水流动起来，这样才会有更多的资金回流，支持中国的创新、支持中(zhōng)国的创(chuàng)业、支持中国的科创。”

　　一级市场流(liú)动性的重要性不言自明(míng)。在刚刚闭幕的(de)第十八届中国基金合伙人大会(huì)上(shàng)，不少投(tóu)资(zī)大佬呼吁，现在一级流动性还没有完全建立(lì)起来，要(yào)想办法，要有更多的朋友圈联动，要有(yǒu)资源对接。这需要有人搭起台子(zi)来做(zuò)，可能也(yě)需要一个(gè)周期来建(jiàn)设(shè)。

　　适(shì)者生存。创投行业历来有周期和时间的限制(zhì)，重重挑战之下，GP迎来了前所未有的生(shēng)存压力(lì)。陈洪武建(jiàn)议，GP要做(zuò)好投资预期管理，当基金到了末期才(cái)考虑退出，已(yǐ)经有点晚(wǎn)了。“不(bù)要总想着(zhe)把每一块铜板都(dōu)赚了，该撒手(shǒu)时(shí)就撒手(shǒu)。”

　　降低预期，放平心态(tài)，并且全神(shén)贯(guàn)注观察市场变化，在最佳时机(jī)作出退出决策——这可能是当下最好的对策。当利益有矛盾时，也请多(duō)一点宽容。

　　“如(rú)果我们做到用时间来换空间，这些暂时的困难(nán)是能够消化的，如果大(dà)家都着(zhe)急，特别(bié)是在市场低谷的情况下，最终只能让我们自己(jǐ)伤痕累累。”

　　考验才刚刚开始。

　　*文(wén)中吴(wú)旻、徐睿为(wèi)化名

责任编辑：杨赐

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