国君宏观：当前并未出现显著抢出口现象，若特朗普当选则List4A、4B可能是加征重点

来源：国君宏观研究

联系人：黄(huáng)汝南、刘姜枫、汪浩、韩朝辉、张剑宇

导读

复盘看(kàn)，抢出口现象在窗口(kǒu)期内普遍存在，表(biǎo)现为关税威胁落地后1个季度内及关税措施生效前1个季(jì)度内出现环比动能大幅超季节性(xìng)的现象。分行(xíng)业来看(kàn)，双边依赖度较(jiào)高、可替代性(xìng)较低的电子、纺服、家(jiā)电等抢(qiǎng)出口尤为明显。当(dāng)前并未出现显著(zhù)的抢出口现象(xiàng)，若特朗普当选则List4A、4B可(kě)能是加征的重点。

摘(zhāi)要(yào)

1、上届特朗普任(rèn)期(qī)内对中国提出4张加征关税清单，9成出口产品曾(céng)面临关税威胁，6成产品关税加征落地。复(fù)盘2017-2019年特朗普任期(qī)内美国对(duì)中国加征关税的历程，有两点特征：

1）关税加征通常经历：贸(mào)易调查/口头威胁→官方书(shū)面(miàn)声明→正式落地。官(guān)方声明至正式落地时间在1个季度内，贸易调查或口头威胁距离(lí)正式落地(dì)时间跨度则最长可达1年；

2）关税加征的优先(xiān)级排(pái)序是：首先是电子(zi)、电力设备、机械设备(bèi)等高技术产品(pǐn)或资本(běn)品，其次是(shì)化工、橡(xiàng)胶等中间品与地产后(hòu)周期类消费品，最后是纺织服装等劳动(dòng)密集型(xíng)产品。

2、4张清单看(kàn)“抢(qiǎng)出口”的三条经(jīng)验(yàn)规律：

1）频率方面，抢出(chū)口现象在(zài)4张清单中(zhōng)普遍存在；

2）节(jié)奏方面，关(guān)税威(wēi)胁(xié)落地后1个季度内及(jí)关税措施生(shēng)效前1个季度内可能出现较为显著的抢(qiǎng)出口(kǒu)，前者概率更高。

3）程度方面，抢(qiǎng)出口带来(lái)环比(bǐ)增速较季节性的提升(shēng)十分显著，开始抢出口的月份环比强(qiáng)于季节性10个点以上，高者达(dá)20个点。

3、行(xíng)业视角观察“抢出(chū)口”。参照海关总署(shǔ)分类标准对HS8位编码10000+商品(pǐn)进(jìn)行重分类，再将同类商品聚合到(dào)统计局口径工业行业中，我们发现三个重点特征：

1）电子、家电、纺服是抢出(chū)口现象最为显著的三个行业。主因或是这三大(dà)行(xíng)业中美相互贸易(yì)依赖程度较高、可(kě)替代性较低。

2）纺服是抢(qiǎng)出口的“排头兵”，抢出(chū)口最为(wèi)迅速、集中(zhōng)。在关税威(wēi)胁后的下一个月(yuè)纺服立刻出现显著抢出口，且仅持续一个月。

3）电子(zi)和(hé)家电抢出口的(de)幅(fú)度则最强，具有连续几个月大超季节性的现象。主因美(měi)对中具有较强(qiáng)的进(jìn)口依(yī)赖和制造业回(huí)流诉求。

4、本轮抢出口的观察与展望：

1）当前并未出现显著的抢出口现象。7月前出口商得到关税威(wēi)胁的信号并不清(qīng)晰，中国对(duì)美出口的环比来看也基本遵循(xún)季节性水平，说(shuō)明暂未出现抢出口(kǒu)现象，出口(kǒu)韧性主因海外基本(běn)面。

2）List4A、4B可能是加征的重点且落地较为迅速，若后续出现中(zhōng)美(měi)贸易磋商加(jiā)关税节(jié)奏或放缓(huǎn)。若特朗普(pǔ)当选，大概率在2025年起渐进式地提出(chū)关税措施，由于一阶段贸易协定未完成目标，List4A和List4B的加征可能较早声(shēng)明并迅速落地；而进一步的加征(zhēng)则需要关注(zhù)中美之间是否开启磋商谈判，如有(yǒu)，或将延缓(huǎn)加征节(jié)奏(zòu)，为抢出口带来更充裕的时间窗口。

3）特朗普若当选(xuǎn)则当选日起至落地(dì)前均为抢出口的窗(chuāng)口期(qī)，关注纺(fǎng)服、计算(suàn)机电子设(shè)备、家电等行业的抢出口(kǒu)行为。

5、风险提示：理论对历(lì)史事实的(de)解释不完备，脱钩断链导致贸易关系发(fā)生深层(céng)次改变(biàn)。

感谢实习生邵(shào)睿思的贡献。

正文摘选

1.抢出口的历史复盘

1.1美对中关税加征历(lì)程

特朗普任(rèn)期(qī)内对中国提出4张加征关税清单，9成出口产品曾面临关税威胁，6成产品关税加征落地。自2017年8月301调查(chá)开始至2020年1月中美一阶(jiē)段贸(mào)易协议(yì)签署，特朗普(pǔ)在(zài)其任期内对中国列出4张关税清单共计10596类产品，占2018年美自中进口(kǒu)额的88.3%。复盘来(lái)看，关(guān)税清单(dān)中除list4B并未实际落地外，list1、list2、list3和list4A均(jūn)在2018-2019年内落地生效(xiào)，涉及产品2018年占中国当年对美出口总额59.8%。

复盘2017-2019年美国对中国进行贸(mào)易调查和加征关税历程，我们发现两个特征事实：

1）关税加征通常经历：贸易(yì)调查/口头威胁→官方书面声明→正式落地。官方书面声明(míng)至正式落(luò)地时间较短，贸易调查或口(kǒu)头威胁距(jù)离正式落地时间跨度则较长（最长有一年）；

2）关税加(jiā)征的优先级排序是：电子、电力设备、机械设备(bèi)等高技术产品，化工、橡胶等中间品与地产后周期类消费品，最后是纺织服装等劳动密集型产品。List1、List2基本(běn)仅涉及高(gāo)技术产品或资本品，List3中化工等中(zhōng)间品占比提升(shēng)、出现纺服等劳动密集型产品但占比较小，List4A纺服占比(bǐ)提升。

图片(piàn)

图(tú)片

1.2. 抢出口是(shì)否存在？如何观察？

我(wǒ)们认为(wèi)，自美国提出关税威胁后到正式落地(dì)生效前的过程可以被认为是每个(gè)清单产品抢(qiǎng)出口的窗口期，具体来看：

1）List1：2017年8月-2018年7月。虽(suī)然美国在2018年3月才发(fā)布官方(fāng)关税声明，但由于List1中基本仅(jǐn)涉及中国出口的主要高技(jì)术(shù)产品品类（计算机电子、通用和专用设备(bèi)、电力设备、仪器仪表(biǎo)等），故2018年7月的301调查可以被认为是关(guān)税威胁的起点，2018年7月关税落地。

2）List2：2017年8月 -2018年8月(yuè)。List2以高技术产品(pǐn)尤其是计算机电子设备为主，较List1增加部分钢铁、建材产品，故2018年(nián)7月开始301调查可以被认为是明确关税威胁的起点，2018年8月关税落地(dì)。

3）List3：2018年(nián)9月-2019年5月(yuè)。2018年9月17日提出将于2018年9月(yuè)24日开始对List 3的中国商品加征10%的关税，到年底将提高(gāo)到(dào)25%。2018年12月又提出推(tuī)迟原定对List 3商品的关税，指出如果双方在2019年(nián)3月1日前无法就中国在强制技术转让、知识产权(quán)保护、非关税壁垒等结构性改革达成一致协议，则将加征关税税率提高。2019年5月关税提升正式落地。

4）List4A、4B：2018年9月-2019年8月。2018年9月17日提出对(duì)List 3加(jiā)征关税时(shí)，声明如果中国进行报复，将(jiāng)对价值2670亿(yì)美元(List 4A、List 4B)的(de)额外进(jìn)口商品征收关(guān)税。可以被视为(wèi)明确的(de)关税威胁，2019年8月list4A关税措施落地生效，list4B则推(tuī)迟至12月15日(rì)，后取消。

进一(yī)步，我们从(cóng)两个视角在窗口期内观察(chá)抢出口效(xiào)应：

视角一：从各关税清单美国对(duì)中国(guó)的进口依赖度来看。我们的判断标准是，如果在窗口期内从中国进口占美国总进口比重有显著提升，则(zé)认为可能出现抢出(chū)口现象。这一视角能展现出美国(guó)从中国进口相较(jiào)于(yú)其他国家的变化，排除美国需(xū)求波(bō)动的(de)影响，但一来无法(fǎ)排除(chú)关税以外因素的影响（如不同国家季节(jié)性差异、海运航线、地缘政治因素等），二来难以清晰呈现抢出口的(de)节(jié)奏(zòu)与(yǔ)幅度。

视角二：从中国对美出口金额(é)数据的同比(bǐ)和环比表(biǎo)现来看。我们的判断标准是，如果在窗口期内(nèi)中(zhōng)国(guó)对(duì)美国(guó)出口增速有显著回升（或(huò)基数抬升背景下同比增速维(wéi)持韧性）且环比出现大(dà)幅领先往年同期的现象，则认为可(kě)能(néng)出现(xiàn)了(le)抢出(chū)口现象(xiàng)。同比数(shù)据直接展现出口增(zēng)速变化的节奏与幅度，环比数(shù)据则用于剔除基(jī)数效应的影响，但这一视角难以排除美国需(xū)求波动带来的(de)噪音。

结合两(liǎng)个视角可以看出，自(zì)关税威胁到关税实施的抢出口“窗口(kǒu)期”内，美对中相关产品进口依赖度都经历了一到两次先(xiān)涨后跌，同(tóng)时2017年8月301调(diào)查(chá)开启后(hòu)中国对美出口出现连续的环比超季节性，共同证(zhèng)明了抢(qiǎng)出口现象的存在。

图(tú)片

1.3. 抢(qiǎng)出口的节奏与程(chéng)度

为得出抢出口的一般规律，我们针(zhēn)对每个关税清单进行单独分(fēn)析：

1）List1：对清(qīng)单内 802 类产(chǎn)品加总，发现窗口期（2017.8-2018.7）内其对美出口(kǒu)同比增速基数抬升背景下维持韧性，环比在(zài)2017.10和2018.5出现两次大幅超(chāo)历年同期（ 2015-2024 年最高）的现象(xiàng)，且下一期(qī)没(méi)有大幅回落，说明可能出现抢出口。

2）List2：对清单(dān)内 262 类产品加总，发现窗口期(qī)（2017.8-2018.8）内出现同比增速大(dà)幅提升，且 2017.9-11 环比动能(néng)连续超季节性 10 个百分点以上，说明可(kě)能出现抢(qiǎng)出口(kǒu)。

3）List3：对清单内 5785 类产品加总，发现窗(chuāng)口期（2018.9-2019.5）内出(chū)现同比增速大幅波动和(hé) 2018.12 的环比增速大幅超季节性 20 个百分(fēn)点，说(shuō)明可能出现抢出口。

4）List4A：对清(qīng)单内 3203 类产品加总，发现窗口(kǒu)期（2018.9-2019.12）内出现同比增速中枢的抬升和(hé) 2018.9-10 的环比增速大超季节性 10 个百分(fēn)点，说明可能(néng)出现抢出口(kǒu)。

以环比增速第一次(cì)大幅度强(qiáng)于季(jì)节性(xìng)作(zuò)为抢出(chū)口开始(shǐ)的判断依据，我(wǒ)们发现了抢出口的两个规律：

一是节奏方面，历史经验来看(kàn)，关税威胁落(luò)地后(hòu) 1 个季度内及关税(shuì)措施生效前 1 个季度内出现较为显著的(de)抢出(chū)口效应，且前者概率更高。

二是程度方面，抢出口带(dài)来环比增速较季节性(xìng)的提升十分显著(zhù)，开(kāi)始抢出口的月份环比强于(yú)季节性 10 个(gè)点以上，高者甚至环比(bǐ)强于季节性 20个点。

2. 抢出口的行业差异

2.1. 从(cóng)关税清单到工(gōng)业行(xíng)业的映(yìng)射(shè)

为对(duì)抢出口行(xíng)为形成行业层面的认识，有必要(yào)从上(shàng)文的清单代码对应到主要产品类别和中国国民经济行业分类(lèi)中：

我们首先根据中国海关总署《海关统计月报出口主要商品目(mù)录（2023年）》对 HS8 位编码 10000+商品进(jìn)行重分类，形成了对任一主要(yào)国家中任一主要商品类别出口额的月度追踪(zōng)数据库，据此对各清单实现了依(yī)据商(shāng)品的分类；

进一步地，将相同(tóng)类别的商品(pǐn)聚合(hé)到对应行业中，实现了从(cóng)国际海关口径的 HS8 位(wèi)代码 10000+商品到中国统计局口径工业行(xíng)业的映(yìng)射。

从比例来(lái)看，化工、通用设备、专用设(shè)备、计算机通(tōng)信及电子、汽车、家电、电力设备和纺服基(jī)本(běn)涵(hán)盖了自上游材料至中(zhōng)游设备至下(xià)游消(xiāo)费品中美国与中国贸易往来(lái)的重(zhòng)点行业(yè)，是我们应当重点关注的行业类别(bié)。

2.2. 对关键行业(yè)的抢出口分析

依照(zhào)上文所述对抢出口的观察角度，对每个(gè)清单内(nèi)每个关键行业的同比(bǐ)增速和环比动能情(qíng)况依次进行分析，可以较为清楚地得出如下结论：

1）计算机通(tōng)信及电子、家电(diàn)、纺服是抢出口现象最为显著的三(sān)个行业。我们认为，其可能的原(yuán)因是这(zhè)三大行业分别代表着高端、中端、低端制造业领域中，中美贸易关系联(lián)系最为紧(jǐn)密的部分。以中(zhōng)国某产品向美出口占(zhàn)向全球(qiú)出(chū)口(kǒu)的比重(zhòng)衡量中(zhōng)国某(mǒu)行(xíng)业对美出口依赖度，以美国某产品(pǐn)自中国进口占自全球进口的比重衡量美国进口(kǒu)对中国(guó)某行业的依赖度，可以发现，计(jì)算机通信及电子、家电、纺服是中美之间进出口依赖度(dù)最高的三个行业，这(zhè)意味着中国相关行业出口厂商难以找到美国的出口替代国，同(tóng)样美(měi)国相关行业进口(kǒu)厂(chǎng)商难以找到中国的进(jìn)口替代国(guó)。

2）纺服是抢出口的“排头兵”，抢出口最为迅速、集中。纺服仅出现在 list3和 list4A 两个清单中(zhōng)，相比其他行业大多需要 2-3 个月进行准(zhǔn)备(bèi)，在关税威胁(xié)出现后的下(xià)一个(gè)月纺服立刻出现(xiàn)显著的抢出(chū)口(kǒu)现象，且环比显著超季节性(xìng)的情况仅持续一个月。

3）电子和家电抢出口的幅度则最强，具有连(lián)续(xù)几(jǐ)个月大超季节性(xìng)的现象。我们认(rèn)为主要是中国(guó)在相关产业具有较强的优势，美国对中国相关行业(yè)产品具有(yǒu)较强的进口依赖，同时美国也有制造业回流的诉求，因而出现更(gèng)强更持续的抢出口行为。

图片(piàn)

3.本轮抢出口的观察与展望

3.1.当前出(chū)现抢出口了吗

特朗普在(zài)2024年2月曾(céng)提出若赢得2024年大选，则将(jiāng)对自中国进口的(de)所有商(shāng)品加征60%的关税(shuì)，这可以被认为是一个相(xiāng)对模糊的(de)威胁信号。但考虑到特(tè)朗(lǎng)普的胜率在2024年7月枪击案后才大幅提升，7月(yuè)以前中国出口商得到(dào)关税威胁的(de)信号并不清晰，难以出现抢出口的现(xiàn)象(xiàng)。从中国对美出口的环(huán)比来看(kàn)，也基本遵(zūn)循季节性水平，说明暂未出现抢出口现象。

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3.2. 关税(shuì)措施与抢出(chū)口节奏展望

关税措施的具体内容上，List4A和4B是(shì)可能的重点加征对象国君宏观：当前并未出现显著抢出口现象，若特朗普当选则List4A、4B可能是加征重点。国君宏观：当前并未出现显著抢出口现象，若特朗普当选则List4A、4B可能是加征重点一方面，List4A和4B的减(jiǎn)少和免除加征是中美第一阶段贸易谈判的(de)成果，但这一协议未被有效履行。中美第一(yī)阶(jiē)段贸易协(xié)议承诺中国在2021年12月31日之前较2017年(nián)同(tóng)期额外进口2000亿美元的美国出口(kǒu)商品，2019年12月这一协议初步达成后，美方宣布减少List 4A商品的关税加征和取消List4B的加征。但(dàn)回过头来看2020-2021年这(zhè)一(yī)协定并未落(luò)实，仅实现协议额60%且低于2017年水(shuǐ)平，说明甚至(zhì)没有延缓中美之间直接贸易上脱钩的趋势。另一方面，List4A和4B当(dāng)前税率相对List1、2、3较低。故我们认为List4A和4B是可能的重点加征对象。

关税措施的节奏(zòu)方面，从特朗普上一任期对中国加征关税的历程来看，基本遵循威胁(xié)-谈(tán)判-落地的过程。故从节奏上来看，若特朗普重新当选，大概率是延续“边谈(tán)边打”的风格，即在2025年(nián)起(qǐ)渐进式地提出关税措施(shī)。具体而言，从(cóng)上一轮加关税(shuì)历程来看，特朗普在媒体首次声明对List1、2、3加关税后的1-3个月正式落地实施，而在双方谈判磋商背景下的List4A则持续了一年才(cái)落地。故可以推测，List4A和(hé)List4B的加征(zhēng)可(kě)能较早声明并(bìng)迅速落(luò)地，以(yǐ)初步兑现竞选承诺；而进一步的加征则需要(yào)关注中美之间是否开启磋(cuō)商谈判，如有，或(huò)将延缓加(jiā)征节奏，为抢出口带来更充裕的时(shí)间窗口。

抢出口的节奏(zòu)方面，特朗普若(ruò)当选则当选日起就成为抢出口的(de)窗口期，2025年一季度或将(jiāng)见到纺服、计算机电子设备(bèi)、家电等行业(yè)对美国出现较为显著的抢出口现象(xiàng)。