多点数智港股IPO：关联交易占7成，高度依赖物美集团，上市前过度包装依旧难盈利

　　来源：市值(zhí)风(fēng)云

　　实(shí)控人3年5闯港(gǎng)交所。

　　作者 | 布偶

　　编(biān)辑 | 小白

　　2024年港股(gǔ)IPO递表的多点数智（Dmall Inc，公司），自称是中(zhōng)国最大的零售云解决方案服务商。

　　营收高度依赖物美集团的输血

　　读者可能想问，什么(me)是零售云解决(jué)方案？

　　简言之，它旨在解决零售行业的核心挑(tiāo)战：如何做到“货架上的商品(pǐn)正好(hǎo)是顾客想要的”。在过去，商家在商品备货时，常(cháng)遭遇商品短缺或库存过剩的情况。商品短缺导(dǎo)致顾客流失(shī)，库存过剩又会导致额外的资金占用和成(chéng)本。

　　零售数字化理论上可以通过深度学习等(děng)技(jì)术，对用户的多维度(dù)特征进行(xíng)分析，如收入、性别、教育水平等(děng)，预测他们的购买(mǎi)偏好，以解决这个难题。甚至牛逼的模型(xíng)上还能预测下一个(gè)可能的爆(bào)款。

　　不(bù)过毕竟这是理想状态，实际上当下最好(hǎo)的模型和(hé)最强的算力，也很难长期稳(wěn)定地预测瞬息万变(biàn)的商业环(huán)境。

　　Dmall Inc，中文名字是多点数智，背后的资方包括联想创投、福田引导基金、腾讯、IDG资本，而(ér)此次上市的联席保荐人为瑞银(yín)集团、招商国际、招商证券国(guó)际。

　　创始人张文中作为实控人，合计间接持有公司58.4%的(de)股份。

　　2023年，公司营收(shōu)17.5亿（同比 + 16.6%），扣非归母净亏损1.2亿（上(shàng)年同期净(jìng)亏损2.8亿）。

　　（来(lái)源：上市申请文件，制图：市值风云APP）

　　2023年，公司营收增(zēng)长主要得益(yì)于两大业务线的增长：零售核心服务云(yún)和电子商务服务(wù)云业务。

　　其中，零售核心服务云业务线的增长主要来(lái)自商(shāng)品交易总额增加(jiā)、新增用户、AIoT解决(jué)方案业务增长以(yǐ)及现有客户定制化服务增长等因素。电子商务(wù)服务(wù)云业(yè)务线的增长主要来自O2O服(fú)务量增加和抽佣(yōng)率提(tí)升。

　　同时，公司通(tōng)过减少O2O业务投资、优化研发和行政(zhèng)人员结构、减(jiǎn)少(shǎo)对零(líng)售消费(fèi)者的(de)推广优惠等措施，将扣非归母净亏损逐年收(shōu)窄。

　　这些成(chéng)本控制措施的效果(guǒ)直接(jiē)反映在公司盈(yíng)利(多点数智港股IPO：关联交易占7成，高度依赖物美集团，上市前过度包装依旧难盈利e='color: #ff0000; line-height: 24px;'>多点数智港股IPO：关联交易占7成，高度依赖物美集团，上市前过度包装依旧难盈利lì)能力的改善上。2023年，公司毛利率(lǜ)虽然降至40.7%，但经调整营业亏(kuī)损率(lǜ)和净亏损率分别为 - 16.2%和 - 33.9%，较上年同期均有(yǒu)所改善。

　　（来源：上市(shì)申请文件，制图：市值风云APP）

　　然而(ér)，仅凭(píng)财务(wù)数据，我们难以窥见(jiàn)多点数智(zhì)的全貌。这家公司(sī)本质上是(shì)从物(wù)美体系中拆分(fēn)的一条业务线，它高度依赖(lài)物美(měi)体系。

　　2021-2023年间，关联实体（包括麦德龙中国、重庆百(bǎi)货(huò)（600729.SH）、新华百货（600785.SH）及百安居中国）贡献(xiàn)了公司(sī)约7成(chéng)总营收，且占(zhàn)比逐年上(shàng)升，2023年已达到3/4（具体为74.9%），为13.1亿。

　　（来源：上市申请(qǐng)文件，制图：市(shì)值风云APP）

　　高度依(yī)赖物美系的商超(chāo)和百货业务，对多点数智来说(shuō)并不是(shì)好事(shì)。物美系的零售业务不仅增长缓慢，盈利能力也十(shí)分有限，很难支(zhī)持多点数智的业务增长(zhǎng)。

　　无论是物美集团自有的零售业务，还是重庆百货、新(xīn)华百货等关联企(qǐ)业，在2018至2023年间的营收CAGR均(jūn)未超过 3%，且营业利润率普遍维持在5%左右。

　　过往的(de)递表材料反映出，物美集团的(de)商超零(líng)售业务营收爆发式增长主要归功于收(shōu)购，如(rú)果只考虑物美科技自有的零(líng)售业务，2019年和2020年的增速均未超过10%。

　　此(cǐ)后，集(jí)团的零售业务线的表(biǎo)现更是(shì)下滑。风(fēng)云君在麦德龙供应链的IPO项目分析覆盖中，提到(dào)2020-2022年间，物美商业的(de)年营收从30亿下滑(huá)至24亿，三年间累计净亏损3.4亿。

　　（来源：嘉实物美(měi)REIT招募发行书(shū)）

　　（来源：市值风云APP）

　　尽管多点数智(zhì)表示正在积极拓展(zhǎn)外(wài)部客(kè)户以实现收入多元化，但公司当下趋势除了愈发依(yī)赖“物(wù)美系”，销售和营销的(de)投入也在(zài)持续减少，销(xiāo)售费用率呈现逐年下降趋势，从2021年的58.2%一路降至(zhì)2023年的10.3%。

　　按(àn)理说，零售(shòu)云系统服务普遍(biàn)依(yī)赖各行业的龙头企业作为主要客户，行业内销(xiāo)售费用率(lǜ)不低(dī)于40%是(shì)常态。作为(wèi)参考，以ERP和SaaS服务为核心的金(jīn)蝶国际（00268.HK）在这(zhè)期间的销(xiāo)售费用率平均为41.4%。

　　零售数字化(huà)服(fú)务的业务推广难

　　除了上市(shì)融资以填补持(chí)续亏损的窟窿，多点数智的上(shàng)市背后(hòu)，似(shì)乎还隐(yǐn)藏着(zhe)创始人张(zhāng)文(wén)中个人的执(zhí)念。

　　张(zhāng)文中在过去(qù)3年，带着物美集团5闯港(gǎng)交所。

　　物美集团旗下原本就有于2003年在港股上市的物美商(shāng)业，然而最终在2016年私有化退市。

　　2021年，张文中张罗(luó)着让公司重新上市的事宜，他曾试图(tú)将物美超市和麦德龙中国整合，以“物美科(kē)技”的名(míng)称冲(chōng)击港(gǎng)股(gǔ)IPO，但未能成功。

　　2024年，他(tā)再次尝试冲击(jī)港股上市，将旗下(xià)部分资产分别打包成两(liǎng)个(gè)公司，麦德龙供应链和多点数智，一起申请(qǐng)上市。

　　其中，麦德龙供应链对应的是物美旗下的麦德(dé)龙中国超市和物美超市的供应链，而多点数智则对应的是(shì)供应链(liàn)的数字(zì)化(huà)系(xì)统。

　　当下公司的业务虽然也包括(kuò)营销及广(guǎng)告服(fú)务云（提供广告投放策略和数据洞察）和(hé)电子商务服务云服务(wù)（提供线上到线下平台服务和配送服(fú)务解决方案），但是公司在不断向(xiàng)一体化和服务深(shēn)化(huà)转型，努力推动操作系统(tǒng)和AIoT解决方案业务。

　　2023年，操作系统和AIoT解(jiě)决(jué)方案合计(jì)给(gěi)公司贡献了(le)91.5%的营收(shōu)，为10.2亿(yì)。

　　（来源(yuán)：上市申请文件，制图：市值(zhí)风云APP）

　　总体来说，无(wú)论是营销及广告服务云，还是Dmall操(cāo)作系统和AIoT，多点数智的核心业(yè)务都围绕着零(líng)售数字化解决方案展开。

　　然而，零售数字化解决方案(àn)落(luò)地(dì)的一大挑战在(zài)于数据获取(qǔ)和(hé)优化空(kōng)间。

　　首先，零售(shòu)数字化涉(shè)及的数据(jù)处理工作纷繁复杂。POS系统(tǒng)、自助结账(zhàng)机、智(zhì)能货(huò)架、RFID等设备和系统各(gè)自(zì)有不同的运营(yíng)商，所采(cǎi)用的(de)数据统计系统和数据库也各不相同。

　　此外(wài)，零售渠道日益多元化，常包括官方网站、电商平台、社交媒体、自有App、小程序等(děng)，数(shù)据来源分散，使得线上(shàng)线下多(duō)渠道数据的融合变得复杂，涉及大(dà)量数(shù)据清洗和(hé)整合工作。

　　由于每个企业都有其独特的业务流程和需求，零售数字化解(jiě)决方案几乎(hū)等同于量(liàng)身(shēn)定制(zhì)，需要投入大量的人力物(wù)力进行开(kāi)发、测试和后期运维。随着业务和渠道的不断拓展(zhǎn)，维护成本也会随之增加(jiā)。

　　因此，这类服(fú)务的价格通常较高，常达(dá)到百(bǎi)万(wàn)甚至千万级(jí)别。即便如此，如果能为零(líng)售商(shāng)带来5%左右的净利润增长(zhǎng)，就已算是效果(guǒ)显著。

　　高昂的服务(wù)费用(yòng)决定了多点数(shù)智的目标客户主要是财(cái)力(lì)雄厚的头(tóu)部零售商，他们才有(yǒu)足够的利润空间，愿意为(wèi)这(zhè)种能带来几个百(bǎi)分点(diǎn)净利润提升(shēng)的服务(wù)付费。目前，多点数智(zhì)的(de)客(kè)户(hù)主要是7-Eleven和罗森这类公司，也印证了这(zhè)一(yī)点。

　　其次，大型零(líng)售商通常视运营数据(jù)为核心机密，不愿与同为(wèi)零售(shòu)企业(yè)的物美共享。毕竟，零(líng)售业的(de)核(hé)心竞争力之一就是(shì)供应链管(guǎn)理，将运营数据拱手相让(ràng)，意味着将商业机密泄露给竞争对手。

　　一般来说，大型(xíng)零售商对零售数字化解决方案商非常谨慎，通常只愿意(yì)开放部分渠道（如(rú)1-2个(gè)电商(shāng)平台店铺）或部分(fēn)商品的运营数据，供(gōng)其进行分析和(hé)优化。例如，7-Eleven仅在广东门店采用了多点(diǎn)数智的Dmall系统。

　　这种数据和优化空间壁垒，无疑会限(xiàn)制多点数智的服务效果。数据越全面，可供优化的业务层面越多，优化(huà)效果越好。

　　反之，优化效果会打折扣，客户的满意度和续费意(yì)愿也(yě)会受到影(yǐng)响（公司(sī)主要以订阅制或按(àn)交易(yì)总额收费）。

　　公司(sī)整体(tǐ)处在烧钱模式，自由现金流为负。

　　公司减少(shǎo)了包括研发支出，销售和(hé)营销支出在(zài)内的多项开支(zhī)，使得经(jīng)营现金流(liú)净额的亏损收窄。此外，公司主要(yào)依靠自主研发的系统和租赁的服务器，因此资本支出相对较(jiào)低。

　　2023年，公司的(de)自(zì)由现金流为 - 1.9亿。

　　（来源：上市申请文件，制图：市值风云APP）

　　按公司当下的可用现金总量（5.6亿），以及若保持(chí)正常运营将带来的每年(nián)至少2亿的资金消耗，大概只能维持2-3年的时间。

　　随着持续亏损带来的资金(jīn)需求，公司的有息负债率也有(yǒu)所(suǒ)提高，截至(zhì)2023年末，公司的有息(xī)负债(zhài)率(lǜ)为37.9%，经调整可赎回优(yōu)先(xiān)股后的资产负债率为85.5%。

　　（来(lái)源：上市申(shēn)请文件，制图：市值风(fēng)云APP）

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